天士力(600535)未来具有突出增长前景

　　□国信证券　贺平鸽

　　业绩符合预期

　　天士力(600535)2005年主营收入14.66亿元，净利润1.94亿元，同比分别增长12.6%、12.98%；每股收益0.68元，每股经营性净现金流则达0.75元；净资产收益率14.79%。

　　4季度为公司产品销售旺季，收入5.03亿元，占总收入比重的34%，较3季度环比增长47%；4季度产生净利润7800万元，环比增长70%；销货款也大量回笼，产生经营性净现金流1.3亿元，占全年61%。

　　公司经营业绩与预期相符，分配方案为每10股派3元。

　　2005年降费增效、平稳增长

　　2005年是天士力“调整整合、规范管理、全面创新”的一年。

　　从产品结构和经营业绩来看，由于主导产品复方丹参滴丸进入成熟期，粉针、基因药物等重大新产品尚在研发、建设阶段，以养血清脑颗粒为主的二线品种、以及荆花胃康、水林佳等2005年公司才开始大力推广的新产品成为工业收入增长的推动力。2005年工业产品收入11.21亿元，由于产品结构和销售策略的调整，收入增长率为6%，主营利润率减少3.73个百分点；医药商业大幅增长42%，拉动总收入增长12.6%，但医药商业的毛利率仅1.7%，　使得主营利润的增幅低于总收入增幅。净利润的增长主要来自两费(营销费用、管理费用)降低，以及所得税抵减。

　　我们认为，这是公司从中药滴丸系列向粉针剂系列延伸、从一个已具核心

竞争力的产业平台向另一个可望构筑核心竞争力的产业平台过渡时期，所伴随的正常的业绩增幅放缓。事实上在2005年这个阶段，公司在药材种植、提取、生产、营销，研发等方面，均进行了更精细化、具创新性的规范管理，立足中药现代化建设，力求在各个环节均打造差异化竞争优势。正是天士力已经建立的品牌、营销网络和先进管理优势，使得营销费用、管理费用能够持续降低，保障业绩在这个阶段的平稳增长。

　　公司的经营现金流依然保持良好。因可转债未能发行，2005年增加长期借款2.24亿元，负债率上升至52%，因此增加财务费用2100多万元，吞噬了利润。2006年公司计划发行企业短期债券，将缓解部分财务和业绩压力，并促中药粉针等重要建设项目顺利实施。

　　2006年新产品全面上市

　　2006年，将是天士力产品结构继续优化的一年。公司位于天津的中药粉针生产线、上海的基因工程药物生产线，将分别建设调试完毕，进行GMP认证，第一批冻干粉针新产品(益气复脉、丹参总酚酸、银杏内酯)将投入试生产和生产，一类基因药物尿激酶原激活剂也将投产。预计新产品在06年还难以贡献效益，但将为07年公司进入新一轮增长奠定坚实基础。

　　我们维持前次报告中对天士力的预计预测：预计2006-2007年业绩分别增长13%、22%，EPS分别为0.77、0.94元。

　　维持“推荐”评级

　　2006年，我们认为对中药板块的投资应着重关注“品牌、技术、资源”型企业。传统品牌中药股大多已被市场所充分认识和挖掘，而现代中药企业的投资价值，还远未被市场所重视。

　　我们看好天士力作为中药现代化龙头型企业，在现代中药领域的探索、实践和长远发展前景。公司所储备的具高科技含量和大市场潜力的丰富产品线，使得其未来具有突出增长前景。

　　与重点医药股比较显示，天士力股价目前仍相对低估，维持“推荐”评级。

　　天士力昨日收盘价10.42元，跌1.04%。

　　(

证券时报)