股票定价看齐汇丰成本？平安保险巧玩股权游戏

　　2002年10月8日，汇丰集团(HSBC)旗下的汇丰保险，以6亿美元代价购得平安10%的股权。当时舆论哗然，称之为“天价”；但殊不知，精明的汇丰与平安达成协议：如果日后平安上市时，发行价低于汇丰的买入价，则平安要按照差价予以赔偿。目前汇丰拥有平安股份的成本大约每股10港元左右。知晓这段历史的人，会对平安招股价之所以定位于9.59-11.88港元产生联想

　　本报记者 苏娜 陆英芳

　　到6月17日上午为止，中国平安保险(集团)股份有限公司(简称平安保险2318，HK)股票的全球发行，在港估计已经获得了50倍超额认购，而国际配售方面，未计算美国市场发行部分则超额认购三倍。

　　值得注意的是，平安保险此次全球股权融资，融资额最高可达164.8亿港元。作为香港股市今年最大的IPO，居然能以23至28倍市盈率、9.59至11.88港元招股，并获得50倍超额认购，对执掌平安保险14个春秋的董事长马明哲来说，心里一块石头落了地。

　　相对于去年上市的两只内地保险股股价——中国人寿(2628，HK)19倍市盈率和中保财险(2328，HK)17.5倍市盈率，平安23至28倍市盈率的发行价已经相当昂贵了。据了解，平安这次IPO拟发行约14.57亿股，而在港发售部分，目前从总发行股数的5%上调至15%。证券人士估计，平保最终定价将介于10.7至11港元之间。而若以招股中位价10.735港元定价，平保集资额约为128.6亿港元，平保将于下周四挂牌。

　　高价招股是被逼上梁山？

　　6月14日-17日，平安保险的招股日，此间并没有出现抢购风潮。这或许在意料之中。分析人士认为，平安无论实力、市场占有率和市盈率都不如中国人寿更具吸引力，被外界称为平安股价标签的汇丰控股，其当前市盈率也不过17倍，而其2004年的盈利预期远高于平安保险。加上新近上市的中海集运(2866，HK)已经跌去19%的市值，平安保险上市后，股价或许不容乐观。

　　平安的招股书中强调，该定价是按照平安保险的内在价值确定的：平安保险2003年调整后的内在价值是每股5.29港元，IPO参考价格是2003年内在价值的1.8至2.2倍计算。

　　尽管如此，承销商并没有解释为什么所乘倍数是1.8至2.2倍，比同业中国人寿IPO时的1.45倍(现在也仅1.8倍)高出很多。不过专家分析，事实上，平安的定价因汇丰入股而被抬高。

　　2002年10月8日，汇丰集团(HSBC)旗下的汇丰保险与平安保险在上海签署协议，以6亿美元(折合人民币49.8亿元)的代价购得平安10%的股权。此前，平安保险的每股净资产仅为3.20元左右。由此可见，汇丰对平安的购买出价不菲。此后，平安经历了10送10的股本扩张，从24.67亿股扩张到上市前的49.33亿股。也就是说，目前汇丰拥有平安股份的成本是在每股10港元左右。

　　当时，汇丰购买平安的价格引起舆论哗然，被称为“天价”。但殊不知，精明的汇丰也留了一手。根据双方的协议，如果日后平安上市时，发行价低于汇丰的买入价，则平安要按照差价予以赔偿。

　　知晓了这段历史，或许人们会对平安招股价之所以定位于9.59-11.88港元产生一些不太愉快的联想。据了解，当时双方约定的内容还包括：汇丰可以在平安公开发售股票时享有优先买入权，并获得第一大股东的地位；作为回报，汇丰承诺在上市3年内不出售股份。

　　作为第一家金融控股公司概念的保险股，同时借助汇丰控股这一香港大蓝筹的概念，以及国际顶级投行高盛和摩根士丹利等外资股东获得了高价的发行，同时又因这些外资股东都已承诺在上市1年内不售出股份，而获得了二级市场的“股价稳定器”。

　　平安保险在香港的承销商之一、凯基金融亚洲有限公司董事梁健昌告诉《财经时报》：“像平安这样的大盘股，估计会被入选一些重要的指数，与指数相关的投资基金都会获取一些筹码，所以全额认购还是有保障的。”

　　前世今生

　　中国平安保险(集团)股份有限公司的前身是深圳平安保险有限公司(以下简称深圳平保)，1988年3月21日经中国人民银行正式批准成立。创立时，注册资本只有人民币、港币各5000万元，按当时的公司章程：招商局(资讯 行情 论坛)蛇口社会保险公司占总股本的51%，中国工商银行深圳信托投资公司占49%。

　　这家在深圳蛇口工业区成立的保险公司，乃中国第一家股份制保险公司。而且，它的诞生地注定了其改革进取的个性，在以后的成长过程中，它创造了一个又一个的“中国第一”。至少，人们对它首次挑战中国保险业国营一统天下的垄断格局记忆犹新。

　　深圳平保上市之前，大致经历了三次变革和资本扩张。

　　1993年12月17日，经中国人民银行批准，摩根士丹利和高盛两大国际著名财团参股“平安保险”，各购买了5.56%的股权，使之成为中国第一家外资参股的保险企业。

　　随即，平安保险又在全国范围内，以每股6元的价格进行私募，使股东数量激增至70多家。这是其第一次资本金扩张。

　　据公开资料，1997年1月，深圳平保开始股份制改造，由中国工商银行、招商局蛇口工业区有限公司、中国远洋运输(集团)总公司、深圳市财政局、深圳市新豪时投资发展有限公司5家共同发起，这是深圳平保的第二次资本扩张。

　　股改后，经国家工商总局核准，更名为中国平安保险股份有限公司(以下简称中国平保)。

　　这里并没有提及高盛和摩根士丹利。有资料显示，高盛和摩根士丹利的股份在1997年的增资扩股后，各增加到7.63%。

　　深圳平保1988年至1997年之间的故事充满谜团，而在外人看来，1993年进行的一轮私募，更似隐藏着许多秘密。后来浮出水面的江南实业、源信行和宝华投资都像是那时早已埋下伏笔。

　　第三次资本扩张当属2002年引入汇丰保险。

　　中国平保像它的母体深圳平保一样，从来不肯偏安一隅，除1995年10月所投资设立的平安证券有限责任公司之外，1997年之后，随着的外资入股，其业务更开始向信托、银行等金融领域拓展。

　　2003年2月，中国平保完成分业重组，进一步更名为中国平安保险(集团)股份有限公司，形成“一拖四”的控股结构，直接控股平安寿险(99%)、平安产险(99%)、平安信托(99.3%)和平安海外(100%)；平安信托又控制平安银行(73%)和平安证券(64.1%)。至此形成金融控股集团的架构。

　　2002年，平安保险在中国寿险市场占有率为23.5%，是中国第二大寿险公司。2003年，其市场占有率为19.6%。

　　从“高盛时代”到“汇丰时代”

　　作为平安保险多年的主帅，马明哲或许懂得：在什么时间，什么人最有价值。

　　根据平安与高盛、摩根士丹利签订的认购协议，高盛和摩根士丹利会力促平安保险上市，当时约定如果5年内未实现上市，则平安保险有义务帮助高盛和摩根士丹利套现。这个认购协议不断被修改、补充，最新的款项是高盛和摩根士丹利同意在上市后1年内不售出股份。

　　从中可以看出两点：一、高盛和摩根士丹利改变了5年或者上市时即套现的想法，这或许是认为，上市后的平安增长潜力良好，或者是双方又达成了新的协议；二、这一点，不仅可以成为股票推销中一则最好的广告，同时对稳定平安保险上市后的股价也大有帮助。

　　不同于高盛和摩根士丹利的作用，汇丰保险可以在业务层面与平安形成互动。携手拿下福建亚洲银行，签订技术援助和服务协议，结成战略联盟共同进军银行卡业务和房地产抵押贷款业务等金融服务领域。这是汇丰和平安的下一步棋。

　　2003年9月29日，平安保险子公司平安信托，与中国银行签订了股权转让协议，收购中国银行在福建亚洲银行中50%的权益，该银行另外50%的股权已经被汇丰银行收购。随后，平安信托与汇丰银行签订合资合同，平安出资2300万美元，再取得福建亚洲银行23%的权益，至此，平安信托以73%股权成为福建亚洲银行的绝对控股股东，而汇丰银行持有剩下27%的股份。

　　有人大胆猜测，汇丰保险日后有意增持平安保险，使之成为自己庞大金融帝国的一支。根据中国入世后保险业对外开放的时间表，2006年年底之前，外资对保险业的持股可达50%。届时，汇丰与马明哲会如何演绎平安保险？