公司调研：东莞控股--车流量增长有保证

　　日前，作者从东莞控股调研发现：公司2005年通行费收入保持了稳定增长，这主要来自于莞深一、二期车流通行费收入的平稳增长以及收购项目新增收费收入。同时研究发现，莞深高速高速车流量呈现了增速放缓的趋势。尽管车流量增速有所下滑，但由于莞深高速是两个经济发达城市的交通要道，仍看好公司的车流量增势。

　　第一创业证券 魏芳

　　东莞控股(资讯 行情 论坛)2005年通行费业务保持了稳定增长，实现主营业务收入4.64亿元、主营业务利润2.94亿元、净利润2.24亿元，同比2004年分别增长13.08%、14.62%、3.21%。公司05-07年市盈率分别为17倍、14倍和12倍，明显高于高速公路行业股改后平均12倍左右的市盈率水平，我们认为公司的股价存在一定高估，但考虑到短期有收购虎门大桥的利好信息发布，我们评级为短期中性，长期减持。

　　主营业务收入稳定增长

　　1、莞深高速公路2005年车流量增势不减

　　东莞控股2005年通行费业务保持了稳定增长，实现主营业务收入4.64亿元、主营业务利润2.94亿元、净利润2.24亿元，同比2004年分别增长13.08%、14.62%、3.21%。公司主营业务收入、主营业务利润的增长来自于莞深一、二期车流通行费收入的平稳增长以及收购项目新增收费收入。2005年度莞深高速一、二期全线收费车流量为2385.8万车次，比去年同期增长21.08%，实现通行费收入4.39亿，同比增长7%。莞深三期东城段以及龙林高速为公司自2005年下半年收购后。为公司带来新增通行费收入2485万元。

　　2、车流量增速放缓成为不争的事实

　　2005年，莞深高速高速的车流量保持了较快的增长速度，在行业内位居前列，但我们从半年度的统计数字来看，车流量在宏观经济增长放缓和“油荒”的影响下，仍呈现了增速放缓的趋势。

　　与国内同行业其他高速公路相比，尽管东莞控股车流量同比的增速还是比较高的，但放缓的趋势也很明显。莞深高速的半年度车流量增长速度从2004年中期的37.07%下滑到2005年底的21.08%。

　　3、管理费用增长超过预期

　　尽管2005年东莞控股的主营业务增长达到13.08%，但净利润增长仅为3.21%，净利润未能保持同步增长的原因主要来自于管理费用的飙升。2005年公司管理费用达到2179万元，同比2004年的1242万元，增长了75.44%。

　　据了解管理费用2005年增长主要来自于以下方面，一是公司在2005年底实施莞深高速收费收益权专项资产管理计划，公司在制订过程中支出420万元管理费用，此外公司在2005年底对公司管理层实施的激励机制，支出500万元，还有就是龙林高速收购后新增管理费用300万。我们预计2006年公司的管理费用率将恢复到正常水平，维持在4%左右的水平。

　　今年莞深高速车流将增长15%

　　尽管车流量增速有所下滑，但由于莞深高速是连接东莞和深圳两个经济发达城市的交通要道，我们仍十分看好公司的车流量增势。近年来，随着东莞城市居民收入的持续增长和家庭积累的增多，高收入户的家庭群体逐年增多，居民消费结构更趋合理，十万元级以上的汽车消费不断上升，尤其是自从东莞市“禁摩”和实行行政事业单位实行车改后，掀起私人购车热。

　　据调查，截至2005年11月底，东莞城市居民家庭每百户家用汽车拥有量高达42辆，不仅在广东省抽样调查的18个地级以上市中排首位，而且位居全国首位，比2004年多10辆，比2000年多32辆，年均增长32.2%。该指标比广东省平均指标(9.69辆)多32.31辆、比深圳市(28.64辆)多13.36辆。

　　此外，汽车价格的下跌吸引了更多的消费者。2006年初，整车关税已经降至28%，预计到7月1日将下调至25%，根据关税下调1%车价下调1.5%左右的普遍规律来看，有专家预测2006年全年各档次轿车的平均价格降幅可能会在10%左右，这将带动汽车消费的热潮，汽车消费的普及将成为高速公路车流量增长最具有生命力的动因，因此我们有对莞深高速2006年车流量保持15%的增长有信心。

　　由于高速公路车流量和当地区域经济发展联系最为紧密，我们认为东莞、深圳地区2006年地方GDP仍能保持9%以上的增长速度，按照车流量与GDP的相关性分析，若GDP能够保持8%左右的增长速度，我们对高速公路保持8-15%的车流量年增长率还是有信心的。

　　虎门大桥收购在即

　　虎门大桥是一块优质资产，位于交通要道的虎门大桥自1997年建成通车后交通流量与日俱增，据披露的信息，2004年日均交通流量达到39176架次，同比2003年增长12.48%。加权平均路费为每辆车42.79元，较2003年上升8%，2004年通行费收入达到61186.45万元。

　　东莞控股的母公司东莞路桥总公司拥有虎门大桥10%的股权，路桥总公司承诺在2006年上半年将虎门大桥10%股权转让给东莞控股，我们估计在3月份完成收购的可能性很大，虎门大桥的预计转让价格按照股权加债权共计现金支出3亿元。公司准备以承担债务加现金的方式收购。我们认为此次收购价格比较合理，按照虎门大桥剩余20年的收费年限摊销，公司2006年实际投资收益将近3000万，投资收益率将在10%以上。

　　投资建议

　　东莞控股于2005年完成

股权分置改革，是高速公路上市公司中的第一家，股权分置方案为全体国有非流通股东每10股缩2股之后，向流通股东每10股支付2股和4.36元现金，方案整体对价水平优厚。

　　股改完成之后，公司非流通股东占总股本比例由78.589%下降为71.3%，持股集中度并没有得到显著改善，公司

股票由于持股集中，股价走势一直强于高速公路行业指数。按照我们的盈利预测，东莞控股2005年-2007年市盈率分别为17倍、14倍和12倍，明显高于高速公路行业股改后平均12倍左右的市盈率水平，我们认为公司的股价存在一定高估，但考虑到短期有收购虎门大桥的利好信息发布，我们评级为短期中性，长期减持。