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一、公司概况
公司主要从事铝冶炼、铝材加工、批发零售、技术培训、铝锭运输押运、汽车运输、建筑安装等业务。近几年公司主营业务收入快速增长，每股收益保持在0.5元左右的高水平。兰州铝业是目前国内最大的铝冶炼、铝加工一体化企业。2002年国内市场占有率为铝锭3.63%，铝加工材0.8%。
铝的需求量仅次于钢铁，未来几年世界铝价也将处于高位区并可继续上扬。但电解铝生产是一种高能耗工业，因此"铝电合一"是突破成本刚性的关键，即利用地区能源等优势，实现电解铝生产的低电价、低成本。而这其中，过好"氧化铝价格关"又是电解铝生产企业做大做强的关键。随着原材料氧化铝价格步步抬高以及全国性的"电荒"进一步蔓延，电解铝价格刚性逐渐显现出来。受此影响，一些铝冶炼厂开始停产或关闭，国内产能急剧扩张的势头将会得到控制，国内新增电解铝产能的步伐将趋缓甚至停止。与此同时，目前国内氧化铝供不应求。
在此背景下，随着公司募集资金投入的电解铝和铝加工技改项目的相继投产，2003年电解铝产量有望达到20万吨，比2002年增长26.58%，2003年1至9月实现主营收入201937万元，净利润13399万元，分别比上年同期增长52%和35%；每股净资产4.94元，净资产收益率9.19%。与此同时，虽然2003年初以来原材料氧化铝价格一路飙升，但公司通过加强内部管理，充分利用进出口业务和期货套期保值业务(期货损益为-79万元)来降低产品成本，保持了主营利润的稳定增长。公司主导产品铝锭的毛利率为18%(占总收入78%)，铝材毛利率为14%(占总收入22%)。
此外，2003年3月13日，兰州铝业15万吨《大型预焙槽电解铝技改工程》可行性研究报告获得国务院批准，同意该项目建设，为公司的持续发展铺平了道路。2003年9月11日，公司董事会审议通过组建兰州普基项目咨询有限公司的议案，与法国铝业组建合资公司，经营范围包括提供铝土矿、氧化铝、电解铝、铝加工、自备电厂以及金属硅等领域内的咨询服务，公司盈利源得到了拓展。
二、公司财务分析
过去三年，公司保持了主营业务收入的快速增长，其中2001年主营业务收入较2000年增长了3.50%，2002年较2001年增长了41.83%，2003年一季度较去年同期增长了88.44%，1-6月较去年同期增长了60.43%，三季度较去年同期增长了52.01%，已超过公司2002年全年主营业务收入(增幅为10.39%)。公司2000-2003年三个季度的主营业务毛利率分别是15.57%、14.12%、18.73%、18.62%、20.09%和13.72%，算术平均值为16.81%，虽然03年三季度毛利率有所下降(主要是原材料氧化铝价格的上升)，但整体而言利润空间比较稳定。过去三年，公司流动比率和速动比率基本保持稳定，虽然绝对值不高，但与同行业上市公司相比(见表1)，这两项指标比较突出，公司的短期财务风险较低。
表1 五家铝业上市公司流动、速动比率比较
2003三季度 2003中期 2003一季度 2002年报
兰州铝业 流动比率 1.67 1.43 1.19 1.05
速动比率 0.74 0.59 0.54 0.55
山东铝业 流动比率 1.03 0.94 0.85 0.81
速动比率 0.66 0.60 0.56 0.54
云铝股份 流动比率 0.82 0.99 0.98 1.11
速动比率 0.28 0.49 0.58 0.72
新疆众和 流动比率 0.74 0.58 0.45 0.46
速动比率 0.55 0.45 0.33 0.34
关铝股份 流动比率 0.57 0.67 0.78 0.90
速动比率 0.35 0.45 0.47 0.59
公司的应收帐款周转率和存货周转率也高于行业50%的预警范围，表明公司的运营状况良好。另外，公司经营性现金流量正常，虽然2003年三季度(0.046)较中期(0.325)下降了85.85%，但仍高于2002年的整体水平(0.037)。
总体而言，公司的业绩稳定，财务状况健康，具有一定的成长性。
三、募集资金投向分析1、15万吨大型预焙槽电解铝技改工程
项目总投资16.89亿元，项目建成达产后将形成15万吨电解铝的生产能力，预计年销售收入可达18.34亿元，税后利润总额可达3，556万元，投资利润率16.63%，投资回收期(动态)7.26年，项目建设期3年。本次增发募集资金投入8.89亿元，其余利用国债专项贷款解决。
2、超高强高精度铝合金管棒材技术改造项目
项目总投资17，025万元，建设期两年，项目完成后年新增超高强高精度铝合金挤压材生产能力7000吨，预计每年新增销售收入可达16，640万元，税后利润2277万元，投资利润率14.8%，投资回收期(动态)为7.2年。募集资金投入6025万元，其余利用国债专项贷款解决。
3、补充以上项目流动资金5，000万元。
四、二级市场定位分析
目前二级市场的铝业公司共有七家，将兰州铝业与山东铝业、云铝股份、新疆众和、关铝股份、焦作万安、中孚实业作比较分析。
股票代码 股票名称 总股本 流通股 PAM10 三季度EPS 动态市盈率
（万股） （万股）
600205 山东铝业 56000 16000 17.95 0.6898 19.52
000807 云铝股份 36400 13400 7.85 0.30 19.63
600888 新疆众和 10339 2925 9.59 0.44 16.35
000831 关铝股份 36300 14625 6.67 0.214 23.38
000612 焦作万方 48017.61 21120.65 6.33 0.203 23.39
600595 中孚实业 17586.75 6500 9.14 0.29 23.64
600296 兰州铝业 29500.45 11000 10.51 0.454 17.36
44500.45 26000 0.301（增发后）26.21
注：PMA10选取12月31日十日均价；动态市盈率根据03年三季度业绩预测全年业绩测算所得。增发后的股本按照最大可能增发的股数测算所得。
从上述铝业上市公司情况分析，今年业绩表现均不错，市盈率偏低，行业市盈率定位一般在25倍以下。而目前兰州铝业的市盈率定位低于行业平均水平，仅高于新疆众和，低于行业龙头山东铝业和其他几家公司。就市净率来看，兰州铝业在全部七家公司中排名第二，仅低于行业龙头山东铝业，是关铝股份和焦作万安的一倍多。从兰州铝业目前的股价定位看，低于行业平均水平，股价存在一定的上升空间。
五、申购策略分析
兰州铝业本次增发的询价区间为8.43-9.92元，12月31日收盘价10.17元。公司经审批的募集资金额为10.36亿元，由于该股近期涨幅较大，实际的增发价格将远高于公司的期望值，相应的增发股数也将低于预期的1.5亿股，按本次增发下限价计算，最大增发股数将为1.2289亿股。
从兰州铝业目前的经营和财务情况来看，公司经营性现金流量充足，近年来业绩增长迅猛，在三项费用的控制方面较好，市盈率定位偏低，股价有一定的上升空间。但是比较不利的是，本次募集资金项目建设周期较长，降低了投资者对公司短期内业绩成长的期望值。按增发数1.2亿股计算，兰州铝业03年全年业绩仍将达到0.43元，能够支撑目前股价水平。此外，三季度末公司的人均持股只有1772股，没有庄控的显著迹象。
前期增发个股在增发之后，股价几乎都出现下跌，如民丰特纸、华联控股、九芝堂、天坛生物等(紫江企业、中集集团和福耀玻璃是例外)。其中与兰州铝业人均持股数相近的宏源证券(000562)、厦门建发(600153)和九芝堂(000989)在增发上市后的一个月内，股价分别下跌了9.60%、12.28%和9.94%。兰州铝业股价从2003年9月中下旬以来受有色金属板块走强影响一路上扬，12月25日形成局部头部，估计有短期获利回调的可能，但受业绩的支撑，估计股价下调幅度不会很大，且在年初年报行情的刺激下，存在发力上攻的可能，本次增发价格区间与目前实际股价存在一定价差。由于节前交易所最后一个交易日为1月16日，兰州铝业增发部分能否在节前上市交易尚存在一定的不确定性。目前来看，市场整体仍处于强势调整格局中，按照当前市况分析投资者获利机会较大。但是考虑行业普遍的低市盈率和明年电解铝行业可能面临的成本上升等不利因素，又在一定程度上限制了该股的涨升幅度。
综合估计本次增发价格将在9-9.5元之间。建议有一定风险承受能力的机构投资者可分价位参与兰州铝业的网下申购，获取短线价差。估计本次增发中签情况与前期的中集集团、紫江企业比较接近，在9%左右。
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