胡飞雪

　　推出创业板，是中国发展多层次资本市场的重大步骤，可喜可贺。不是过誉溢美，中国股市进入目前的阶段，才算走上市场化的正轨，进入了市场化的新境界。

　　笔者将沪深股市从1990年艰难起步到今天创业板闪亮登场的近20年，大体上划分为三个阶段：第一阶段大约有三年多时间，可以称之为试验阶段、地方市场阶段。因为那个时期沪深两市是在地方政府主导下运行的，所以也可以概括为半地方行政化半市场化的股票市场。发展资本市场，建设股票市场，是市场经济的题中应有之义，符合市场经济的规律，因而在那时，出现了企业竞相上市融资、投资者争相买股的投融两旺局面。

　　第二阶段，从1993年到2004年，可以称之为推广拓展扩张的全国市场阶段。这一阶段也可以描述为由中央政府主导的行政化市场发展阶段，以中国证监会掌握新上市公司审批权为标志，沪深股市从1993年起成为全国性的大市场，这是好事，但由于上市指标分配给各地方、各部委，主要由各地方、各部委的传统老大国企上市融资，后来又演变、异化为为国企脱困服务，有条件发股上市的公司须搭配一个需要帮助的困难企业，沪深股市经历了一段起伏。传统老大国企历史久、规模大，有政府父爱主义这棵大树罩着，有政策的大力支持，但同时，这些传统老大国企又“很怪很复杂”， 这一点，五粮液应该很有代表性。1998年五粮液上市时，由于上市额度的限制，被人为地一分为二，分为集团公司和上市公司，加上其他因素，形成今天五粮液集团对上市公司有“控制”而无“控股”的模式，两者成为关联交易方。更麻烦的是，集团公司董事长和上市公司董事长的任命均不是身为控股股东的宜宾市国资委和国资经营公司所能决定，而是由“省委省政府决定”，并由省国资委直接任命。显然，五粮液当事各方并没有把《公司法》和《证券法》放在眼里。毫无疑问，五粮液公司应该属于“好的和比较好的”那一类公司，但其公司治理却实在叫人无法恭维。近一段时间，证监会立案调查五粮液，初步结论是这家公司上一届管理层涉嫌犯了三宗罪，即漏税、挪用资金炒股失陷及上市公司与集团公司长期存在的关联交易和利益输送，更叫人不能原谅的是，利益输送地竟然包括美国。

　　从以中小板2004年5月开张到现在是第三阶段，可以称之为传统老大国企与新兴中小企业同市竞争的阶段。传统老大国企群体经过第二阶段十多年的大干快上，已成了股市的绝对主角，在市场上的表现则日趋平淡，相比之下，中小板的新兴中小企业表现却是热潮迭起，可圈可点。中小板自开张以来，其业绩成长性一直高于主板，其回报投资者一直高于主板，同时，其上市公司违规率一直低于主板。今年7月开始的创业板IPO，更是大受热捧，28只IPO新股平均市盈率56倍，显而易见，其高成长性，更令人动心。

　　笔者以为，在沪深股市的20年演变和发展中，第一阶段是草创期，时间短，与今天的市况差距大，不必做过多的回顾和分析，重要的是第二阶段和第三阶段，其教训和经验值得每一个投资者好好总结。第二阶段最突出的特点是垄断，上市公司重融资圈钱、轻回报分红，公司治理矛盾尖锐。第三阶段最突出的特点是竞争，有中小板之后是有限竞争，出现了创业板之后则近于“完全竞争”（Perfect Coompetition)，毫无疑问，竞争的市场，更有利于投资者。所以，目前的第三阶段值得期待，尤其是对新兴中小企业上市公司，投资者有理由给予更多关注。

　　（作者系财经专栏作者， 现居河南平顶山市）

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