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□新疆证券研究所 孙锦华
2004年，内蒙华电(资讯 行情 论坛)(600863)毛利率下降近3个百分点，净利润下降13%。2004公司完成发电量231.55亿千瓦时，完成售电量210.55亿千瓦时，其中直属企业完成发电量142.89亿千瓦时，完成售电量129.51亿千瓦时；公司控股经营企业完成发电量88.66亿千瓦时，售电量81.04亿千瓦时。完成供热量1798万百万千焦。2004年公司直属包头第二热
电厂两台20万千瓦机组扩建工程以及公司控股的京达发电有限公司两台33万千瓦发电机组相继提前投产发电，使得公司发电量达到历史高位。
2004年公司实现主营业务收入41亿元，同比增长35%，主营业务成本3.5亿元，同比增长39%，主营业务利润6.1亿元，同比增长18%。2004年公司电力产品毛利率为19.04%，比2003年下降了2.74个百分点，主要原因是：1、公司燃料成本上涨，其中发电标准煤单价2004年比2003年上涨了24%；2、公司所属电厂2004年度上网电价得到部分调整，在一定程度上减轻了燃料成本上涨的压力。2004年公司净利润同比下降13%，每股收益0.15元。2004年公司四个季度的毛利率分别为：20%、19%、19%和16%，每股收益分别为0.06、0.04元、0.06元和-0.01元，主要是受到第三季度煤炭价格上涨高于前三个季度的影响。
未来业绩增长将受到生产成本和财务费用的影响
影响内蒙华电生产成本的因素主要来自三个方面，一是公司全资和控股的在建工程较多，有包一扩建(2*12.5万千瓦)、海勃湾三期(2*33万千瓦)、上都正蓝(2*60万千瓦)和蒙华泰(2*20万千瓦)等等，合计251万千瓦，上述电厂的利息资本化额都将转化为固定资产，并进行折旧，计入生产成本，进而影响主营业务利润增长速度；二是随着新建电厂的增加，公司职工人数进而增加，不仅增加生产成本，而且相关的培训费用也会大大增加，2004年为此支出培训费用3000多万元。三是煤炭价格上涨。针对煤炭价格上涨，公司计划统一管理燃料，并准备开发投资煤炭建设，但具体的项目还没有见到相关的信息披露，而且这也不是一朝一夕之事，预计煤炭价格上涨仍然会影响公司2005年的业绩增长情况；财务费用方面，上述电厂陆续投产并转固后，利息费用不再资本化，财务费用将有所增加。加上公司资产负债率较高，2004年利息支出已达到2.1亿元，占当期财务费用的97%。
投资评级：短期“中性”、长期“中性”
根据公司未来参股电厂建设情况，我们调整了2005、2006年的投资收益预期，鉴于相关信息不详，并假设控股子公司国债投资部分不再计提，粗略估计公司将获得投资收益的最终结果分别为7000万元和8000万元；其他业务利润部分假定维持2004年的水平。根据上述调整和假设情况，预计2005年、2006年的每股收益0.18元和0.27元。公司2004年市盈率约为22倍，略低于与其业绩相差不大的二线股火电电力公司加权平均市盈率27倍的水平，远高于电力行业18倍的加权平均市盈率。2005年和2006年动态市盈率分别为20倍和14倍。公司成长性高于二线股火电电力公司，但由于上述不确定性影响因素，我们认为公司目前合理市盈率应在25倍左右，合理价格在3.6左右。公司目前股价已基本反映其合理价格，我们维持其短期评级“中性”，未来公司产能扩张和资产优化将提高公司的盈利能力，但是较高的生产成本和财务费用会削减公司近年的业绩增长，我们下调对其长期评级至“中性”。
内蒙华电昨日收盘价3.62元，涨4.93%。
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