□京华山一研究部中国组

　　中国电力行业平稳发展

　　2001年电力行业平稳。全国总发电量达到14,780亿千瓦时，与去年同期相比增长8%，其中，水力发电量增长5.9%，达到2,575亿千瓦时，火力发电量增长85%，达到12,020亿千瓦 时。全社会用电量达到14,540亿千瓦时，增长8%。2002年，电煤平均价格估计每吨将上涨8元人民币，这将减少电力企业的获利能力。不过，电力市场的改革估计今年将开始实施，这将给电力市场带来更多的竞争。一些大型电力企业，如华能电力等将从中获益。我们仍维持对电力行业“中性”的评级。

　　在本港上市的三家国内电力公司之中，华能国际电力(0902)可谓首家受惠于国家电力改革方案的公司，原因是华能国际早于数月前，已获国家确认其独立电力公司的身份，随之而来的是向母公司收购四家电厂，将电厂覆盖范围，由华东沿海省份伸延至浙江省，进一步巩固其作为内地最大电力公司的地位。

　　向母公司收购四家电厂

　　在具体电力改革方案出台前夕，华能国际率先向母公司中国华能集团收购资产。华能国际于今年5月，与其母公司签署了20.5亿元人民币协议，收购上海石洞口第一电厂、江苏太仓电厂、江苏淮阴电厂和浙江长兴电厂四家电厂的资产。收购的资产从7月1日起已并入公司之内。在收购完成后，华能国际的电厂覆盖范围，已由华东沿海省份伸延至浙江省。

　　新收购的电厂均有超过10年的历史，亦令华能国际的装机容量增加2,450兆瓦，达14,160兆瓦，上升21%。20.5亿元人民币的收购价，以2002年预测市盈率8倍计算，较华能国际现时11.5倍的市盈率低30%。

　　收购电厂料将持续进行

　　除华能国际外，在4月中公布的国家电力改革方案内，提出厂网分家，把全国3,000多亿元人民币资产，重组成3至4家独立电力公司，据悉，他们包括北京大唐(0991)、山东国电(1071)、国家电力及中国电力国际等，连同华能国际在内，全国将有4至5家电力公司。

　　由于华能国际已是独立电力公司，在收购方面更具自由度及灵活性，故一般相信，华能国际很大机会于下半年再收购资产。在收购上述四家电厂后，华能母公司仍拥有12,000兆瓦的装机容量，因此相信新资产将陆续注入华能。

　　电力改革带来益处

　　华能国际发电具高效益，因而在电力市场改革引进竞争性价格机制时，仍可占竞争优势。华能于今年3月分析员推介会中已透露，上海及广东电厂可能会减价，其后宣布旗下上海石洞口二家电厂，已于今年5月25日开始，减低上网电价1.9%。虽然减价事件曾令华能股价一度下挫，但由于管理层早已透露减价行动，因此市场很快将消息消化，减价行动对华能的盈利影响十分有限。

　　不过，市场仍关注华能旗下其它省份的电厂会否出现类似的电价调整行动，管理层表示，并未知悉其它电厂有类似的减价计划，但相信未来四至六个月其它电厂暂不会出现电价调整，即使减价，相信调整幅度亦会温和。华能国电旗下电厂遍布中国沿海地区八个省份，电厂组合地区来源多元化，调低电价对集团的财务影响有限。

　　今年业务表现良好

　　2002年首5个月，华能国际的发电量较同期增加11.6%至244.37亿千瓦，占2002年计划发电量42.8%，较市场预期为佳。我们预计2002年总发电量将达653亿千瓦，较去年同期增长15.6%。我们对华能国际2002年纯利预测为36.2亿元人民币，增加4.8%。

　　以2002年预测盈利计算，华能目前市盈率为11.3倍，息率为4%，低于全球平均的18倍的市盈率和股价与账面值比率的2.1倍。

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