加减法整体上市的路径选择_上市公司_财经纵横

加减法整体上市的路径选择

http://finance.sina.com.cn 2004年03月02日 11:00 证券日报

　　本报记者徐建民

　　尽管目前只有TCL集团一家整体上市的成功，但是，“榜样的力量是无穷的”。TCL集团整体上市的成功给市场带来了强烈震撼。在二级市场上，武钢股份已是大红大紫，上海电气、电器股份、华联商厦、蓝星清洗、鞍钢新轧等一些潜在的整体上市股的股价也扶摇直上。“整体上市”概念已成为市场炒作不可或缺的一个内容，潜在的整体上市股也成为机构

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投资者竞相挖掘的题材。从TCL集团和武钢股份整体上市的方案来看，整体上市的路径选择概括起来讲有两种：一种是做加法；另一种是做减法。未来整体上市的路径选择是加法还是减法呢？

　　加法整体吸收合并

　　TCL集团整体上市的路径选择形象地比喻就是做加法。所谓加法是指TCL集团“增量注入式”方式即整体吸收合并。TCL集团采取的是先吸收合并旗下上市子公司——TCL通讯再通过与TCL通讯换股的形式首发上市的。TCL集团通过与TCL通讯换股的方式上市解决了同一集团出现两层上市公司的复杂结构理顺了TCL集团与TCL通讯间较为复杂的股权关系使得集团的整体治理结构更加完善。同时又减少了TCL集团与TCL通讯之间的关联交易。

　　TCL集团“增量注入式”收购模式既减少了并购中的资金成本又借机实现了TCL集团的产业融合。

　　据TCL集团上市公告书披露，2003年TCL集团移动电话销售量保持良好势头，1至6月共销售移动电话472.5万部，较上年同期221.2万部的销量增长了114%。2003年1-6月本集团移动电话原材料境内前五大供应商的采购金额为3.51亿元，占同期境内采购额的20.58%，其中无单一采购大于50%的供应商；同期境外前五大供应商的采购金额为15.67亿元，占同期境外采购的78.65%，其中无单一采购大于50%的供应商。这说明，原上市公司TCL通讯尽管与TCL集团存在关联交易，但是，由于其业务相对独立，其关联交易不如同业的母子公司程度高。这也是TCL集团选择整体吸收合并的重要原因。

　　减法定向增发“瘦身”

　　所谓减法简单来说就是“瘦身强体”，即瘦母公司之身，强上市公司之体。据武钢股份2003年年报披露，前五名供应商合计的采购金额占年度采购总额的91.92%，其中向武汉钢铁(集团)公司采购的金额占83.45%。关联交易程度之高超出人们想象。因此，武钢股份整体上市的方案必须让集团“瘦身”，最大限度地减少关联交易。

　　根据相关方案，武钢股份整体上市后武钢股份将由一家钢材加工企业发展成为年产钢铁各900万吨综合生产能力的大型钢铁联合企业总资产从70多亿元增加到260多亿元主营业务收入将由60多亿元增至250多亿元。产品将由原有冷轧薄板、冷轧硅钢片2个产品大类、200多个品种增加到7个产品大类、500多个品种。武钢股份将拥有炼铁、炼钢、轧钢等一整套生产工艺流程及相关配套设施，实现了钢铁生产工艺流程的完整和一体化经营与大股东关联交易由原来主要为热轧板卷采购变为部分初级原料及辅助材料的采购。因此，武钢股份整体上市的方案看似做加法而实质上是减法。所谓减法就是通过增发最大限度地减少关联交易，达到集团公司“瘦身”的目的。

　　趋势加法还是减法

　　目前60%到70%上市公司是由国企转制而来由于种种原因没有实现主业整体上市而是将生产环节、流程中的一部分剥离后包装上市。这种剥离方式存在着大量关联交易成为上市公司的根本隐患。从“猴王”到“轻骑”，许多上市公司的悲伤故事都是从关联交易开始的。因此，我们预计整体上市的路径选择应该是减法多于加法。减法的核心是让母公司“瘦身”，让上市公司“强身健体”。从这个意义讲，武钢股份的减法更代表国企整体上市的模式。

　　日前，国资委主任李荣融表示，“具备条件的国有企业要加快重组上市步伐，集团一级能上市的要积极上市。”这一政策信号必将对相关上市公司产生较大影响。显然，整体上市的热潮即将来临。我们预计，今后效法TCL集团做加法的整体上市的模式还会有，但是，相对于上市公司现状来说，“瘦身强体”才是整体上市的宗旨。因此，从这个意义上讲，未来整体上市的路径选择是减法多于加法。