G天通(600330)：产品供不应求业绩拐点出现

　　公司近期上调其主导产品锰锌软磁产品的价格

　　股价今年以来在大箱体震荡

　　公司的毛利率提升和产能扩张促进利润增长

　　当前股价： 目标股价 ：9-10元

　　联合证券 唐志

　　提价凸现竞争优势

　　公司目前的锰锌软磁产品处于供不应求状态。据公司介绍，公司年初的月产值为4000 万左右，但每月的订单量高达1 亿元左右，公司产能远远不能满足需求的爆发式增长。公司已经开始调高其主导产品-锰锌软磁产品的出厂价格，调价幅度从5%-50%不等，加权平均后的调价幅度在8%-12%左右。由于实施调价后的订单还有一个过程，公司预计调价所产生的积极效益将在三季度开始体现。据悉，台湾地区同业上市公司铁研科技(3369.TW)也开始提价。铁研科技5 月公司已通知客户将涨价以反应成本，6 月正式涨价。

　　公司表示，此次上调产品价格的直接原因是

液晶面板所用的逆变器(Inveter)的需求上涨较快，全球其它领域的软磁产能相对不足，从而使得其它软磁产品有提价可能。我们认为，此次提价所蕴含的深刻背景是中国软磁行业已经开始具备一定的定价权。我们认为此次天通股份提价的意义将远远超出下半年毛利率的提升，更重要的是，这标志着公司有望从此进入良性发展的快车道。

　　在2000-2006 年全球软磁产业的格局演变中，中国大陆厂商成为最大的赢家。欧美日厂商由于缺乏成本优势而普遍减产或关闭，台湾厂商的产能扩充较少，只有大陆厂商逆势大规模扩张。如今全球电子元器件行业受益于

数字电视和3G 启动出现温和复苏局面，因此中国大陆厂商将成为最大的赢家。

　　产能逐步扩张，高端客户日渐增多

　　在市场需求的拉动下，天通加大了产能扩张的步伐，锰锌软磁产品计划从2005年的45 条生产线，新增16 条生产线，在2006 年底达到61 条生产线。2007 年还将继续扩张产能。此次调研过程中，我们发现许多设备处于一边调试一边生产状态。

　　天通的成长最初是得益于大陆家电业的兴起，在取得一定发展后积极开拓台资客户，从而与国内其它软磁企业拉开了差距。由于目前产品供不应求，天通股份开始进一步调整客户结构，从以台资客户为主转向以日资客户为主，并开始大力拓展欧美客户。

　　客户结构的优化使得天通股份能够完全融入到全球信息技术业高速发展的潮流，并充分分享全球制造业向中国转移所带来的巨大市场空间。基于这种分析，我们认为，天通股份在未来多年内将保持较快的收入增长势头。

　　产品供不应求和产能的相对不足使得公司能够较快地进行产品结构的调整：从计算机、CRT 电视占较高比重的低毛利产品转向

液晶电视、汽车电子等高毛利产品。基于天通产品结构的不断改善，我们认为，在未来多年内其销货成本与销售收入比有望保持相对稳定。

　　低成本和差异化优势突出

　　天通股份的低成本优势十分明显。表1 显示，其锰锌产品价格远远低于台湾厂商越峰电子和铁研科技，其镍锌产品也大大低于铁研科技，但其锰锌产品的毛利率并不低，其镍锌产品的毛利率比铁研科技可能还要高。

　　低成本是中国大陆厂商相对于国际厂商而言的整体优势，而软磁行业的竞争比较充分，因此天通股份必须要有与国内其它厂商不同的竞争优势才有可能获取超额的收益。表2 显示，天通股份在技术、产业链以及资本上相对国内其它软磁企业不具备的竞争优势，这种优势一方面使得天通股份能够大规模扩张，实现更好的规模经济效益，另一方面使得天通股份能够进军高端市场，研发和生产高毛利率产品。

　　业绩有望持续增长

　　对于天通而言，毛利率提升和产能扩张是利润增长的两架马车。公司计划在2006-2007 年，投资2.5 亿元于锰锌产品，投入产出比在1.5 左右，新增销售收入3.7亿元左右。目前相关的设备和其它方面已经明确。从2006 年下半年开始，计划扩充镍锌产品产能从现有的1000 吨到10,000 吨，投资1 亿元左右。基于以上分析，预测天通股份2006 和2007 年的收入增长率分别为72.76%和38.30%，每股收益分别为0.29 和0.40 元。

　　天通股份目前处于行业复苏的初期，其业绩基数较小，因此基于2006 年的预期收益而采用市盈率估值将严重低估公司的内在价值。我们按照公司自由现金流贴现估值FCFF测算，其每股价值为9.79 元。综合分析，我们认为，天通股份的投资价值区间为9-10 元，目前其股价低于其价值投资区间，我们维持增持的投资评级。

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