美的电器：原材料降价毛利率显著提高

　　□光大证券　张琦

　　原材料降价将显著提高毛利率

　　美的电器(资讯 行情 论坛)(000527)产业链一体化程度高，钢材降价受益程度大。公司压缩机、电机都为自产，钢材价格降低，各个环节都可以受益。

　　据公司估计，由于成本构成中材料占80%，而钢材在材料中占15%，所以钢材整个占成本12%，即

钢材价格每下降10%，主营业务成本降低1.2%。

　　压缩机占成本比重约为30-40%，每台压缩机大部分构成都是钢铁，

钢铁价格降低将显著降低压缩机的成本，合计将显著提高

美的电器的毛利率水平。　　　

　　行业整合继续，资源进一步向优势厂家集中

　　2005年中国空调品牌消失了27个，主要是二、三线品牌，2006年剩下的69家空调企业将再消失1/3。因为现存的69家之中，有48家在重点城市市场占有率不到1%，有29家占有率低于0.01%，我们认为这29家在2006年将很难生存下去。

　　目前前十名的厂家占据的市场份额为70-80%，格力、美的、海尔三强占据了48%，预计不久的将来，格力、美的、海尔三强就将占据70-80%的市场。

　　中小厂家的退出趋势是必然的。即使它们会因为原材料下降造成部分产能回归，但是在美的、格力等大型厂家形成规模优势，可以大幅降低成本的情况下，中小厂家无论是从价格、品牌、售后服务都不会占据有利地位，且更加受到上游供应商、和下游销售商的挤压，加上资金成本，一旦被挤出市场，大量回归的可能性很小。

　　外延式扩张仍将保持

　　2005年冷冻年度，公司国内外总产销量达到900万台，其中外销430万台，内销470万台。2006年，公司产量将增加100万台，总量达到1000万台。

　　压缩机将新增200万台的产能，达到1000万台。尽管随着压缩机供不应求情况的转变，毛利率会有所降低，但是综合来看，压缩机业务仍然将贡献更多的利润。　　　　

　　利润率较高的商用空调比重继续加大

　　公司重视商用空调的生产销售，2005年销售额15亿元，估计2006年将达到25亿元，商用空调的毛利率将近30%，远高于普通家用空调。

　　销售方面，公司与经销商合资建立了4S店，计划用一年时间在全国一级城市建100家，除了品牌形象推广之外，主要功能便是商用空调的销售。

　　外销受益程度较大

　　外销相对比较稳定，公司外销主要是低端产品，均价一般在160美元以下，渠道和价格都比较稳定，原材料价格降低受益程度比较大。

　　内销短期受益较为明显，长期价格将达成新的平衡。内销市场比较混乱，由于原材料价格降低，原有的部分闲置产能将复苏，使得供给增加，同时中小生产商的介入会使得家电连锁的压价能力加强。在短期内，公司会受益，正常的反应滞后时间之后，随着内销价格的回落，将达成新的平衡，材料降价的好处，将由优势大型厂家、中小厂商、家电连锁三方分享。客观上，家电联锁会从原材料降价之中获益，从而支持其现有扩张方式。

　　公司将通过每一家家电联锁的销售额控制在内销总销售额的5-7%，注重扶持二线的家电联锁，同时兼顾其他经销商。但是，中小生产商的盈利状况好转，将很大程度上转化为家电联锁的收益，而市场价格的降低，也使得跟家电连锁进行有限合作的，美的这类大型厂家也被家电联锁获取部分利益。

　　盈利预测调整　　提高评级

　　由于原材料价格下降和商用空调占产品结构的比重加大，会使得毛利率提高，尽管压缩机的毛利率会降低，但是公司2006年将大力整合组织结构，降低管理成本，估计可以对冲掉压缩机的降低程度。

　　2006年主营业务收入预计增长幅度不大，但是毛利率将有比较大的改观。最后得出2005年每股收益0.64元，2006年0.76元。

　　基于我们的盈利预测，和公司由于出售小家电引起的市场误解造成的股价较低，我们提高对于美的电器的投资评级，由优势-1提升至最优-2。

　　美的电器昨日收盘价5.07元，涨6.74%。