【明眼看市】 一项原本被寄予厚望的交易制度，这个时候却不再那么受待见了。
桂浩明
很多投资者对近期股市的调整及板块分化印象深刻，舆论界也有较为强烈的反响。不过，如果就行情走势而言，新三板市场的调整与沪深主板毫不逊色，而且板块分化更严重。
比如新三板做市指数，今年3月底创出今年以来新高1162点，如今差不多整整跌去了100点，跌幅超过8.5%。同期，上证综合指数的跌幅大体上是在5%左右。当然，在这段时间上证综合指数的最大跌幅超过9%，但从5月中旬以来，其慢慢反弹。新三板的做市指数，则是从3月底一直跌到6月初，期间曾经最多连拉14条阴线。进入6月份，也只是横盘，没有表现出明确的反弹动向。
一般来说，新三板中实现做市商交易的挂牌公司，相对质地比较好。有券商为它做市，理论上价格较为合理，因此似乎不应该出现这种持续下跌的被动走势。事实上，如果拿新三板的成分指数与之对比，人们还会发现，该指数的跌幅要比它小很多，从3月底到现在，指数基本走平，这一期间的最高点是1250点，现在是1230点，可见如果一定要讲跌幅的话，也是很小的。于是问题也就不可避免地摆在了人们的面前：为什么新三板做市指数会大跌呢？如果说是宏观环境所致，那么鉴于其主要是以中小微创业型企业为主，在当前的市场风格制约下，它的跌幅应该会大于上证主板指数。如果说是因为业绩不如人意，那么实际水平还要低的新三板成分指数，似乎更有理由下跌。可实际情况是，与相关的几套新三板指数做比较，新三板做市指数表现是最差的。
原因在哪里？恐怕还要从制度上去找。新三板推出做市交易后，一度吸引了不少投资者的参与，在很短的时间内，做市指数从千点上涨到了2600点以上。不过随后就开始了调整。这场调整与主板市场的“股灾”几乎同步，所以也没有人对此多说什么。而到了去年年底，一方面IPO速度有所加快，另一方面人们对于新三板出台改革政策的预期也十分强烈，这就使得新三板展开了新的上涨行情。其中实施做市交易的挂牌公司，由于涉及的题材相对比较多，因此也就更加受到追捧，在今年一季度有过很不错的表现。而这种走势，在当时被称之为“集邮行情”。
但问题在于，随着时间的推移，一部分有意转板进行IPO的公司，出于各种目的考虑，纷纷退出了做市交易，另外一部分因为期待新三板交易制度变革而入市的投资者，也因为一直没有看到预期兑现的迹象，逐步开始离开新三板。当初他们进入的重点就是新三板做市股票，这样也就给做市指数带来了很大的压力。问题还在于，当越来越多的投资者发现，实行做市交易并不能令股价出现预期中的变化，而众多挂牌公司也对做市后的股价感到失望，甚至做市商也发现此项业务越来越鸡肋。因此，也就有了市场对做市交易的冷淡，以及做市交易本身吸引力的丧失。一项原本被寄予厚望的交易制度，这个时候却不再那么受待见了。这个时候，距离其曾经有过的辉煌，仅仅相差两年。
这个时候，人们恐怕应该从做市交易本身来反思一下问题。作为一种海外成熟市场行之有效的制度设计，为什么在境内的新三板发展得很不顺利呢？将做市商资格严格限制为券商，即便有限度地向私募基金开放，到目前为止也是只打雷不下雨，这种制度设计上的滞后显然是一个问题。另外，新三板发展方向不明朗，很多挂牌公司试图转板，甚至有的在转板之前还要求主动在新三板退市，这都表明了制度缺陷正在不断弱化新三板的市场吸引力。对于做市制度安排中存在诸多不利于转板的规则，更是使得投资者对做市交易心存疑虑，这样该指数弱于成分指数，也就一点不奇怪了。
新三板做市指数的疲弱表现，是令人失望的。作为一项基础制度，无疑它遇到了发展的瓶颈与障碍。出路无非是加快改革，这是广大投资者的迫切心愿。否则，新三板的发展前景难以让人乐观。
（作者系申万宏源证券首席分析师）
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