中华企业：大量项目竣工保证业绩增长

　　近期在大盘持续下跌的背景下，地产股整体走强，房地产成为弱市中的避风港，其中的中华企业也表现不俗，预计随着公司未来两年盈利的爆发性增长，公司股价将有更出色的表现。今日投资在线分析师显示，12月以来对其跟踪的3位分析师均给与买入评级。

　　房地产收入所占比例降低

　　中华企业(资讯 行情 论坛)近期主营收入主要由土地转让、房产销售和房屋租金等部分构成。在公司01、02年的业绩中土地转让贡献了60%以上的主营毛利，由于土地转让取得的业绩并不具备可持续性，公司调整了经营策略，02年以后公司的房地产开发毛利贡献增长迅猛。由于宏观调控，土地资源的稀缺性进一步显现，预计今后公司土地出让比例将会进一步减少。而随着公司开发规模的不断增长，房地产开发业务完全可以为整体业绩的高增长提供足够的支撑。

　　公司主要通过中华企业以及子公司古北集团(87.5%控股权)、上房经营集团(90%的股权)产生效益，后两家公司是中华企业02年下半年收购的，尽管两公司为公司提供了大量的项目结算，但公司对古北集团的控制较弱，表明公司整体的组织构架较为松散。总的看来，公司对子公司的整合还是渐进式的变革，未能实现充分的资源共享，综合费用的降低有限，子公司整合和架构调整还有很长的路要走。

　　-04-06年，大量项目竣工对业绩提升有保证

　　按照公司的计划，今后三年有大量的项目竣工，将能保证公司的主营业务收入高速增长。

　　公司04主要结算项目是恒盛苑、上海春城的商品房销售和御品大厦的整体转让，05年主要结算项目是财富广场、静安中华大厦、古北西郊别墅，其中静安中华大厦是公司在2000年收购的“烂尾楼”改造项目，目前已经达到了60%以上的预售率，销售价格在19000-22000元之间。这三个项目将贡献6.38亿元的主营利润；值得注意的是自05年起异地项目开始贡献利润，苏州金鸡湖和重庆袁家岗将分别贡献0.38亿元和0.22亿元的主营利润。

　　06年主要结算项目是古北国际花园、张杨滨江花园和古北中心广场，其中古北国际花园虽然尚未开盘，但周边楼盘的售价已经涨到了20000元左右，项目的毛利率将在60%以上。这三个项目将贡献7.74 亿元的主营利润；同时，异地项目苏州金鸡湖和重庆袁家岗贡献利润都将达亿元，为0.99亿元和1.28亿元。

　　根据对公司现有项目的分析，预计公司04-05年结算面积将保持40%以上的增长，销售收入分别达到17.9亿元和30.3亿元，净利润同比增长34%和43%，达2.3亿元和3.3亿元。

　  拥有大量的土地储备

　　公司在上海、苏州、重庆三个城市拥有大量的土地储备，除了正在建设的以及规划的200万平方米的地块外，在上海的崇明岛和南汇还有1.4万亩的土地储备，并对这部分土地支付了50%的出让金，尽管由于这些土地属于城市储备用地，存在规划等不确定性，市场价值受城市规划的影响而波动幅度较大。但是上海正处于城市的高速扩张期，这一进程不会轻易被改变，因此这些土地具有极大的想象空间。

　　财务状况不甚理想，资金异常紧张

　　04年中期公司的资产负债率达到了74%，同时其它应付款增长较快，较期初增长了21.9%，显示了宏观调控后，银行收紧信贷，而公司大量的项目需要投资，资金链异常紧张。资金的压力如果不能缓解，一旦公司的销售率因为加息出现下滑，新项目的开工和进度有可能得不到保证。

　　但公司新股东―上海地产集团入主后，这种情况预计将有所改善，公司新股东的实力和背景大大强于原股东上房集团，这将增大公司的信用保证。此外，地产集团作为上海土地市场供应“总龙头”的地位至少为中华企业获取土地资源提供了很强的信息优势。

　　-风险提示

　　上海房价波动将影响公司主要业务收入：进入加息周期后，上海房价波动的频率和幅度都将加大，因此将对公司的业绩产生影响。

　　关联交易较多：截至04年中期公司的担保达到了4.55亿元，占公司净资产的29.89%，主要是因为孙公司浦东金鑫和子公司上海房地经营集团开发资金紧张。而公司的子公司与孙公司之间也存在大量的债权、债务往来，由于过多的关联交易违反了证监会《关于规范上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保若干问题的通知》，严重影响了公司从资本市场的融资能力，这也是公司资金紧张问题难于解决的原因之一。

　　估值偏低

　　中华企业的重估净资产值(RNAV)为6元左右，高于当前股价23%，估值明显偏低。另外公司有40%的重估增加值来自中期土地储备(崇明岛和南汇的土地)，由于增值幅度大，不论何时出售这类土地，都会极大影响处理当期的损益表。