奕歌投资:东方证券杯私募梦想创业营优秀机构

奕歌投资:东方证券杯私募梦想创业营优秀机构
2018年07月13日 12:32 新浪财经

  6月30日,由新浪财经和东方证券联合主办的东方证券杯私募梦想创业营第三场在深圳成功举办。本场十家入围机构之一,深圳奕歌投资管理有限公司基金经理张西敏作为机构代表在上午的闭门答辩中讲述过往业绩,阐述投研理念,接受评委提问。

  张西敏表示,“价值投资是奕歌投资一直坚持的投资理念。我们专注于投资内在价值最重要的组成部分来源于其成长性的公司。低市盈率或低市净率但没有成长性的公司我们不会投资,对依靠外延并购来实现短期利润增长的公司我们也持谨慎态度。我们认为真正的成长股具有这样两个特点:第一,收入和净利润能够持续增长;第二,自由现金流与净利润增长相匹配。

  他认为,有了正确的投资理念和投资方法,做到知行合一,就会收获理想的回报。

深圳奕歌投资基金经理  张西敏深圳奕歌投资基金经理  张西敏

  以下为答辩实录:

  一、公司介绍

  我是来自深圳奕歌投资的张西敏。我们公司于2014年9月份注册成立。一开始并没有发公开产品,这算是公司经营上的一个失误。直到2015年底才启动公开产品的发行,结果遇到基金业协会的监管新规,第一个公开产品开始运行已经是2016年6月了。目前投研团队是3个人,我以前是在博时基金做海外这一块的,在教育、物业管理、互联网等行业花了比较多心思去研究,我觉得这些行业的优秀企业长期来说在基本面上都是可以不断创新高的。另外一位投资经理以前是招商基金的投资经理。还有一位研究员以前在上市公司做证券代表,后面离职来深圳做研究员。

  二、投研体系

  投资理念   

  我们是价值投资的坚定践行者。我们专注于投资内在价值最重要的组成部分来源于其成长性的公司。低市盈率或低市净率但没有成长性的公司我们不会投资,对依靠外延并购来实现短期利润增长的公司我们也持谨慎态度。我们认为真正的成长股具有这样两个特点:第一,收入和净利润能够持续增长;第二,自由现金流与净利润增长相匹配。

  投资方法

  传统的基本面分析方法。在好行业挑选好公司,以合理的价格买入,然后持续跟踪,识别出哪些是噪音,哪些对公司的基本面有实质影响。

  我们会重点关注行业空间,行业竞争格局,行业特性,公司战略,公司的竞争优势,公司管理层的愿景和领导力等方面,然后根据这些方面的研究做出假设放进现金流折现模型。模型计算出的结果,只是协助我们做出投资决策的一个维度。我们还会用相对估值法进行对比分析。最成功的投资,基本上都来源于领先市场看对了大的产业趋势。

  我们认为在投资方法上没有什么需要创新的,历史上很多投资大师都已经证明了,思考方式对了,做到知行合一,结果都会不错的。

  三、业绩展示

  这是我们的元晟基金,采用的是基本面策略。这个产品运行了两年,扣费后收益率在60%左右,我们认为这个业绩还算说的过去。当然,还是有很多值得优化的地方,比如说我们看到净值波动还是不算小。关于回撤这个问题我们内部也在不断讨论和反思,现在基本上达成了一个共识,对于个股的波动,我们会持续跟踪分析基本面,如果它没有问题的话,不会因为股价的短期波动去卖出。对于产品净值的回撤,我们认为20%是可以接受的。我们的基金在投资者申购前都进行了充分的沟通,除了满足协会规定的合格投资者要求及风险测评,我们还会进一步了解投资者的心理预期和风险偏好,追求短期投资收益或不能接受净值波动的投资者我们都拒绝了。所以,申购我们基金的投资者关注的是长期投资的复合收益,这让我们能更充分的发挥长期投资的优势。

  这是我们公司简单的介绍。谢谢!

  (问答环节)

  刘飞:你们公司比较小,你们公司的考核期是怎么考核的?你们现在只有4个人,你们如何考核大家的工作?

  奕歌投资:基金经理就是看业绩,研究员的话就是看推荐的股票

  刘飞:研究员是如何考核的?

  奕歌投资:看推荐股票的表现,但其实更重要的是看推荐的逻辑是否正确

  刘飞:比如说如何评判这个研究员?是内心的感觉还是有没有制度化的东西?

  奕歌投资:有一些量化考核,但严格意义上不能说已经制度化了

  刘飞:你们的回收率是特别大的,最大的应该有18%,你们后面是怎么改进的?

  奕歌投资:坦白说,我们不能给客户承诺未来的最大回撤一定会很低,我们会尽量控制,但不一定能做到低回撤高收益,我们是高仓位策略。暂时这个阶段,我们倾向于认为择时并不是我们的优势。

  刘飞:你们的策略是选到好股票就买入持有?

  奕歌投资:基本上是这样。如果涨得太快估值太高了,或者找到了更有吸引力的公司时,也会有一些仓位调整。

  刘飞:能不能详细的介绍你们选股?如何选到你认为需要入仓的?比如说要达到如何的标准才会入仓?

  奕歌投资:团队相对较小,覆盖的行业不多,就六七个。举一个具体的例子,之前我也研究房地产,房地产行业经过近20年的发展,积累起了巨大的存量房产。我们就在思考这里面是不是存在一个比较好的机会。我们就开始研究物业管理行业,当时查的数据是全国大概有180亿平米左右的物业管理面积,未来每年还会增加10亿平米以上,市场空间足够大。全国有10来万家物管公司,行业集中度很低。那个时候市场上只有绿城服务、中海物业两家上市公司,另外还有少数一些在新三板上市。经过对比,我们重点研究了绿城服务。我们看了招股书,查了绿城服务的历史背景和经营情况,找了一些小的物业管理公司和业主委员会访谈,还找了一个以前在恒大做物业管理现在自己出来做物业管理培训的朋友了解情况。之后还去了绿城的大本营杭州调研,和管理层交流,实地看了一些绿城管理的小区。那次是一个比较大型的联合调研,有三四十个人,公募、券商、私募的都有,交流的情况来看,预期差特别大,当时对这个行业普遍的看法是,物业管理费不容易提,人工成本持续的上升,会挤压利润率。而我们通过各种渠道了解行业的情况是物业管理费可以提价,并且空间并不小。一二线,三四线房价普遍的上涨,比如说深圳这样的地方,以前房子值两百万,现在房子变成了七八百万,业主感到自己更富有了,那个时候的物业管理费可能是2-3元,现在业主对生活品质追求更高,如果提高了物业管理费,相应的服务水平提高了,很多业主对物管费的支付能力和意愿都是很强的。在全国范围内来看都是这样子。这个行业我觉得核心竞争力在于服务品质,服务品质在长期坚持的过程当中会形成品牌的壁垒。增长空间大,确定性强,轻资产,品牌美誉度高,市盈率又在20倍以下,我们就重仓买入了。

  刘飞:按照当时的时点看,因为你们看的是地产后市场,地产板块的估值应该在5倍左右,绿城服务当时在20倍左右。你们如何抉择20倍的绿城服务和5倍的开发商。第二个问题,现在你们如何看30倍的绿城和5-6倍的地产开发,投资是很多投资机会如何选择的过程。

  奕歌投资:您说的是20倍的绿城服务和5倍的开发商之间的选择?

  刘飞:结合重仓的时点看。

  奕歌投资:我们当时都有买,但是觉得绿城服务的确定性更强就买得更多。进入一个小区做物业管理服务是可以长期收管理费的,有持续积累的东西在里面。而开发商,不管你做的多高端,绿城的也好,融创的也好,金茂的也好,把房子卖出去之后,其实基本上就跟开发商没有关系了,你要不断的重新拿地,在经营的过程当中没有业务的积累或者说积累是有限的。而物业管理公司在持续积累在管面积,同时还有一些合同已经签好的储备面积。所以说,物业管理能够持续的增长,管理的面积增长,物业管理费的单价也能增长,在增量市场可以拿到,存量市场也可以去替换。现在普遍的居民都是追求生活品质,愿意为更好的服务支付溢价。而且房产是有投资属性的,物业如果用绿城,万科或龙湖这样的优秀品牌,对于提升房子的售价或租金都是有帮助的。事后看,那个时候持有优质开放商,收益率更高。

  现在,绿城服务的市盈率去到了40倍左右,我们也减了仓位,这个时候地产股的吸引力可能更大一些。

  刘飞:如何决策建仓和加仓,一个是开发商,一个是物业管理,如何动态的调整仓位?有没有动态的机制?

  奕歌投资:有的。绿城服务现在是40倍市盈率,假设未来3年的CAGR是25%,3年以后估值如果还可以给到40倍,EPS增长的钱就可以赚到。但这个有一定的风险,三年以后,如果市场的风险偏好变了,或者觉得公司的增长潜力变小了,估值就有可能下滑,比如说去到20-25倍就不赚钱了。我们看现在的地产股,比如说融创,简单计算,假设能完成今年保守的销售目标4500亿,乘于权益比例,再乘以利润率,算出潜在利润,市盈率在3倍左右,并且只要公司不继续拿太多的地,净负债率也可以在未来两年迅速降下来。其实只要不崩盘,这个估值就有很强的吸引力。我们在对比了很多家公司后,综合考虑了土地储备,净负债率,管理层,产品力,销售能力等因素后,配了五个地产股,加起来仓位并不轻。

  龙舫:您刚才说的都是港股,现在的产品主要是以港股为主吗?

  奕歌投资:我们倾向于从行业去选择,选出来的结果确实是港股更多。

  龙舫:现在三个产品主要的配置比例是?

  奕歌投资:港股居多,主要是教育,地产,物业管理,互联网。

  龙舫:刚才看您的介绍,对房地产,TMT都有一些研究,现在大概看好的行业板块是哪些?

  奕歌投资:物业管理、房地产、教育,消费当然好,但是我们当时确实没有在比较好的位置买到高端白酒,还有其他比较好的消费品,现在也在看,可能会等待更好的入场时机。互联网这个行业太大了,移动游戏是互联网,云也是互联网,还有电商,广告,视频等。我们正在看,互联网行业好的公司我们觉得还是在海外,特别是美股的,包括最近新上的B站,我们都在看有没有机会。现在很多公司的估值都比较高,但互联网值得长期关注。最近休假去了苏格兰,一共才几百万人,人口不增长,如果你在这个国家做线下,做完了500万人的生意,也成为不了大公司。我是喜欢买持续成长的行业和公司,而互联网的触角是没有边界的,只要能找到用户的痛点,用户数可以迅速达到千万这个量级,互联网服务的边际成本也是非常低的。互联网行业我们肯定会持续跟踪观察,但是现在符合我们估值标准的不是很多。

  龙舫:判断价值的成长,可能您是看综合性的指标,估值,未来的现金流,同时也会看利润的增长,哪个指标是最重要的?或者说是你首先会看的。

  奕歌投资:量和价都很重要,如果有量的增长,价提升不了,这样的行业我也觉得很难下的手。所以我们更倾向于to C的行业,to B我们也会看,但是很少出手投资。在to B的行业里,往往存在很强的博弈,你的客户经营的是一盘生意,看中是利润,市场稍有变化,他就会想着从你这里压价。而to C的行业,只要你的产品或服务做出了差异化,那你就能享受溢价。

  刘飞:第一选择的是商业模式,你们非常看重商业模式。

  奕歌投资:是的,一定是看得懂的商业模式。我一直在想哪些是我们可以把握的,哪些东西我们没有别人厉害,我们必须真诚面对自己。投资比高考好,高考有没有准备好都得上,投资不一样,没有准备好的行业可以不参加,准备好了再上场。

  龙舫:我理解你是看好持续的收入和利润的增长。

  奕歌投资:对。收入是量乘以价,我们希望两方面都要增长。不是说价格不增长就一定不好,但如果你的价格不能增长,对于to C的,也许说明你这个产品或服务的竞争力不强,量可能最终也会下去。最后我们选出来的确实是量和价都能增长的。互联网看不到量的边界,如果足够优秀,量会非常大。在中国也会诞生一些传统行业的巨头,因为你可以做10多亿人的生意。所以大公司基本上诞生在中国、美国,印度也有可能,就是因为量足够大,中产阶级的量足够大,在这个时代做投资比较幸运。

  龙舫:你们的注册实缴资本。

  奕歌投资:我们是交了260万,协会要求实缴资本要达到25%,我们是贴着这个线去缴的。

  龙舫:你们不做事中和事后的风控。

  奕歌投资:如果净值不触及预警线,基本面的风险是由基金经理负责。

  龙舫:更多的是事先的优选标的。

  奕歌投资:对,我们希望通过选股来规避风险,制度上就按照产品上面的条例来做。

  龙舫:更多的是用产品本身的风控警戒线来进行操作。

  奕歌投资:是的。

  刘飞:回撤和收益率之间差别还是不小的,后续有没有应对的方式?

  奕歌投资:后续我们可能会在择时方面加强一些。

  刘飞:三个产品的收益率,是三个都买还是?你们这个是怎么运作的?

  奕歌投资:有一些差别,因为管理人员不一样,但是会放到一起讨论。元晟,当时和一个同事共同管了半年,他负责A股,我负责港股,后面发现A股没有什么大机会,重心更多的放在港股研究。A股的公司市值包含太多非基本面的东西,我们只想支付基本面的估值。

责任编辑:武丽俊

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