近日，中国嘉陵的一纸重大事项公告，引起市场人士的普遍关注。该公告称，因中国信达资产管理公司诉中国兵器装备集团公司借款一案的民事裁定书已发生效力，根据法院作出的执行通知书，兵器装备集团持有的中国嘉陵的 8368万股国有股被冻结。在次之前，出于同样的原因该公司已有 10010万股国有股被冻结。此事之所以引人瞩目，显然并不在于一般的借款担保纠纷，而是因为它触动了国有股减持的神经。为什么这么说？还得从中国嘉陵作为国有股减持试点的事情说起。

　　一、头班车偏了方向

　　中国嘉陵在 1999年末被选为国有股减持的试点单位。但是，在国有股配售的过程中，这列头班车的方向显然出了偏差。截至配售结束之日，中国嘉陵仅售出 81.99%，黔轮胎仅售出 75.29%。这样，两公司分别以 18%和 24.7%的余股谢幕。

　　我国股票市场的股权结构自一开始就存在着制度性缺陷，这就是国有股、法人股和个人股的分别设立。占 76.7%的国有股、法人股包括其转配股不能流通，可流通的公众股仅占 23.3%。这种大比例凝固不动的股权结构，使上市公司资产质量差、经济效益低的情况长期难以改变，而股票市场却存在股价信息失真，投资风险增大的严重问题。国家减持国有股，并让国有股和其它法人股逐步进入流通领域，早就是社会各方面十分关注并热切盼望解决的问题。

　　1999年 11月 29日，中国证监会公布国有股配售方案。不久，公布了 10家公司列入试点预选的名单。随即于 12月 2日发布公告，确定中国嘉陵和黔轮胎两家公司为年内进行国有股配售试点公司，其余八家将优先参与明年的国有股配售。当时，投资者对国有股配售试点抱有很大的热情， 10家预选名单公布当日，有 9家进入当日涨幅排行榜前列。中国嘉陵和黔轮胎正式确定为试点公司时，当日两只股票分别上涨 4.61%和 5.07%。后来，市场对两家试点公司的态度发生 180度的大转变，并非投资者叶公好龙，而是因为 12月 13日中国嘉陵和黔轮胎公布的国有股配售价格大出市场意外。

　　根据中国证监会公布的国有股配售方案，国有股配售价格将在净资产值之上，市盈率 10倍以下。而中国嘉陵公布的国有股配售价格为 4.5元，相当于它 1998年每股收益的 11.8倍，远远高于中国证监会提出的 10倍市盈率以下的标准。据称，其计算结果是根据公司前三年每股收益乘 10倍市盈率得出来的。中国嘉陵 1996、 1997、 1998年每股收益虽然分别为 0.51元、 0.46元、 0.38元，但一年比一年低， 1999年上半年已跌至 0.07元，截止 10月 31日为 0.12元。在这种情况下，按前三年平均值计算的配售价明显偏高，对社会公众股东有失公平。

　　二、价值失真的陷阱

　　从中国嘉陵的业绩来说，其 1999年末的高价配售国有股，即使不是骗局，也是陷阱。

　　2000年年报显示：其净利润为 23543131.82元，比 1999年的 52928409.11元减少了 5.52%；每股收益 0.05元，而 1999年为 0.11元，同比减少 54.55%。如以 2000年和 1999年的业绩与作为其国有股配售价格计算依据的 1998、 1997、 1996年相比，其落差就更大了。

　　中国嘉陵主营摩托车，是国内摩托车行业的巨子。公司组建以来，逐步发展成为我国摩托车生产的主要基地和出口创汇基地，其摩托车的产量、产值、销售收入、利润、产品质量等经济技术指标均居全国同行业首位，成为我国摩托车行业的排头兵。但是，我国摩托车行业总的发展情况表明，由于缺乏核心技术，光靠镙丝刀工厂扩大规模是有极限的，一旦达到一定的限度，竞争力不强的弊端就会充分暴露出来。这两年，我国摩托车市场虽然还未到充分饱和的程度，但是，低水平过度竞争的时代显然已经过去，而缺乏技术优势的缺陷却表现得相当突出，这是一个通病，中国嘉陵并不例外。

　　这种反映一个企业发展趋势的情况本应引起重视，并体现在其相关的价值评估之中，而 1999年末该公司在确定国有股配售价格时，却既没有对企业的现状及其今后的发展趋势进行评价，也没有将其放在它成长的全过程中来加以评价，而是形而上学地截取前三年的数据来进行机械计算，这就不可避免地造成了价值失真。

　　三、三年不开张，开张吃三年

　　兵器装备集团前后两次被冻结的中国嘉陵国家股总数达 18378万股，占其所持国家股的 72.28%。

　　1999年 12月 9日，也就是中国证监会确定国有股减持试点单位的前夜，原中国兵器工业总公司持有的中国嘉陵国家股 35427.084万股，全部转由中国兵器装备集团公司持有，而在此之前的 1999年 7月 15日，据中国嘉陵公告，这些国家股原拟划转给嘉陵工业有限公司持有。其在国有股减持问题上显然有着非同寻常的身份与地位，因而，这次其被冻结的国家股何去何从，在某种意义上不无风向标的作用。

　　国有股减持的政策到现在实际上经历了两个阶段，第一阶段从 1999年 12月初开始到 2000年 5月，第二阶段从 2000年 6月开始到现在。在第一阶段，根据财政部关于国有股减持将从 1999年起分两步走的计划，中国嘉陵等进行的试点属于减持的第一步目标，即将目前上市公司国有股权重由 62%降至 51%。中国嘉陵等试点的实践表明，市场对这一政策作出的是“利淡”而不是“利好”的反应。第二阶段不再提“减持”及“配售”，而是研究国有股的“变现”及“上市”。但是，尽管众说纷纭，犹待一槌定音。在这种情况下，人们关注中国嘉陵国家股的动向，带有明显的自发性质。

　　中国嘉陵原来的国有股配售方式既然并无可取之处，而且其配售当年及以后的业绩每况愈下，应当没有理由继续按原方案再次进行大规模配售。因而，其大股东所持国家股被冻结，可能正是反映了国有股由减持向变现发展的变化。

　　从技术上看，该股已有三年时间未有好的表现，但自去年底以来，盘中明显有人低吸，上攻欲望很强。日、周 K线都显示股价已成功突破近期平台。有机构认为，后市持续走牛可期，即所谓“三年不开张，开张吃三年”。如果这仅是单纯的资金行为，固然无可厚非，倘若是指望借国有股减持或变现的题材获利，则未免有点不可理喻。在前提条件尚未明确时，仅凭臆测作出相应的投资决策，显然是不可靠的。(黄湘源)《市场报》