威孚高科(000581)：正处起跳前的下蹲

　　◆公司调研简报：威孚高科(000581)“起跳前的下蹲”——强强联合的效应将逐步显现

　　□冯乐宁

　　投资的要领，应该是在企业成长(高速发展)的初期，有独到的发现，2005年威孚高 科正处于行业发展的低谷时期，但丝毫不能淹没其未来将高速发展的前景。

　　目前虽然对于公司05年的业绩，市场预期将出现滑坡(一方面是由于新项目欧III业务在05年出现亏损，另一方面是受汽车工业市场需求趋缓影响，这两方面的因素将在06年有所改观，短期业绩放缓无碍长期高速成长)。但在06年，我们认为公司有望结束调整走出低谷。06年作为“十一五”期间的开局年，国民经济的较快增长，将带动全社会运输繁荣，商用车产销量增速将高于2005年水平。同时，06年开始将有一批重大基础设施建设项目开工，固定资产投资仍将保持20%以上增长速度，工程机械销售有望走出低谷。柴油机销量将明显好于今年，进而拉动燃油喷射系统的产销。受外部经济形势好转的影响，我们预计公司06年将逐步走出调整期，威孚高科已经处于未来高成长的“下蹲起跑”阶段，目前的投资价值仍被严重低估。

　　一、随着我国汽车排放标准的逐步提高，对威孚高科而言既是机遇，也是挑战。

　　2006年随着欧II的全面执行，预计机械式油泵业务将进入高峰期，考虑到欧III标准的全面执行需要一个过程，这种增长势头将延续一到两年的时间。作为机械式油泵领域的领先企业，公司目前生产的PS7100泵、PW2000泵、PW泵和VE分配泵均可达到欧II排放要求，VE分配泵还可以达到欧III排放标准，PS7100泵和VE分配泵更是在高端市场居于垄断地位。未来一两年，公司将是机械式油泵领域业务发展的最大受益者，这也将为公司的业务调整赢得宝贵的时间。

　　考虑到随着欧III标准的实施，公司的机械式油泵业务未来虽然也将受一定影响。但未雨绸缪，公司将依托在机械式油泵领域雄厚的技术实力，加快全球化发展步伐，积极开拓非道路机械用油泵业务领域，保证在这一传统领域的业务稳定；同时，加快柴油电控喷射系统核心部件国产化配套的技术创新进程，建成具有自主核心技术的柴油电控喷射系统用高压共轨用高压泵(含轨)的国产化基地，力争在这一新领域占据重要的地位，真正实现公司的长期可持续发展。

　　一方面，在机械式油泵领域，威孚高科将通过全球化、差异化战略，保证在该领域的业务稳定。

　　第一，公司将加大全球市场的开拓步伐。通过整合德国博世的机械式油泵业务，公司在国内乃至全球该领域的技术优势更加明显。此外，公司还拥有明显的价格优势，据测算，公司PW泵的价格只有日本电装同类产品的1/3。凭借在这一领域的技术成本优势，公司有能力在激烈的国际市场竞争中占据有利地位。目前在发展中国家市场机械式油泵仍占据重要地位，全球市场的空间非常广阔。经过调研，我们了解到，公司已经与全球最大的发动机企业康明斯探讨合作事宜，目前正在着手进行认证工作，公司表示将力争尽快通过认证，早日实现批量出口。

　　第二，公司还将加大非道路机械用油泵(包括工程机械用、发电机用柴油喷射系统等)的差异化开发，力争为公司机械式油泵业务构建强有力的业务支撑。非道路用机械尚没有排放标准的要求，主要应用机械式油泵，市场潜力不容小视，比如，在国内最大的柴油发动机生产企业潍柴动力的产品组成中，非道路机械用发动机已占了将近一半的份额。凭借公司雄厚的技术装备优势，我们认为公司有能力在该领域迅速抢占较大的份额。

　　另一方面，在柴油电控喷射系统国产化配套领域，公司将通过自主技术创新，努力打造具有核心技术的柴油电控喷射系统国产化基地。

　　作为德国博世柴油电控喷射系统国产化的合作伙伴，公司将承担德国博世柴油电控喷射系统的核心部件之一———高压泵国产化的技术创新工作，目前已成立了专门的技术小组进行研究攻关。研制成功后，计划由公司负责高压泵配件的生产，由威孚汽柴负责实施高压泵的总装。随着欧III的实施，柴油电控喷射系统将会有较大的发展，作为其核心部件的高压泵也将有着巨大的市场空间。公司将加大高压泵项目的研发投入力度，力争尽快实现产业化，早日把该项业务打造成新的利润增长点。

　　二、威孚高科在机械泵领域处于绝对领先地位

　　威孚汽柴的机械泵PS7100和VE分配泵在高端市场居于垄断地位。目前国内柴油轻客占轻客总销量的比重仅为25%左右，而国际平均达60-70%，国内轻客柴油化的空间相当大，在高油价的推动下，我们估计未来数年，柴油化进程会明显加速。目前，国内柴油轻客和高端轻卡发动机所采用的VE　油泵只有威孚独家生产。

　　威孚汽柴目前担负了整个威孚公司制造水平升级、具备国际竞争力的重大历史使命。博世VE、P　系列机械式油泵产品国产化的过程就是实现这一目标的开始。如果国产化通过博世内部认证，则表明其产品已具备与博世产品相同的国际品质，更为重要的是将建立起为达到这种品质而必须的先进生产、管理体系。

　　在此基础上，公司还将进一步提升制造能力，实现共轨系统部件的制造和组装。如果共轨系统部件有竞争优势，有望进入博世全球供应体系。在制造品质达到博世标准后，与中国同行相比，威孚的技术、品质优势又将大大提高。

　　威孚汽柴的PS7100、VE系列机械式油泵目前主要是进口部件的组装，产品国产化正在进行。未来博世VE、P　系列机械式油泵的国产化是整个威孚公司制造水平升级，提升国际竞争力的关键。威孚汽柴已经制定了详细的国产化研究攻关计划，计划于2006年内基本完成国产化配套工作。

　　三、催化净化业务有望成为新的业绩增长点

　　威孚力达主要生产尾气净化器、消声器和催化剂等产品，拥有无锡威孚环保催化剂有限公司等四个控股或参股公司。公司位于中国最具经济活力的长江三角洲的无锡国家高新技术产业开发区。公司建立了“无锡市机动车尾气污染治理”工程技术研究中心，拥有一支高、中、初级科技人员50人的结构合理的高科技开发队伍，形成了自主的科技创新体系，具有国内综合测试检验能力较强的现代化催化剂技术中心，建成了与国际接轨、高度机械化的催化剂及净化器生产线，形成300万升催化剂、50万套机动车尾气催化转化器的年生产能力，成为中国汽车尾气催化净化装置规模最大的供应商。该类产品价格约400-500元/升，毛利率在20%左右。威孚力达已与国内10多家主机厂、汽车厂家的20多个主要车型配套，主要客户有一汽夏利、江淮汽车等汽车及摩托车生产企业，市场份额15%左右。威孚力达引进新合作伙伴建立威孚环保(持股49%)，进而掌握了国际先进水平的净化剂技术，在一些新的产品领域对国内外竞争者都形成相对的竞争优势：对国内对手具备技术优势，对于国外对手成本优势突出。

　　我们预计，威孚力达2005年的销售收入在1.25亿元左右，而车用净化剂加上市场规模巨大的工业催化剂市场，新基地等因素，预计威孚力达2008年销售收入有望达到10亿元。目前其产能利用率不高，后期有较大提升空间，有望成为公司新的利润增长点，并使公司减少对燃油喷射系统业务的依赖性，从而提高经营的抗风险能力。

　　四、未来两年，博世汽柴业绩将逐步进入回报和大幅增长的阶段

　　德国博世，属于世界汽车发动机配件的领头企业，其先进的技术，优质的产品是威孚高科与之合作的前提，而威孚高科作为国内最大的汽车发动机配件企业，有着国内销售渠道、垄断市场等优势，威孚高科与博世的合作，是强强联手，未来投资回报的前景将非常的可观。合资公司博世汽柴承继了原欧亚柴油的喷油器和油嘴生产业务，基本占据了国内高端柴油机配套业务全部市场，上半年该项业务盈利近8000万元，全年盈利预计将在1.6亿元左右。2005年博世汽柴将产生大量费用，包括50名境外专家的费用(超过1.5亿元)、部分转入固定资产的折旧费用(主要是电控生产线及相关设备)以及国内业务骨干的境外培训费用，所以2005年全年预计会有所亏损；而2006年随着境外专家将陆续撤离，经过培训的100名国内业务人员将成为技术骨干，盈利状况会有起色；而到2007年以后，博世汽柴将进入投资回报阶段，盈利将有大幅度的增长。

　　对于博世汽柴高压共轨喷射系统，尤其是高压共轨课题，由于完成了与柴油发动机在实验室里的配试。这种用于载重卡车和轿车等各类汽车的高压共轨，解决了软件控制、高压密封、机电一体化的电控三大难点后，中国将成为世界上继德、美、日后第四个拥有这种技术的国家。而依托博世，威孚高科在08年后的电控喷射系统的产品竞争中占有领先地位。估计博世柴油机系统未来在国内的占有率将达到60%以上。由于博世是世界柴油机领域的霸主，此次合作实际上使威孚高科纳入了博世全球业务的一部分和成为其在亚洲的另一个重要制造基地，博世借此打开了中国市场，而威孚高科得到了未来几年内发展的关键性技术，有望形成相对垄断的地位。通过与德国博世的强强联合，公司的发展的强势效应将在未来两年显现。

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　　(

证券时报)