券商策略周报：震荡不改上行趋势

　　上周沪深A股市场先扬后抑，整体表现平稳，日均成交额小幅增加至6077亿元。截至上周五收盘，上证综指收报3353.62点，一周累计下跌0.35%；深证成指收报11063.10点，一周累计上涨0.84%；创业板指收报1875.63点，一周累计下跌0.51%。

　　行业板块表现方面，房地产、食品饮料、电气设备、休闲服务和汽车等行业涨幅居前，而钢铁、采掘、计算机、银行和有色等行业表现落后。主题投资方面，新能源汽车、锂电等概念走势非常活跃。

　　天风证券：

　　8月份经济数据出现小幅波动，但仍在预期之内。因此，A股市场做多窗口远未结束，指数将继续缓步上行。建议继续加配高性价比的券商股，关注成长股的内生增长逻辑。

　　国金证券：

　　后市上证综指将维持在3250点到3400点区间内震荡波动态势，策略方面应坚持盈利驱动、拥抱龙头，消费和金融股表现有望占优。此外，建议适当增配酒店和地产股等，而对资源品板块应谨慎。

　　银河证券：

　　四季度市场可能面临一定的变数，重点推荐：1，业绩稳定、安全边际高、品牌溢价能力较强的白马消费龙头以及大金融板块。2，部分受益通胀的农业相关品种。3，估值较低、业绩向好的地产以及建筑行业龙头。

　　平安证券：

　　当前市场的核心推动力是企业盈利水平持续增长预期，板块配置方面推荐周期股和PEG相对合理的成长股。此外，煤炭、有色、计算机、通信、新能源汽车产业链和人工智能主题可持续关注。

　　华创证券：

　　就基本面来看，A股市场并没有系统性风险，谈论周期股行情结束也为时尚早。短期可关注处于相对低估值区间的个股补涨机会，而代表新型战略性工业化的产业将成为后市最具确定性的热点扩散方向。

　　东北证券：

　　目前并未看到增量资金进场迹象，按估算的结算金数据来看，市场已经连续三周位于0.40的上轨上方，短期市场回调风险加大。

　　海通证券：

　　稳中求进 四季度行情异动初现端倪

　　过去一周市场表现平稳，但板块结构出现了明显变化：顺周期的资源板块下跌，逆周期的地产、建筑和消费板块上涨。这或许表明，四季度的行情异动已经初现端倪。

　　市场结构发生微妙变化，异动行情徐徐开启

　　市场结构已经发生了微妙变化。上周四和周五，顺周期的钢铁、煤炭、有色板块分别下跌6.0%、5.4%、3.8%，逆周期的房地产、建筑板块分别上涨3.9%、1.0%，消费行业中的餐饮旅游、家电板块也上涨了1.5%、1.1%。这样的板块结构显然与6月至8月周期强、消费弱的市场格局不同。统计表明，2012年以来A股市场在每年最后的三到四个月里行情都会出现一些异动，我们认为今年应重视地产和建筑板块。之所以强调地产和建筑板块，除了今年以来涨幅小、基金配置低这一共同点外，潜在的催化因素可能是地产调控政策出现变化以及PPP加码。9月以来地产和建筑板块累计涨幅已达6.9%、1.2%，而同期上证综指下跌了0.4%，显示市场格局正在发生微妙变化。

　　四季度行情异动初现端倪。经济数据波动对市场结构会造成一定的影响，一方面经济数据对应微观企业盈利水平，另一方面经济数据变化会引发政策调整，进而影响板块走势。今年年中时宏观经济数据好于预期，二季度GDP增长6.9%与一季度持平，工业增加值同比增速从4月的6.5%回升至6月的7.6%，固定资产投资增速也稳定在8.6%到8.9%之间。在这种宏观背景下，叠加供给侧结构性改革和环保督查进一步推进，以钢铁、煤炭为代表的资源类企业盈利能力迅速好转。而从上周刚刚公布的宏观数据来看，更有利于逆周期的地产、建筑及盈利稳定的消费行业，相应板块随即走强。

　　四季度行情的博弈性和季节性因素

　　要重视四季度行情的博弈因素。各类投资者年底拼收益、争排名，使得年底行情的博弈特性变大，如2012年到2016年，净值收益率在前三季度排名后25%的基金产品，通过四季度逆袭最后全年排名进入前75%的概率均值为25.8%。在博弈因素影响下，过去五年的四季度市场频繁出现某些行业的短期逆袭现象：2012年12月的银行股，2013年9月的上海自贸区概念股，2014年11月的“一带一路”主题和券商股，2015年11月初的券商股和12月的地产板块，2016年11月的建筑板块。这些在年末出现异动走势的板块有几大共性：第一，大涨前股价表现一般，即低涨幅。第二，大涨前公募基金配置比例很低，即低配置。第三，有政策或事件性因素催化。综合这三大特点来看，我们认为今年投资者应重视房地产、建筑以及券商板块。

　　从历史上的季节性规律来看，四季度金融、地产和消费板块表现强、周期股走势弱。将时间拉长，统计2005年以来各行业板块在四季度的表现较沪深300指数的超额收益，可以发现，四季度强周期的资源板块普遍表现较差，金融和消费板块表现较好。如2005年到2016年，有色板块10月、11月、12月表现超越市场的概率以及相对市场平均涨跌幅分别为33%和-1.2%、33%和-1.1%、33%和-3.5%；钢铁板块为33%和-0.8%、42%和0.6%、42%和-0.7%；石油石化板块为42%和0.3%、25%和-0.8%、25%和-1.2%。而金融、消费板块整体表现较优，2005年到2016年，银行板块10月到12月表现超越市场概率以及超越市场平均涨跌幅为67%和1.7%、58%和0.3%、58%和2.6%；证券板块为58%和2.2%、58%和2.3%、50%和5.1%；地产板块为58%和1.2%、58%和2.3%、33%和-1.8%。消费板块中的家电行业，10月到12月表现超越市场概率以及超越市场平均涨跌幅为50%和0.9%、75%和2.3%、58%和-0.8%；白酒板块为50%和-0.9%、58%和2.2%、50%和0.4%；汽车板块为50%和-0.6%、67%和1.0%、58%和-2.6%。这个板块表现的季节性规律其实与基本面波动有关，即四季度是周期资源品淡季，消费品旺季，而三季度宏观经济数据的公布也使得全年经济运行状况基本明确，金融板块的不确定性减弱。

　　应对策略：稳中求进

　　震荡市向上波段将继续演绎，核心逻辑是资金面趋稳、基本面数据不差、改革继续推进。6月以来资金面持续平稳，目前10年期国债利率维持在3.6%附近波动。基本面保持相对平稳，半年报A股公司净利累计同比增长17%，预计全年增长14%。政策方面，供给侧结构性改革以及国企改革仍在继续推进中。此外，市场情绪指标有所上升，但并未过热。

　　配置方面，建议稳中求进，从业绩角度关注金融和消费板块，从博弈角度跟踪建筑和地产板块，主题投资聚焦国企改革板块。

　　华泰证券：把握周期股“黄金坑”的入市良机

　　牢牢把握盈利修复主线。上一轮行情在重金融背景下A股市场由DDM模型的贴现率部分驱动，流动性与市场风险偏好大幅提升催生大牛市。即使2014年底市场风格一度切换至大盘股，也无法撼动以小盘股、成长股为主的行情主线。而中国经济目前已经进入产能周期拐点，供给侧改革则加强了产能周期拐点的斜率。因此，A股市场本轮行情由DDM模型的盈利部分驱动，大盘股和周期股持续走强，盈利修复主线贯穿全程。目前来看，打破周期股盈利修复主线的只有通胀上行引致长端利率快速上升，在此之前投资者应坚定“制造为王”产业链的投资机会。

　　市场对需求端的担忧过虑了。结合经济以及金融数据来看，市场对需求端的担忧过虑了。8月份工业增加值增速回落，但资本品、耐用品制造业增速整体回升，一方面支撑资本品、耐用品制造的企业盈利能力持续修复，同时对其上游资源品和材料制造领域形成需求扩张，扩大上游资源品和材料制造龙头企业的供需缺口。8月份的金融数据表明融资需求较好，表内信贷仍较强，社融新增额中非信贷部分有所恢复，特别是企业债券融资出现明显好转，进一步表明周期性行业仍然处在资本开支扩张周期。

　　“制造为王”周期股呈入市良机。在当前周期股出现调整之际，建议把握难得的周期股“黄金坑”，积极入市。在产能周期拐点阶段，应该主动拥抱制造业中周期修复带来的投资机会。首先，二季度A股非金融企业偿债支出同比仍处下行阶段，从8月信贷数据看，企业仍然处在资本开支扩张周期，保守估计A股非金融企业ROE至少能修复到2018年中期。其次，目前在建工程同比增速仍在持续下行，周期性行业产能利用率回升趋势将继续，价格上涨局面将进一步反映至周期性行业的三季报中，从而强化周期股盈利上行预期。

　　环保动真格，盈利复苏周期进一步延长。当前2+26个城市环保限产政策得到了切实执行，我们认为，环保限产将进一步延长加工类行业的盈利复苏周期。从钢铁行业供给侧改革情况来看，在盈利复苏前期的现金流与资本开支同步上行阶段，由于产能去化导致资本开支快速下行，进一步优化了供需结构。我们预测，以电解铝、化学原料为代表的环保限产行业在未来的上市公司三季报中有望复制钢铁行业的情形，企业盈利上行态势将更加明确。

　　坚定制造为王，配置“金色化工”。在企业盈利复苏持续而利率水平并未快速上行态势下，市场仍将呈现震荡格局，而周期股将出现难得的“黄金坑”，行业配置推荐“金色化工”组合：银行（招商银行）、稀有金属（五矿稀土）和电解铝（云铝股份）、化学原料（万华化学）、工程机械（柳工）。主题投资方面，建议关注雄安新区、军工混改、新能源汽车产业链等。

　　安信证券：震荡不改向上趋势

　　目前基本面稳定健康，震荡不改市场向上趋势，投资者可以考虑逢低伺机加仓。

　　首先，9月份经济数据有望出现反弹。8月份PMI数据与工业增加值相背离，很可能是由于受到了高温天气等的影响。从投资分项数据来看，制造业投资单月同比较7月有所回升，也表明经济内在需求仍然向好。综合来看，我们认为9月份的经济数据有望出现反弹，四季度经济仍将保持平稳增长。

　　其次，流动性正趋向乐观。从外部环境来看，美联储有充分理由停止加息。从国内来看，金融去杠杆已经进入稳定期。我们认为M2依然是一个重要指标，8月M2增速为8.9%，或许意味着央行在货币政策上不会继续边际收紧。虽然我们认为近期降准概率不大，但央行进行定向宽松的概率在上升，流动性趋向乐观。

　　最后，短期市场可能因为部分获利盘的兑现操作而出现震荡，但市场总体风险偏好仍将维持在高位。上周在周期股调整之际，近期销量数据较好的地产股立即加速上涨，建筑股也开始有所表现，逆周期对冲逻辑显现。

　　另外，从政策信号来看，股指期货再度松绑有望吸引长线资金入场。

　　总体而言，A股市场仍处于震荡向上阶段，建议关注券商、地产、建筑、环保、5G等板块，以及中小创中的优质成长股。主题投资方面，可以关注国企改革（煤电、造船领域等）、房屋租赁、雄安新区以及人工智能概念等。

　　国信证券：继续看好慢牛行情

　　2017年以来，宏观经济在供给侧和需求侧的两方面因素造就了A股市场逐步走强态势。供给侧方面，随着供给侧结构性改革的持续推进，中国经济在“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”等方面取得了巨大进展，产能不断向行业内的优势白马龙头企业集中。同时，需求端表现总体向好，制造业PMI指数连续10个月维持在50%以上的扩张区间，GDP同比增速连续两个季度稳定在6.9%的较高水平上，工业品产量、发电量、公路铁路货运量等一大批指标也持续回升。

　　展望未来，在宏观经济总体保持稳定背景下，A股市场由价值投资驱动的结构性慢牛行情或许才刚刚开始。不同于以往由粗放式扩张或者货币放松带来的牛熊快速转换，我们相信这一次的牛市新征程将是一场优势企业价值投资的盛宴。

　　长期来看，决定股票价格的核心变量在于企业自身的净资产收益率及市场整体利率水平。在未来产业不断集中、投资刺激减少、宏观经济趋稳的环境中，A股市场上将涌现出一大批拥有持续稳定收益率的优势企业，而这是A股市场能够走出长期结构性慢牛行情的根本保证。而在经济结构转型过程中，随着第三产业和消费占比不断提升，未来中国的整体利率中枢有望不断下降，有助于提升权益类资产的整体估值水平。

　　短期来看，虽然8月份的经济数据有所波动，但经济复苏过程仍然在进行中，对A股市场的影响有限。

　　国泰君安：消费股风险收益比更高

　　金融和周期板块在本轮行情中表现相对亮眼。自2017年5月12日上证综指阶段性见底3016.53点到9月17日，累计涨幅为9.85%，深证成指涨幅为13.39%，创业板指涨幅为5.89%，上证50涨幅为14.77%。从市场风格来看，金融板块累计涨幅为18.72%，周期股涨幅为12.19%，成长板块涨幅为10.23%，消费板块涨幅为9.38%，显然金融和周期板块在本轮上涨行情中对市场的贡献相对更大。从驱动因素来看，首先是前期市场对于企业库存周期、金融去杠杆的预期得到了修正。然后是环保督查限产驱动周期品涨价，进而推升金融和周期板块公司资产负债表预期向好。

　　历史经验表明，PPI、周期行业盈利水平与股市行情具有一定的同步性。PPI同比与周期行业的盈利水平具有一定的同步关系，2010年之后这种同步关系要较之前更为明显。这可能与宏观经济自2010年后步入平稳增长阶段，加上周期品行业整体处于产能过剩状态、企业盈利水平对价格弹性要求更高有关。PPI同比与周期板块的市场表现，除了2006年到2007年的牛市以及2014年到2015年的牛市区间外，其他大部分时间里具有正向关系。值得注意的是，在2006年到2007年牛市期间，企业盈利处于改善状态，而在2014年到2015年牛市期间，企业盈利始终处于下滑状态。当前PPI已出现下滑态势，后续或对周期板块的业绩以及市场表现形成一定的压制作用。

　　支撑周期股走强的因素边际趋弱，周期板块弹性趋于弱化。未来宏观经济增长将保持平稳态势，从供给侧来看，近期焦煤、焦炭、螺纹钢等黑色产业链期货市场涨势已经放缓，甚至出现了回撤。而随着环保限产举措的继续推进，一方面环保限产最严厉阶段可能已现，另一方面环保限产除了对周期品的供给侧形成收缩效应之外，实际上对需求端也有抑制作用。因此，周期品价格的强势上涨态势或难以继续维持，相对于A股市场风险偏好的进一步上行，周期品后续上涨的弹性以及空间相对有限。

　　消费板块相对周期股的风险收益比更高，秋季市场有望演绎消费股行情。从半年报业绩来看，全部A股公司的业绩增长水平稍低于一季度。随着经济增长保持温和，未来具有业绩稳定性，且整体涨幅相对较小的消费板块的风险收益比，较周期、金融板块要更高。8月CPI同比回升至1.8%，市场通胀预期升温，叠加中秋、国庆假日到来，或将对消费板块行情形成催化。消费品板块我们看好二线白酒、航空、汽车、商贸零售、禽链、消费电子、酒店、旅游等细分领域龙头。此外，环保限产举措将继续发力，看好水泥、房地产、银行等板块。主题投资方面，看好雄安新区、人工智能、5G、环保等具有业绩和政策催化的确定性主题。