价值投资者如何选择买卖时机系列之一

　　孙旭东/文

　　众所周知，价值投资者买卖股票是依据其内在价值作决策的，且买入时要有一定的安全边际。巴菲特对格雷厄姆倡导的安全边际原则极为赞赏，认为安全边际是成功投资的基石。

　　不过，有些人并不这样认为，他们觉得成长更重要。对这些“成长型价值投资者”来讲，弄清楚内在价值的概念是很有必要的。

　　巴菲特在致股东的信中曾这样说，“今天任何股票、债券或公司的价值取决于在资产的整个留存期间能够期望产生的以适当的利率贴现的现金流入和流出.....。用现金流计算出最便宜的投资是投资者必须进行的投资—无论公司是否成长，无论公司的盈利是波动还是平稳，或者无论股价相对于公司目前的收益和账面价值是高还是低。”由此看来，巴菲特主张用折现现金流的方法对股票进行估值进而作出投资决策(而且，成长性可有可无)。

　　用现金流计算出的公司价值与其账面价值有很大的差异，不过，显然前者更加科学。但是，我们也知道，最早的价值投资者(如格雷厄姆)曾以账面价值来评估股票的内在价值。因此，可以说巴菲特是继承了格雷厄姆安全边际的“灵魂”，而舍弃了以账面价值估值的“皮毛”。

　　遗憾的是，我们看到一些人通过攻击格雷厄姆以账面价值为依据购买廉价股的投资方法，来否定安全边际的重要性。例如，有人这样说，“理智的投资者不能仅仅因为某只股票相对其静态的价值而言很便宜—即存在安全边际，就简单地认为投资后能带来安全而满意的回报。比如，某只股票静态的内在价值为每股25元，投资者在其价格为15元时买入。也就是说，有40%的安全边际，这个折扣应该说已经非常可观了。但问题是，谁知道要持有多长时间股价才能涨到其内在价值25元呢？假如投资者持有一年时间就涨到了25元，那么年收益率将达到66.7%，但是如果花了两年时间，那年收益率就降为29.3%。”原以为这只是国内一些投资者不成熟的想法，后来却在巴菲特前儿媳玛丽·巴菲特所著的《巴菲特法则》一书中看到了类似的例子，这才觉得弄清楚这个问题实在是太有必要了。

　　其实，“尽可能买进各种股票，且其股价低于流动资产净值”只是格雷厄姆—纽曼公司的一种投资方法，其他投资方法还有套利交易(Arbitrages)、清算(Liauidations)和相关的避险交易(Related Hedges)等。在《聪明的投资者》一书中，格雷厄姆讲述了他们是如何紧密追踪各种投资方法的绩效并作出取舍的。因此，可以推断，尽管存在股票的市场价格回归内在价值时间可能很长等缺点，购买廉价股的投资方法一定有过辉煌的时候。而巴菲特之所以舍弃它，也一定是因为市场环境发生了变化。此外，格雷厄姆还是极为注重企业的盈利能力的，不可以仅仅因为股票价格接近其资产价值，便认定其为健全的投资。投资者应注意合理的市盈率、扎实的财务状况，以及盈余至少能维持数年之久。人们往往忽略了这一点，如前面我们引用国内投资者文章的下文是，“最大的问题是，投资者怎么能确定其所买的股票价格就一定会涨到预计的内在价值之上呢？如果该企业的盈利能力停滞不前或者发生了衰退，股价涨到预计的内在价值之上将是遥遥无期。”其实，即便廉价股的盈利能力停滞不前甚至略有下滑，只要能即时清算，格雷厄姆式的投资者仍然能够获利。反之，成长股并不需要盈利能力停滞，只要成长速度达不到投资者的普遍预期，就有可能快速下跌。

    新浪声明：此消息系转载自新浪合作媒体，新浪网登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。