黄利明 张勇

　　半个月前，投资者还在高度关注IPO重启与创业板推出的时间表，如今，新股发行制度改革却成为这两项工作的风向标。

　　询价与定价环节将成为新股发行制度改革的切入点，以解决询价与开盘价相背离的问题。新股发行定价进一步市场化；强化市场的约束机制；在风险明晰下兼顾各方利益尤其是小投资人的利益，改变不合理的“圈钱”行为。

　　这依然是循序渐进式的改革。

　　值得关注的是，证监会也在对“窗口指导”进行重新考虑，以弱化行政约束。证监会深化发行监管体制改革的方向和目标就是要逐步强化市场的约束机制，进一步减少乃至消除行政力量对选择证券发行人的干预，最终实现证券发行审核从核准制向注册制过渡。

　　新股发行大改革

　　3月份以来，证监会前所未有地安排了6场记者会、2场网络访谈直播，12位证券界“两会”代表委员陆续亮相。针对IPO重启、创业板推出，特别是新股发行的改革等问题，证监会官员给予较为详细的介绍和解答。

　　“A股市场的IPO启动势在必行，但何时启动与新股发行制度改革和完善密切相关。”证监会副主席范福春指出。

　　综合这8场记者会透露的信息，A股IPO重启与创业板均是证监会近期考虑启动的工作，但新股发行将是这两项工作启动的前提，即使创业板先期推出，新股发行制度改革的内容也会在创业板上试点。

　　据悉，此前对于新股发行制度改革，证监会发行监管部曾收集了各方面的议论和建议，综合分析并据以寻找最迫切需要改进或改革的问题，以推动改革进程。

　　3月9日下午，全国政协委员、中国证监会主席助理兼发行监管部主任朱从玖表示，发行制度改革目前有三方面的思路：一是股票定价要进一步市场化；二是要强化买方对卖方的约束力；三是在风险明晰下，兼顾各方利益，尤其是小投资人的利益。

　　“重要的一点，就是要解决长期以来，由新股询价所形成的发行价与交易所上市交易之前集合竞价形成的交易基础价相背离太大的问题。”范福春强调。

　　事实上，此前发行制度已建立了市场化机制，如询价制、保荐制，但这随着市场发展又显不足，并引发较大争议。

　　如询价难以体现价格发现功能，定价市场化程度不高，大小限售股解禁压力的累积问题，机构双渠道申购的问题，申购资金大幅波动对货币市场的影响问题、各类客户利益如何均衡的问题等等。

　　申银万国的分析师林瑾指出，此次改革的切入点将可能是询价及定价环节。改革询价环节意在增加对询价机构、保荐人及发行人的约束机制，以期定价更加合理。

　　“两会”期间，中国证监会主席尚福林亦表示，IPO存量发行也在研究中，但目前在法律上还有一定障碍。

　　弱化管制色彩

　　值得关注的是，证监会也在对窗口指导进行重新考虑，定价进一步市场化以弱化行政约束，向更加市场化迈进。

　　“我们毕竟还有一些如窗口指导等带有管制色彩的内容存在，所以需要进一步完善市场定价机制。”朱从玖坦言。

　　此前，新股发行虽有机构询价，但证监会依然会根据公司与市场情况给予窗口指导。

　　“理想状态是交给市场决定，我们会不断地朝着这个方向努力。不过从这次国际金融危机可以观察到，市场并不总是有效的。”朱从玖表示。

　　一直以来，一级市场股权融资长期带有窗口行政调控的色彩。观察月度融资节奏的变化，2001年、2004年和2005年、2006年分别出现2个月、2个月、7个月和5个月的真空期。而2008年10月至今，股权融资也基本处于停顿状态。这些停顿期往往与整个证券市场发生重大变化有关。

　　证监会一位不愿意透露姓名的官员则指出，关乎A股市场发展关键，一是发行审核从核准制到注册制的过渡，二是发行节奏的控制放开。

　　“这一次新股发行循序渐进式的改革尚不足以解决上述问题，但却已经是大幅度的改革。”一位证券公司高层表示。

　　据接近证监会的人士透露，此次改革力度很大，基本是对现有发行制度的一次大检讨。正因为如此，在遴选的新一届发审委成员跟本届相比变化可能会很大，留任的可能没有上一届。

　　“不过，目前的发行制度是伴随着股权分置改革的推出而出现，在当时环境下对恢复和稳定股市的融资功能发挥了重要的作用。不久前进行的证监会高层变动也是发行制度改革的一个契机，新上任的有关领导更有改革的动力。”上述人士透露。

　　据悉，两会之后不久，发行制度改革的方案将在业内进行小规模征求意见，再经过意见反馈和讨论后形成对社会公开征求意见的详细方案。同时，证监会希望在今年上半年前完成发行制度的改革，随后也就启动创业板和重启IPO。

　　林瑾认为，实现市场化定价的首要改革，将可能是把原来的两步询价改为一步到位式询价，在网下申购时，将初步询价与累计投标询价合二为一。

　　随着改革的推进，证监会还将通过推动中介机构职业水平的提高，努力消除非理性过度炒作的问题，如强化保荐人的职责。

　　朱从玖表示，针对保荐工作中存在的一些问题，今后将要求保荐代表人出具完善的尽职调查底稿。在保荐企业时不能只上报材料，保荐人还需说明去过企业次数，企业接待人，查阅账目的内容，生产车间实地调查情况等等，并要求保荐机构强化内控，内部首先要把关。

　　来源：经济观察网

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