宗申动力主营钢铁 随摩托车市场一起转暖

　　□第一证券研究所 余兵

　　宗申动力(资讯 行情 论坛)(001696)前身为成都联益实业股份有限公司，主营业务为钢铁生产。2003年公司实施重大资产置换，主营业务转变为摩托车发动机制造。

　　行业投资机会逐渐显现

　　据中国汽车工业协会统计，2004年全国生产摩托车1718.69万辆，销售1719.78万辆，分别增长16.77%和16.09%。从历年摩托车行业销量与GDP走势来看，二者曲线形态比较相近，表现了较强的相关性，说明摩托车销售受宏观经济形势的影响较大。从增长情况看，摩托车销量增速与农民收入增长情况表现出相同的趋势，原因在于我国摩托车的主要销售区域在农村市场。而摩托车销量增速与城市居民收入增长情况的相关性较弱，原因在于城市的限摩政策。

　　国家汽车产业政策、欧Ⅱ排放标准的实施，将进一步规范摩托车行业经营秩序，促进行业进步与整合。此外，目前摩托车的消费税率为10%。前期国家相关部门就摩托车消费税问题征求了行业意见，并形成两种备选方案。如消费税政策调整，将促进市场销售。

　　我们认为摩托车市场增长的动力来自农村市场和出口。预计2005年摩托车产销量在1980万辆左右，比2004年增长15%左右。2004年摩托车制造业共实现利润总额26.31亿元，同比增长42.95%。2005年前两个月摩托车制造业实现产品销售收入同比增长13.96%，实现利润3.76亿元，同比增长35.34%。我们认为，摩托车行业已走出低谷，行业投资价值逐步显现。

　　宗申动力成长性分析

　　该公司具有良好的成长性，支持其成长的因素有：

　　1、外部经济环境

　　行业方面。国家产业政策将净化行业经营秩序，强化准入管理。排放标准的提高将促进市场结构调整，加快优胜劣汰步伐。

　　地方政府的支持。重庆市是国内摩托车行业的三大板块之一，有实力雄厚、门类齐全的摩托车及发动机配套资源。自2000年以来，重庆市已连续5年位居全国摩托车产销量第一、发动机产销量第一和出口销量第一。重庆市政府制订的《重庆汽车、摩托车十一·五发展规划》中，明确提出了打造“摩托车之都”的发展战略，规定凡在重庆市辖区内从事踏板车和大排量发动机及其关重零部件产品研制和生产的企业，可享受相关优惠政策。

　　铝合金在公司产品成本中比例近60%，其价格变化将对公司毛利率和盈利水平有较大影响。近期铝价有所回落，对公司降低成本有利。经测算，在其他因素不变的情况下，如2005年铝价回落到16000元／吨一带，公司毛利率将上升到13.28%左右。

　　2、集团公司的支持

　　宗申动力的主要业务通过与重庆宗申发动机制造有限公司进行，该公司盈利能力较强。公司原持有发动机公司80%股权，宗申集团持有20%股权。为增强上市公司盈利能力，公司于近期收购了集团持有的发动机公司18%的股权，合计拥有发动机公司98%的股权。因该项收购，公司2005年将利润增长1700万元左右。

　　2003年公司资产重组时曾与集团签定商标使用协议，公司按每台1元向集团支付商标使用费。2003年和2004年商标使用费分别为122.7万元、230.46万元。从2005年9月起，集团将允许宗申动力无偿使用其注册商标。预计2005年相关费用将减少180万元，有助于公司成本的降低。

　　3、国际合作与拓展海外市场

　　2004年4月，宗申产业集团与欧洲最大的摩托车制造商———意大利比亚乔公司建立了合作关系。在本次合作中，宗申发动机公司通过技术转让协议，无偿引进意大利比亚乔公司的高档踏板摩托车发动机产品系列。此外，集团还与美国哈雷·戴维森公司签署了在中国联合开发、制造、销售中大排量太子车的谅解备忘录。集团与国际巨头的合资合作有助于加快提高公司发动机制造技术水平。

　　宗申发动机公司还在越南设立独资发动机公司，计划年产摩托车发动机20万台，预计2005年生产8万台。在重要销售区域设立工厂有助于降低运输成本，提高国际知名度。

　　4、增发项目有望增强公司发展后劲

　　公司股东大会已通过增发方案，拟投资高档踏板车发动机项目、特种铝合金铸造项目和发动机技术研究中心项目。其中高档踏板摩托车发动机项目有望成为公司后期盈利增长点；特种铝合金铸造项目有助于提高公司关键零部件生产能力；发动机技术研究中心项目有助于吸收国际先进技术，提高自身技术水平。

　　此外，公司2004年度技术改造利用国产设备投资抵免企业所得税工作已经结束。经重庆市地方税务局确认，公司可用于抵免所得税额为597.9万元，将对公司业绩产生积极的影响。

　　估值分析

　　预计公司2005、2006年EPS分别为0.60、0.75元(按最新总股本17792.32万股计算)。我们分别用相对估值法和自由现金流折现(DCF)估值对公司进行估值分析。

　　公司主营业务为摩托车发动机的生产销售，现有上市公司中没有同类型企业。因此我们寻找与之业务相近的公司进行比较，首先对已上市的摩托车整车制造类公司的证券市场表现进行统计分析，但发现该类公司的PE、PB、EV\EBIT等指标差异较大，缺乏参考价值。

　　为此我们又对汽车及农用发动机类上市公司的市场表现进行统计分析，该类公司的相关市场指标差异较小，具有一定参考价值。按照该行业平均PE、EV\EBIT指标确定宗申动力的相对价值分别为9.43、8.58元。

　　而采用自由现金流折现(DCF)来确定公司价值，每股价值：5.88元。

　　我们以自由现金流折现(DCF)估值为主，相对估值为辅。综合分析，我们认为公司的合理定价应为6.1元左右。

　　综合来看，我们对该公司予以“增持”的投资评级。

　　宗申动力昨日收盘价4.45元，涨0.91%。