卢平：G焦化完整产业链推动业绩增长

　　招商证券 卢平

　　投资要点

　　●近期由于下游钢铁价格的上涨，以及焦炭行业关停土焦、改良焦和限产措施的影响，行业定价能力提升，推动了焦炭价格的超跌反弹。

　　●公司的焦炭副产品是焦炉煤气生产的化工产品，化工产品价格大幅度上涨将使公司利润得到提升。

　　●公司定向增发8000万股投资的150万吨焦炉扩建和焦炉煤气制甲醇20万吨项目，前景十分看好。

　　●以目前股价8.54元计算，预计公司2006年、2007年和2008年的动态市盈率为15.08倍、10.04倍和6.34倍。我们认为其近期目标价为10元，远期目标价位13元，给予公司“推荐”的投资评级。

　　G焦化(600740)的战略是焦化并重，建立完整的焦化产业链，争取改变以前化工不足的缺陷，并做到焦炭副产品的深加工，发展循环经济。公司是全国焦化行业唯一一家企业入选国家首批循环经济试点单位。近期营销思路注重稳定焦价，提高化价，以化补焦。

　　焦炭价格恢复性上涨

　　近期由于下游钢铁价格的上涨，以及焦炭行业关停土焦、改良焦和限产措施的影响，行业定价能力提升，推动了焦炭价格的超跌反弹。2006年一季度的焦炭价格处于谷底，平均焦炭销售价格830元/吨，在供求态势明显好转和下游钢铁价格上涨的带动下，3月27日，公司焦炭价格上调，4月初上涨20元/吨，到4月底共计上涨了40元/吨，6月初又上涨了30元/吨，即公司焦炭价格7月份前共计上涨了70元/吨。

　　由于公司采取严格的招投标方法和即时付款的优惠方法，公司采购原料煤价格在附近是最低的，使得公司在焦炭行业全行业的亏损情况下，能够保持微利，一季度吨焦原料煤成本为610元/吨，目前上游炼焦煤的市场价格有所下跌(较去年下跌了30元/吨)，目前吨焦的原料煤成本价格已经降到600元/吨以下(约占焦炭成本的70-80%)，加上折旧和工资。焦炭的生产成本大约700元/吨。焦炭销售的平均毛利大约150元/吨。

　　副产品涨价推动利润提升

　　公司的焦炭副产品是焦炉煤气生产的化工产品，主要包括8万吨煤焦油及3万吨煤焦油的深加工化工产品，焦炉煤气生产尿素13万吨。化工产品价格大幅度上涨，煤焦油价格已经从2005年的8月份的1000元/吨上涨到目前的3100元/吨左右，煤焦油加工产品也是大幅度上涨，尿素价格也从去年的最高限价1650元/吨上涨到目前的1725元/吨(生产成本1100元/吨)。一季度公司化工产品的毛利达到2628.86万元，超过了焦炭产品的毛利2599.74万元，化工产品的毛利率为26.6%，也远远超过焦炭产品的毛利率9.3%。化工产品将成为公司新的利润支柱。

　　煤焦油加工项目即将投产

　　公司建设的30万吨煤焦油加工项目一期已经完工，目前上了7套装置，能够生产17种产品，环保验收预计在7月份完成，8、9月份磨合生产，10月份正式生产，公司预计2006年实现利润约1000—2000万元。2007年该项目将全年转向正常生产，预计利润6000—7000万元。目前公司正在建设煤焦油加工二期，再上6套装置，预计2008年完成，届时煤焦油将生产33种产品，预计总的净利润额将达到至少1亿元左右。但是公司目前的煤焦油产量仅有8万吨，已有加工能力3万吨，公司尚需购买25万吨的煤焦油进行加工。由于煤焦油供不应求，价格大幅度上涨，公司预计可能受煤焦油供应的影响，近期该加工项目可能只能实现阶段性满负荷生产，预计总的运行效率为60-70%。

　　增发投资项目前景看好

　　公司定向增发8000万股投资的项目为：150万吨焦炉扩建和焦炉煤气制甲醇20万吨项目。150万吨焦炉一期90万吨预计在2006年底建成点火，2007年三月份正式投入生产，二期60万吨预计在2007年8月份投产。一方面焦炭投产带来利润增长，另一方面，可新增8万吨煤焦油以缓解煤焦油加工项目的原材料供应问题，以及新增焦炉煤气7-8亿立方米作为甲醇项目(需要焦炉煤气3亿立方米)的原料。焦炉煤气制甲醇20万吨项目预计在2007年完成，目前甲醇价格2400元/吨，成本大约不到1000元/吨(焦炉煤气成本615元/吨，加工成本200—300元/吨)，盈利能力相当可观。

　　公司近年固定资产投资较多，每年都有巨额的所得税抵免，2004年和2005年所得税抵免4986.89万元和3774.96万元，2006年煤焦油加工项目的国产设备投资的40%可做为所得税抵免，公司预计2006年所得税抵免约5380万元，预计新增每股收益0.265元/股。

　　盈利预测和投资评级

　　预计公司2006年、2007年和2008年的净利润分别为15810万元、23685.56万元和37742.16万元，同比增长52.55%、49.81%和59.35%，发行8000万股摊薄后每股收益分别为0.56元、0.84元和1.33元。

　　目前股价为8.54元，2006年、2007年和2008年的动态市盈率为15.08倍、10.04倍和6.34倍。近期目标价为10元(17.85倍PE×2006年EPS或11.9倍PE×2007年EPS)，远期目标价位13元(9.8倍PE×2008年EPS)，我们给予公司“推荐”的投资评级。