新疆天山毛纺织股份有限公司投资价值分析报告

　　◆做强主业步入良性循环 提升品牌实现天山复兴——新疆天山毛纺织股份有限公司投资价值分析报告

　　□深圳市怀新企业投资顾问有限公司

　　投资要点

　　●公司历史遗留问题处理进展顺利，不良资产已基本消化完毕，现金流状况好转、应收账款下降，为公司2005年扭亏为盈、开始步入良性发展循环奠定良好基础

　　●2005年主业增长建立在管理创新和技术创新基础上，是高质量、可持续的增长。公司2005年扭亏为盈，并集中力量做强主业

　　●公司未来将进一步做强做大主业，树立高端品牌形象，突出公司在品牌、技术、市场等方面的竞争优势

　　●公司采用非流通股份缩股方案进行股改，最为切合公司实际情况，既充分保护流通股股东利益，也有利于公司长远发展和股价稳定

　　●公司获准从2006年3月16日起撤销退市风险警示，这将大大提升公司市场形象，成为公司复兴的新起点

　　公司概况

　　新疆天山毛纺织股份有限公司(以下简称“天山纺织”或“公司”)的前身为新疆天山毛纺织品有限公司，是1980年6月23日经中华人民共和国外资管理委员会批准成立的有限责任公司，是我国《中外合资企业法》颁布后首批、也是纺织行业第一家中外合资企业。1994年，经新疆维吾尔自治区股份制企业试点联审小组批准和外经贸部批准，新疆天山毛纺织品有限公司改制为新疆天山毛纺织股份有限公司。1998年3月29日经中国证券监督管理委员会批准，向社会公开发行人民币普通股4700万股，并于1998年5月19日在深交所上市，A股代码为000813。公司属纺织行业，主营羊绒纱、羊绒衫、羊毛衫及混纺衫的生产和销售。

　　公司2005年末注册资本为36，345.6万元，控股股东为新疆维吾尔自治区国有资产投资经营有限责任公司，持有公司33.87%股权。具体股本结构如下：

　　从天山纺织2005年年度报告来看，天山纺织2005年全年净利润为9，895，757.18元，成功地扭亏为盈，交出了一份令投资者满意的年报。

　　根据该年报，公司近三年主要财务指标如下：

　　扭亏为盈固然可喜，但投资者更关心的，还是盈利背后的真正内涵和公司的持续发展能力。而这两点，也正是本报告重点关心的内容。

　　一、实现盈利基础：历史遗留问题处理进展顺利，不良资产已基本消化完毕，财务状况大大好转，为公司发展步入良性循环奠定良好基础

　　由于历史原因，天山纺织在投资、担保等方面积累了较多的历史遗留问题，不良资产比例较大，严重影响了公司发展。2000年以来，公司大大加强了历史遗留问题的处理力度，做了以下工作：

　　1、大力清理对外投资，退出与主业关联度不大、效益欠佳的投资。对于经营状况欠佳、发展前景较差的控股子公司，及时进行清算解散，防止更大损失的出现。对于陷入经营困境、投资回收可能性很小的参股公司，如新疆金新信托、新疆证券，则从谨慎性原则出发，对其全额计提减值准备。同时，对于到期未能收回的委托理财也全额计提了减值准备。

　　2、大力清理对外担保，全力降低对外担保额，降低公司或有风险。对于涉及诉讼、赔付可能性较大的对外担保，全额计提预计负债。

　　3、清理库存，对积压存货计提大额的减值准备，并进行大幅度的打折销售，以加快公司资金周转，增强公司资产的流动性。

　　4、加大应收帐款的催收力度，并对回收可能性较小的应收帐款计提大额坏帐准备。

　　以上措施取得了较好的成效：

　　1、除上述已进行清算、或已全额计提减值准备的投资企业外。公司目前投资的其他企业与主业关联密切，经营状况较好。

　　2、公司2005年未发生新的对外担保，年末对外担保额下降到13100万元，较2003年年末的34800万元下降62.35%；担保额占同期净资产的比例为42.29%，降到证监会要求的50%以下。其中，12000万元为已逾期且未引起诉讼的双方互保，风险较小；引起诉讼的1100万元担保，公司2003年已计入预计负债。

　　3、在主营业务收入同比增长5.75%的背景下，05年末存货较04年末下降4791万元，同比下降17.81%；应收帐款下降3690万元，降幅更高达61.41%。

　　4、05年末总资产59731万元，较02年末的122418万元下降51%，说明公司的不良资产处理力度较大；而05年末资产负债率为45.22%，较历史峰值下降14.09个百分点，流动比率、速动比率均有所提高，偿债能力大大增强，说明不良资产处理卓有成效。

　　5、2005年主营业务收入35807万元，比上年增长5.74%；主营业务利润6824万元，较04年增长6.51%。进一步分析，我们会发现公司2005年的主业增长具有以下突出特点：主业增长伴随着应收帐款下降、现金流状况好转，是高质量的增长。公司应收帐款较04年末下降3690万元，降幅高达61.41%，每股经营活动产生的现金净流量达到0.37元，较04年的0.123元增长200.81%。

　　公司为处理历史遗留问题付出较大代价，2003年、2004年出现了巨额亏损。但通过大力解决历史遗留问题，公司资产质量大大提升，不良资产到2005年初已基本消化完毕，为公司2005年扭亏为盈、开始步入发展的良性循环奠定很好基础。

　　二、实现盈利关键：公司集中力量做强主业，坚持管理和技术创新，可持续发展能力大大增强

　　2002年，公司董事长张自强提出“天山复兴计划”，以“加速调整，整合资源，做强主业，走出低谷”为指导思想，实施了一系列的改革计划。其核心在于集中力量做强主业，增强公司可持续发展能力。具体来说，公司采取了以下措施：

　　1、以管理创新为途径，大力加强内部管理，夯实公司管理基础。

　　(1)重塑组织结构，增强公司决策执行力。公司在内部推行事业部制，建设扁平化的组织结构和市场化的管理方式，初步形成了以顾客为导向的生产经营机制，提高了整个系统的快速反应能力和公司决策的执行力。

　　(2)不断优化供应链管理。公司建立从原料采购、生产制造、市场销售、产品开发设计一体化的供应链体系，并不断进行优化，全面提高经营管理水平和公司运营效率。公司为此专门投资实施了ERP系统工程，取得了良好效果。

　　(3)实施全面预算管理。公司实施以预算控制为主线的目标控制体系，明确了各部门财务控制的重点，全年各项经营活动均控制在预算范围内。强化采购管理，实行集中招标采购，降低了采购成本。

　　(4)完善激励约束机制，调动员工的工作积极性，增强企业凝聚力。

　　2、以市场为中心，加强市场营销队伍建设，提高自主开拓市场能力。

　　首先，改变内销公司的管理模式，加强销售队伍建设。公司国内销售模式由单纯以赊销为主向以经销和买断为主转变和过渡，实行了片区代理经销和自营店加盟经销制。通过销售管理模式的改变，提高了自主开拓市场的能力，同时降低了库存积压风险，加快资金周转。

　　其次，加强内销销售网络建设。截止2005年末，公司已投资910.15万元用于内销销售网络建设，以扩大自营销售力度。

　　再次，加强品牌宣传与推广，树立高端的市场品牌形象。公司在国内市场推出定位高端市场的“SS”新羊绒品牌；并通过聘请公司品牌形象代言人、召开品牌发布会等形式，加大品牌和产品的宣传力度。

　　3、集中力量于主业发展，提升技术水平，扩大生产能力

　　公司使用前次募集资金投资了毛纺厂技术改造项目、分梳车间技术改造项目、昌吉天源纺织有限公司、上海天毛纺织有限公司等项目，至2005年末已投资14312万元，有效提升了主业的技术水平，扩大了主业的生产能力。

　　公司各项管理措施初步显现效果，是可持续的增长。公司推行品牌战略，新产品定位较高，使单位产品的平均价格升高，令内销产品毛利率提高。随着公司技术改造完成、产品更新换代，高端产品所占比重将越来越大。同时随着公司内销网络建设逐步完备、经营模式运转顺畅后，内销收入将会有较大增长。

　　综上所述，天山纺织在大力解决历史遗留问题同时，天山纺织2005年集中力量做强主业，取得了良好效果，为未来实现高质量、可持续增长提供坚实保证。

　　三、持续盈利前景：进一步做强做大主业，树立高端品牌形象，突出公司竞争优势

　　公司所在行业的发展，面临着一些不确定的因素：纺织行业出口受到美欧贸易摩擦的干扰、人民币升值等不利因素的影响，纺织服装出口价格连续下降，能源与原材料价格持续上涨，劳动力价格上升，配额和出口关税的不确定性，及国内市场厂家繁多，同质化竞争激烈等，使得企业面临的市场风险和盈利压力加大。

　　同时我们也要看到，行业发展也为公司提供了很大机遇：

　　(1)出口虽然受到美欧贸易摩擦的影响，但纺织品出口限制的逐步取消，无疑是中国加入WTO之后不可逆转的趋势；同时，毛纺产品受到贸易摩擦的影响较小，这为公司产品出口的进一步扩大提供了广阔空间。2005年公司出口21952万元，较上年增长46%，就是一个很好的例证。

　　(2)国内市场厂家虽多，但其中大部分属于作坊式生产，真正具有品牌竞争力的不过寥寥数家。国内市场未来的发展方向，是市场集中度逐步提高，具备强大品牌竞争力的企业将获得更多的市场份额。

　　面对危机与机遇并存、竞争激烈的行业市场，天山纺织的对策是进一步做强做大主业，提升公司品牌形象，突出公司竞争优势：

　　1、更好地实施多品牌战略，进一步突出公司品牌优势。公司“天山”牌历史悠久在国内享有很高知名度。2003年，公司推出定位高端市场的“SS”新羊绒品牌，取得较好的市场效果。下一步，公司将继续加强品牌国内宣传与推广，进一步提升公司品牌形象；同时，在国外将注册自主品牌，改变单一的加工出口外销方式。

　　2、技术不断创新升级，保持国内领先的技术优势。公司在毛纺厂技术改造项目、分梳车间技术改造项目完成之后，仍将坚持技术创新和技术引进，促进技术设备不断升级换代，保持国内领先的技术优势。

　　3、不断加强内销网络建设，完善市场营销管理机制，加大国内外市场开拓力度，扩大公司的市场优势。公司2005年起大力加强内销网络建设，完善内销管理机制，并已初见成效，随着其运作的逐步顺畅，将进一步扩大公司的国内市场优势。同时，公司在国外注册自有品牌，将进一步加强国外市场的自主开拓能力。

　　4、在2005年管理创新出效益的基础上，继续加强内部管理，争取创造管理优势。

　　综上所述，天山纺织在品牌、技术、市场等方面有着比较明显的优势，并制订了明确务实的计划，进一步扩大公司竞争优势。在未来若干年内，天山纺织仍将保持持续、稳定的增长。　　

　　四、公司采用非流通股份缩股方案进行股改，最为切合公司实际情况，既充分保护流通股股东利益，也有利于公司长远发展和市场股价稳定

　　3月15日，天山纺织公告了《股权分置改革说明书》。对价方案如下：流通股股东所持股份保持不变，非流通股股东所持非流通股份按1：0.65的比例进行缩股，非流通股股东持股数量共减少88，716，600股，以换取其非流通股份的流通权。该方案相当于流通股股东每10股获得3.2股的对价安排。

　　深入分析这一方案，会发现这一方案具有以下突出特征：

　　1、这一方案充分考虑了公司流通股股东的利益，安排了合理的对价：

　　获付对价后，流通股股东拥有的公司权益将增加9.77%。该方案相当于流通股股东每10股获得3.2股，对价水平相当于市场平均水平。

　　2、非流通股股东缩股的方案切合公司实际情况，对公司长远发展和股价稳定最为有利。

　　鉴于截止2005年末，公司每股净资产为0.85元，低于股票面值，公司在对价安排上采取非流通股股东缩股的方式，既安排了合理的对价，同时公司总股本减少，每股净资产、每股收益水平有所提高，对于公司二级市场股价的走势将起到良好的支撑作用：

　　(1)以2005年度财务数据计算，公司每股净资产由0.85元上升到1.13元　，超过股票面值，将大大提升公司的市场形象，有利于公司长远发展和全体股东的长期利益。

　　(2)以2005年度财务数据计算，公司每股盈利由0.027元上升到0.036元，每股收益水平得到了提升，将降低公司股票的动态市盈率，有利于公司股东投资收益的实现。

　　3、前四大非流通股股东作出三年不上市交易或转让的特别承诺，表明非流通股股东对公司未来发展充满信心，有利于公司股价的稳定。

　　此外，前四大非流通股股东作出特别承诺：在法定承诺禁售期期满后，24个月内不上市交易或转让。

　　根据这一特别承诺，在股改完成后的三年之内，原非流通股股东只有新疆维吾尔自治区供销合作社联合社的5，107，518股可进入市场流通，与当前流通股股数109，980，000股相比，只占不到5%的比例，对股价的冲击很小。因此，这一特别承诺，充分体现了非流通股股东对公司未来发展的信心，有利于公司股价的稳定。

　　综上所述，天山纺织非流通股股东根据公司实际情况，选择了最切合公司实际情况的缩股方案，做出了合理的对价安排，这一方案，既充分考虑了流通股股东的利益，也有利于公司的长远发展和市场稳定，是一个流通股股东、非流通股股东双方双赢的方案。

　　在公告股权分置改革方案同时，公司获准从2006年3月16日起撤消退市风险警示，这将大大提升公司市场形象，成为公司复兴的新起点。

　　结语

　　天山纺织2005年的业绩增长，是在历史遗留问题得到解决、不良资产基本清理完毕基础上，通过做强主业取得的高质量、可持续增长。未来若干年，公司实现稳定持续发展的前景相当乐观。

　　(证券时报)