博彩：濠赌业短期压力仍存，太阳城受影响有限

原标题：博彩：濠赌业短期压力仍存，太阳城受影响有限 来源：格隆汇

事件：

本周，澳门娱乐场结束了为期半月的休业，正式恢复运营。尽管如此，签注仍未恢复，开业后的娱乐场里人流仍有限。由于博彩运营商固定成本较高，经营杠杆显著依赖于收入端，近期六大运营商经营效率或仍承压；而如太阳城集团（1383.HK）的轻资产中介人及旅游代理商受影响相对较小。

点评：

停业期间六大博彩运营商Opx较高，太阳城受影响有限，现金流仍健康。澳门娱乐场于2月5日至2月20日停业半个月，市场预计2月澳门GGR或按年跌9成。新濠/美高梅业绩会上表示其停业期间每日Opx仍达250万/150万美金。预计此次停业将影响博彩运营商全年5-6%的EBITDA。然而，非运营商此次受到的影响却有限。具体看，由于中介人业务并不在太阳城集团上市体内，澳门近期表现对公司影响有限。集团近年来持续优化其业务结构，除加速剥离房地产业务外，亦着重拓展亚洲各地的物业。由于公司在亚洲地区广泛布局，在澳门相对低迷时期亦可调配资源去南韩、东南亚等地区推广宣传，体现出其轻资产发展的灵活性。

太阳城HOIANA进入最后准备阶段，预计20Q1-Q2试营业。虽近期内地到越南的航班多已取消且部分大陆工人复工推后，太阳城已通过当地招募等措施以降低对HOIANA的进程影响。目前HOIANA主要建筑工程均已完成，预计可在20Q1-Q2试营业并于20年夏季开幕。届时，HOIANA将成为越南最大的综合旅游博彩度假村，成为全亚洲甚至全球稀缺的拥有海岸线等丰富旅游资源的博彩旅游胜地。太阳城除直接受益于其持有的HOIANA34%股权外，还将收取3%GGR（基础）及6%EBITDA（奖励）的管理费用。俄罗斯升级项目预计20Q1完成。

太阳城将通过增加房间数及餐厅对俄罗斯海参崴老虎宫殿升级，预计于20Q1完成。菲律宾项目已与建筑师展开初步合作。此外，太阳城已拥有一片坐落于冲绳群岛且靠近机场的地皮，继续推进其40栋别墅和100个酒店客房的计划。

OtherTakeaways：太阳城官网近期所公布的投资者交流纪要中提到：1、澳门1月首三周转码向好。除春节前夕受季节因素转码相对转弱以外，其一月前三周转码数表现强劲。1月澳门转码按月下降个位数，按年下降双位数。2、签注政策为关键，濠赌业或需1-2季度恢复。公司认为澳门娱乐场恢复经营后客流或仍疲软，主要在于内地自由行签注仍未恢复，且企业主情绪尚不明朗。3、看好上葡京定位。太阳城认为上葡京娱乐场风格符合高端客户喜好，参照Morpheus的开业对新濠转码市占的强力推动，公司认为上葡京的开业或对市场带来一定的竞争压力。

我们的观点：此次澳门娱乐场停业对六大博彩运营商业绩影响较大，主要在于重资产的营运模式使其固定成本高昂。虽本周娱乐场恢复营业，但由于自由行签注仍暂停、旅客情绪较弱及全国交通出行未全面恢复等影响，预计开业后的娱乐场人流仍疲软，预计濠赌业20H1盈利能力均显著承压。相对来看，尽管澳门博彩业充满挑战，但太阳城在亚洲的多元布局促使其拥有优于同业的灵活性，保持住了稳健的发展步伐。作为亚洲领先的高端博彩品牌，太阳城集团在VIP中介、旅游代理、赛事娱乐等方面拥有业界顶尖的运营经验及管理水平。1、越南HOIANA项目有望于20Q1开业并为公司带来GGR提成+EBITDA提成的管理费收入及34%的利润，公司于俄罗斯水晶虎宫殿的升级项目亦有望于20Q1完成并贡献业绩。2、公司于柬埔寨西港的轻资产管理业务有望于2020-2021年开始贡献管理费。此外，太阳城与Paradise的釜山收购项目亦有望于年内落地，公司的发展计划正有条不紊的推进，有望逐步成长为亚洲领先的综合娱乐度假村的运营商。我们看好公司强大的客户储备、丰富的娱乐旅游管理经验及成长空间，建议投资者关注。

风险提示：经济不景气，竞争加剧，新项目不及预期，监管政策变化兴业证券-