以史明鉴，历次利差倒挂后的美国经济

美国历史上曾多次出现收益率曲线倒挂，比如1989年1月底至10月底，2000年3月底至12月底，2005年12月至2007年8月初。

国债期限利差倒挂往往有两个特征，第一，基准利率的抬升，第二，经济存在内生性下行压力，期限利差倒挂之后，都伴随经济大幅下行。

央行加息会造成短端收益率抬升，如果此时经济本身存在下行预期，则会推动长端收益率下行，最终造成收益率曲线平坦化，甚至倒挂。期限利差倒挂往往反映了对经济的悲观预期。美国历次期限利差倒挂后，都出现了经济或股市的大幅下行。

历史上第一次

第一次期限利差倒挂后，美国经济陷入一轮长达3年的衰退期。

1987年11月至1988年2月，美联储连续3次降息后，经济出现了复苏，同时通胀抬头。为抑制高通胀风险，美联储于1988年3月开始至1989年6月连续加息17次。过快的加息使得美国经济重新陷入衰退，1989年1月底至10月底，美国国债的期限利差长期倒挂，随后美国在1989年至1991年陷入一轮经济衰退，1992年才开始逐渐走出危机。

资料来源：公开资料

互联网泡沫

第二次期限利差倒挂发生在2000年3月底至2000年12月，当时的背景主要是“互联网泡沫”。

2000年上半年，美国经济表现相对稳健，GDP同比增长率较前期有所提升，制造业和非制造PMI虽显著高于荣枯线，但已有下滑趋势。期限利差出现倒挂之后，伴随着“互联网泡沫”的破灭，美国经济开始逐渐向“衰退”转变，制造业PMI于2000年8月降至荣枯线以下，经济进入新一轮衰退期。期间股市也连续下挫，至“9•11”事件前夕，纳斯达克指数大跌了31%。

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次贷危机

第三次期限利差倒挂发生在2005年12月底至2007年8月初，时间跨度较大。

2005年至2007年，美国经济增速总体呈现下行的态势。但是为了抑制房地产泡沫，美联储的货币政策偏紧。2004年开始长达两年的时间内，美联储连续加息17次，直到2007年9月才下调联邦基金目标利率。

受美联储连续加息影响，2004年以来，短端收益率上行幅度大于长端，期限利差不断收窄，至2005年12月底，收益率曲线开始倒挂。2006年下半年至2007年8月底，联邦基准利率虽然未进一步上调，但仍然维持在一个较高的水平上，资金面持续紧张，期限利差一直为负。

造成当时收益率曲线倒挂的原因主要有两点，一是在长达两年的加息后，联邦基金利率被维持在较高的水平（5.25%），资金面偏紧，短端收益率处于高位；二是随着经济增速下行，通胀水平不高，长端收益率在预期的推动下出现下行。

第三次期限利差倒挂后，美国爆发“次贷危机”。2005年12月至2007年8月初，美国国债的期限利差曾倒挂长达20个月，这期间美联储加息5次，直到2007年9月才转向宽松的货币政策。此次期限利差倒挂后，美国爆发次贷危机并且加速恶化蔓延至全球，道琼斯工业指数从最高点跌幅超过50%。

资料来源：公开资料