《战胜标准普尔》的作者、价值型投资基金经理比尔·米勒关于危机的教训

　　王存迎/文

　　这次危机并非流动性驱动的，而是资产驱动的。注入流动资金仅能提供临时救济，问题最终只有通过政策来解决。

　　2008年是价值型基金经理比尔·米勒的梦魇之年——其执掌的莱格梅森资本管理价值信托基金曾连续15年击败标准普尔500指数，但在2008年却创纪录地亏损了55%。

　　米勒的15年跑赢大市连胜记录结束于2006年，当时他错过了能源股牛市。去年则更差，米勒对金融危机做出了错误的判断：他不认为经济会如此糟糕。当世界各国的金融体系恶化到了崩溃的边缘时，他坚定持有的价值股股价大幅下跌。

　　“我们太依赖历史经验了，”他说，“你永远是过去经验的俘虏。”谈到从这次危机中学到的经验，米勒坦诚，危机前，他认为发生大萧条的概率并不大。理由是二战后美国经济一直比较平稳，即使期间面临过通胀率从零到10%、股市崩盘、石油危机等。他的客户可能会说：“你应该有更广泛的视野范围。”他承认对于这次危机的认识有缺陷，但视野需要有多广泛呢？他甚至幽默地说，是否自己应该想到美国还会有内战或者回到奴隶制？ 

　　米勒认为，此前危机都是流动性驱动的危机，如1987年、1994年的危机，还有在2002年由于债务紧缩恐慌导致美联储降息，调整资产负债表来解决问题。在上述危机中，人们一直做的是：当刺激性的注资到来后，你有3至6个月时间投资在市场上那些是问题根源的领域。这样投资效果非常好。但这次危机并非流动性驱动的，而是资产驱动的。住房价格下跌，然后股价下跌。注入流动资金仅能提供临时救济，问题最终只有通过政策来解决。

　　米勒认为自己还要学习一些教训，其基金近年来表现不佳，是因为没有在能源、材料和工业领域投资。他认为如果在这些领域的历史估值底部进行配置，如在2003年买入廉价的能源股，而不太在乎其行业收入是否超过其资本成本，那么结果会有很大不同。基于同样的原因，米勒建议投资者应该多样化自己的投资。 

　　今天，米勒的投资组合和一年前已没有多少相似之处。相对于以前在少数部门下很大的赌注，他现在将投资分散在市场的几乎每一个领域，这使得基金不易大起大落。但米勒扩大投资领域的另一个原因是：在股市下跌后，他发现便宜货无处不在。他现在还认为有很多便宜股，部分原因是因为他认为经济复苏将比大多数投资者所期望的“强劲得多”。 ■