指数投资 远非尽善尽美

　　【MarketWatch加州6月28日讯】积极投资和消极投资的优劣长期以来一直是市场永远不会厌倦的话题之一。

　　消极投资者往往会选择指数基金作为自己的投资对象，这些基金都追踪一系列股票构成的指数，比如标准普尔500指数或者罗素1000指数之类。相反，积极投资者则总是试图获得超过某一具体指数或者超过整个市场的回报。

　　传统观点认为消极投资者的选择更为明智，因为积极投资者在费用、交易成本和错误的判断等等夹击之下是很难如愿的。

　　不过，虽然积极投资者希??超越大市的努力常常会被认为是愚蠢的行为，消极投资者现在同样有幼稚的嫌疑。

　　这是因为，一位顶尖理财专家研究发现，许多投资者所选择的指数本身都存在巨大的问题。

　　加州Research Affiliates的董事长亚诺特(Robert Arnott)认为，这些指数以市值决定权重的编制方法使得那些错误的企业获得了更大的影响。

　　他指出，这种市值加权的作法使得价格被高估的股票获得了更多的权重，而使得价格被低估的股票权重不足，采取这一作法的指数莫不如此。

　　亚诺特的看法得到了基金业界的一定认可。加州Newport Beach的共同基金巨头Pimco就根据他与众不同的理念创建了一系列共同基金。

　　Pimco Fundamental Index Plus系列基金将追踪1000支全美最大的上市公司股票，但是并不以市值为加权标准，而是根据销售、现金流、账面价值和股息等其他因素的组合决定股票权重。

　　芝加哥共同基金研究公司晨星不久前举行了一次研讨会，亚诺特在会上发言时指出，传统指数的加权方法会“拖累回报”。(他非常细心地强调，自己的观点并非是针对指数化投资策略。相反，他声称，如果你投资一支低交易成本的传统指数基金，“你最终的业绩会超过积极经理人的平均水准。”)

　　不过，指数基金经理人们仍然无法全部接受他的观点。指数基金旗帜公司先锋的投资长萨特(Gus Sauter)反驳道，大的并不一定就是坏的。如果按照亚诺特的理念建立一个指数体系，则这个体系未必没有倾向於较小型的股票和某些特定类股的嫌疑。

　　亚诺特是希??避免出现那种指数由少数流行公司主导而无法准确反映某一具体资产门类面貌的局面。他举例指出，比如2000年时，科技类股领域中，市值最可观的大多是一些网路公司股票，其股价都被极大高估了。

　　这一情况直接对指数投资造成了冲击。实际上，标普500指数的成份股在2000年更换了一半以上，入围的新贵都是科技类股和电讯类股。

　　根据标普方面的规定，要成为这一重要指数的成份股，企业的总市值必须至少达到40亿美元，而且还必须具备“适当的流动性”和“合理的每股价格”。这样的规定，客观上就为朗讯(Lucent Technologies)这种本质上的廉价股打开了方便之门，允许後者在其风光不再时仍然可以苟延残喘。

　　因此，亚诺特总是建议投资者不要被指数的形式所束缚，直接了解其成份股的构成，平等看待市值不同的股票。

　　事实上，对於指数加权问题的诟病也同样不是什麽新鲜的话题。财务专家豪根(Robert A. Haugen)曾经是加州大学尔湾分校管理研究所的财务学教授，目前是尔湾Haugen Financial Systems的董事长，他多年来就一直反对传统的指数加权方法。对这一问题，其他一些学院派研究者也颇为重视，并经常由此引发争论。

　　加州PPCA-Inc.的投资组合管理研究专家苏兹(Ron Surz)指出，过去十年围绕指数进行的所有研究成果都说明，“目前的指数产品都过於简单化，我们其实完全可以做得更好。”

　　他认为，如果一支指数想真正具有代表性，其成份股包含的范围必须在某一特定区域内做到尽量广泛，而且这些股票彼此之间必须尽量做到没有关联。“不过实际情况并非如此。标普没有做到，罗素也没有做到。” 他指数，这些指数多少都存在重叠的问题。

　　指数是否存在着重叠或者加权不当的问题仍然可以讨论，至少一点已经明确无疑了：指数投资未必一定是一种消极策略。伴随基於标普500、道指和那斯达克100等指数的ETF相继问世和一系列其他类似指数的选择的出现，投资者已经拥有了愈来愈多的机会，可以透过各种不同管道购买全美8000多家上市公司股票构成的整体市场中的任意一个部分。

　　亚诺特还为这一名单添加了PIMCO Fundamental Index系列。显然，他仍然认为权重是一个大问题。