复星医药内生性增长成主导 产业基金催化

　　□兴业证券 王唏 本报记者 朱家俊

　　复星医药(资讯 行情 论坛)(600196)2004年实现主营收入24.25亿元，同比增长12.57%；实现净利润2.15亿元，同比下降16.99%；每股收益为0.261元。净利润下降的原因在于2003年有出售招商银行(资讯 行情 论坛)股权带来的巨大投资收益，每股收益下降的原因除净利润下降以外，还有可转债转股带来股本增加的影响。

　　公司的分配方案是每10股派现金1.5元，是复星医药连续第六年现金分红，六年来复星医药已累计派现3.64亿。

　　主营业务分析：内生性增长逐步成为主导

　　复星围绕医药主业，打造上游原料药———中游制剂———下游医药流通的医药产业链。公司以产品经营为基础，自我发展和收购兼并相结合，逐步打造具有竞争力的医药品牌。2004年公司主营业务保持稳定增长，主营收入同比增长12.57%；增速较上年大幅回落，原因在于2003年公司有较多的收购项目，而2004年对外并购速度有所放缓，公司更重视并购后的整合，提升效益。来自于主营业务的利润贡献大幅增长，显示出内生性的增长逐步成为公司未来增长的主导力量。

　　医药工业增速最快，成为未来业绩的决定因素

　　分行业来看，医药工业增长速度最快，2004年医药工业收入达到9.36亿元，同比增长54.41%，增速远高于其它业务，营收总额已经接近医药商业。原因在于自2002年以后，复星收购了一批既有产品优势、又有发展潜力的医药工业企业。重庆药友、广西花红、桂林制药、徐州万邦、临西药业，以及2004年底参股的老山药业和2005年增持控股的重庆凯林，已经成为带动公司主营业务利润增长的“七朵金花”。

　　阿托莫兰、花红片、复方芦荟胶囊、青蒿琥酯和胰岛素等5个主要品种的销售额总计5.17亿元，占医药工业销售收入总和的55%以上。尤其是桂林制药的青蒿琥酯，在2004年11月通过了世卫组织GMP认证之后，目前正在做预认证，有望在今年上半年通过，届时公司将可以向WHO直接供应青蒿琥酯的联合用药，用于治疗疟疾。由于出口制剂产品毛利率很高，我们认为该产品将在今后三年出现爆发式增长，给复星带来巨大的收益。而其它品种目前保持稳定增长，并且未来几年内，重庆药友有新产品投放市场，徐州万邦的重组人胰岛素也可能出现突破，届时医药工业的贡献将成为左右公司业绩的决定因素。

　　医药工业的利润率很高，2004年毛利率达到54.03%，较上年提升3.4个百分点。药品制造业贡献的毛利远远高于其它业务，其增长速度也高于其它业务，同比增长64.83%。

　　目前公司已形成良好的产品梯队。2004年在全国不多的销售超过1.5亿元的产品中，复星医药拥有两个，另外复星医药还拥有6个年销售额超过4000万元的产品。复星医药集团称，未来三年公司将保持每年20个以上的新产品上市。

　　医药商业的收入和毛利都出现小幅下降，这与我国医药流通业的大环境有关。国家多次降低部分药品价格，以及对抗感染药物实行分级使用和分级管理，对商业企业产生消极影响。由于复星下属的金象、复星药业在北京和上海的市场地位很高，未来医药商业部分会保持稳定。

　　投资收益目前仍然是复星业绩构成中重要的一环。复地、天药、友谊复星等保持稳定增长。但是投资收益带来的贡献在利润构成中的比重正逐步下降。

　　医药产业投资基金还是效益增长的催化剂

　　过去复星在医药行业通过收购兼并进行外延式增长，这一手法被很多人看做一个医药产业投资基金的运作方式，也影响到市场对公司的估值。复星不同于投资基金的地方在于它对收购的企业有整合能力，起到催化剂效应，使原有企业的优势发挥到最大。这一点，从重庆药友近几年的高速增长，桂林制药的国际化发展道路都得到了体现。

　　复星已经从起家时的诊断试剂企业，发展成专业化多品种经营的综合性医药企业。复星正在逐步从以外延式发展为主过渡到内生式发展为主的阶段，其未来增长潜力可期。

　　复星医药前一交易日收盘价5.79元，涨2.30%。