理财周报IPO实验室研究员汪江涛/文

　　广州阳普医疗科技股份有限公司，是一家总部位于广州、注册资本为5540万元的真空采血系统行业企业。

　　价值：国内真空采血系统龙头

　　价值1：阳普医疗是国内真空采血系统行业的龙头企业，以广东为根据地，在三级以上医院的高端市场有较高的市场占有率，2008年其在三级以上医院覆盖率为：北京20%、上海24%、广东77%。

　　价值2：产品有一定的技术优势，部分产品甚至达到国际先进水平。国内尚同类上市公司。阳普目前正在研制核心设备——自动采血仪。

　　成长性：产品销售年均增1倍

　　成长性1：产品销售增长迅速。阳普“三年一期”营收分别为4412万、7232万、10344万及6219万，环比分别增长63%、43%，采血管销量年均复合增长达103%；2006-2008年期间净利润同比增长58%、55%，今年中期净利已占去年全年的53%，今年上半年销售收入达年全年的60%。

　　成长性2：有稳定的订单和合同，客户实力较强。阳普披露有11项重大合同(国内6单、国外5单)，国内合同执行期都到今年年底；国外合同执行期也到今年年底，合同销售额合计273万美元(约合人民币1829万元)，仅外销销售额就约占去年全年的18%。此外，其客户包括301医院、北京军区总医院、广东省人民医院等知名医院。

　　风险：两种销售模式难平衡

　　风险1：整个产品线的平均单价呈下降趋势，单位利润下滑。其单位产品“三年一期”数据分别是0.93、0.62、0.58、0.58元/支，逐年下滑。

　　风险2:阳普医疗直销模式导致应收账款激增。阳普销售分为直销和分销两种模式。虽然直销单价显著高于分销，今年中期直销真空采血管0.9元/支，而分销仅0.48元/支，但对这两种销售模式的平衡，阳普似乎难于运筹。

　　结合应收账款分析，不难看出阳普冒定价风险，强攻分销的意图。阳普今年中期应收账款净值3196万元，比去年全年还高44%。而直销应收占款占比显著高于分销，近3年直销应收账款账面余额占比都在七成以上。

　　风险3：从销售区域看，阳普医疗过分依赖华南沿海市场，截至今年中期，华南市场销售占比仍有45%，上海和北京的市场份额比较薄弱。

　　疑问1：市场份额是否第一？

　　阳普称，其2008年国内真空采血市场份额为8.3%，处于领先地位，但是否为第一却言辞不明。据其披露，超过5%份额还有4家国内公司及美国BD公司。据记者了解，国内上市公司从事采血管制造的很少，仅有2007年10月科华生物与自然人共同投资2500万元成立的相关公司。由于该公司刚开始生产，无法同阳普类比。

　　作为行业领先者的美国BD公司，毛利率为52%，其直接竞争者ABT、BAX、COV的毛利率分别是58%、51%及55%，行业平均毛利率在55%。与此相比，阳普的毛利率数据并不稳定，2006年最高达57%，今年中期降到48%。此外，直销毛利率虽高，但应收账款高，这对阳普是个考验。

　　疑问2：国信证券既做媒人又做股东，如何保证公正？

　　保荐人国信证券此次在阳普身上扮演了媒人和股东的双重角色。国信证券全资直投公司国信弘盛于今年5月11日阳普增资扩股时进驻。国信弘盛出资1064万元买入380万股，参考市盈率9.29倍，成发行前第5大股东，持股6.86%。虽然法规尚未禁止保荐人做IPO公司股东，但应如何保证保荐人的独立性？对本报的书面采访，阳普方面以缄默期为由不作回复。

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