发行主体能否在市场监管制度约束下充分有效地披露信息，是市场认不认可其IPO行为的最重要因素。从这个意义上讲，监管层在决定具体的IPO名单前，应该以合理的“金融实验”的方式“听取”市场意见，对于市场不认可的申请者，应果断叫停，这样才能保证股市的健康发展，才能保证市场信心不受损害，也才符合市场管理的客观规律。

　　田 立

　　重启IPO和创立创业板已是大势所趋了，关于这两者，市场上普遍的感受是一喜一忧，喜的是创业板的创立可以为更多的中小企业提供资金融通便利，忧的是重启IPO可能会冲击当前的资本市场，扼杀刚刚有点复苏的市场信心。

　　这样的判断，是典型的经济学产物。

　　关于创业板，很多人认为这将是某些中小企业起死回生的救命仙丹。但是：为什么非要某些中小企业起死回生呢？我相信，期盼政府救助中小企业的声音——更多地——是源自一种感情色彩，毕竟中小企业在中国经济发展过程中是作出了重要贡献的，如今“大难临头”，政府没理由见死不救。但是，如果从理性的角度来看，中小企业同样是有寿命周期的，一旦某些行业的周期已过，还非要延续其生命，这只能使整个经济体付出更大的代价，最终还是于事无补。

　　著名金融学家米勒在总结上世纪90年代日本经济陷入危机的教训时，曾说过：“允许破产也是鼓励发展”。米勒教授始终从效率角度看发展，认为产业结构调整应以效率为准则。日本当初的教训恰恰在于没有考虑到救助对象的效率对整个经济的影响。

　　今天的中国也正在面临同样的境地，真以大局为重，就该允许一部分中小企业破产，同时鼓励一些代表着未来经济发展方向的新的中小企业的生长，这才符合国民经济大局的利益。

　　没错，鼓励并催生新兴企业恰好需要创业板，但问题是，如何保证进入创业板的企业就是我们需要的“好”企业呢？

　　根本性的解决办法，还是要靠市场来判断企业的优劣，并据此配置资源。这里的一个关键因素就是信息对称，或者更通俗些，就是信息透明，市场对资产的定价永远靠信息支撑，没有充分有效的信息，市场就不可能给出准确有效的定价，而缺乏有效定价体系的市场，资源配置不可能有效率。所以，那些指望创业板带动中国经济并由此刺激股市的观点有点盲目乐观，在一个缺乏充分有效的信息披露的市场中，任何简单交易行为都不能保证资源的有效配置，当然也就不能保证股市的健康发展和价值的有效提升。

　　创业板是这样，IPO也一样。现在很多人总抱着某种疑虑看待IPO，其实很没必要。尽管中国资本市场的职能长期以来存在扭曲，人们更多把它当成融资场所，这确实有问题。但不能因此就把所有IPO都视为单纯的圈钱，更不能把所有的IPO都看成冲毁股市价值的洪水猛兽。从科学的角度讲，合理的IPO非但不会冲击股市，甚至有益于股市价值的提升，这只取决于一件事：发行主体的市场资本化水平，也就是收益率(或者盈利水平)。如果新发主体的盈利水平高于市场现有平均水平，或者高于同类主体的市场认可水平，那么，它的出现就可以推升股市价值。只有当新发主体的盈利水平低于前述指标时，IPO才会冲击股市。请注意，这与股票供给量没有关系。

　　那我们如何得知新发主体的盈利水平呢？关键还是信息披露，发行主体能否在市场监管制度约束下充分有效地披露信息，是市场认不认可其IPO行为的最重要因素。从这个意义上讲，监管层在决定具体的IPO名单前，应该以合理的“金融实验”的方式“听取”市场意见，对于那些市场不认可的申请者，应果断叫停；而对于市场看好的申请者则可以放心放行，只有这样才能保证股市的健康发展，才能保证监管当局一再呼吁的市场信心不受损害，也才符合市场管理的客观规律。

　　很多人对“市场认可”很不以为然，去年年初，平安再融资时就遇到过类似情况。按理说，再融资本身没有错，但平安保险决策层以商业保密原则为理由，拒绝向市场披露相关信息，结果造成股价暴跌。表面上看，这似乎是商业保密与信息披露之间的矛盾，但背后却是个更严肃的“谁更聪明”的问题。也许，当初平安决策者认为他们的决策是对的，市场没有理解他们的“苦心”，但谁又能证明他们一定是对的呢(后来的市场证明他们的决策绝对是错的，但为时已晚)？

　　还是上面提到过的那位金融学家米勒，有一段关于美国企业与日本企业决策差异的精彩评价，我以为对我们理解今天所面临的问题很有启发意义。日本人始终坚信他们企业的人为决策好于美国企业的市场决策，因为人为决策更具长远眼光。米勒却说，无论用哪种方法都无法证明日本企业决策者的“视力”好于美国决策者，但美国决策者至少还有一副调整视力的眼镜，那就是市场的判断力量。

　　(作者系哈尔滨商业大学金融学院金融工程研究所所长)

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