股市捉妖记万能险到底如何修成妖

　　■金水

　　热闹的股市捉妖记过去，大盘绿油油的颜色又开始翻红。万能险举牌的格力电器一个跌停板就止跌了，天虹商场跌停又涨停了，中国建筑也是如此。其实，真正的妖精是火眼金睛的，买的都是物超所值的宝贝，假妖精却吓出原形。看看乐视网一天蒸发80亿，市盈率还有107倍，公司不得不停牌，据说把定增机构害得不轻。

　　 股市捉妖记源于证监会主席刘士余在周末中国证券投资基金协会会员大会上突然脱稿发飙，指出一些资产管理人不仅是土豪、妖精，还是害人精，他们在挑战法律和道德的底线。同一天，保监会副主席陈文辉也提出要防止保险资金绕过马其诺防线进行监管套利。险资举牌涨幅巨大的格力电器、中国建筑、中国电建等中字头大盘蓝筹股纷纷跌停，12月5日，又赶上招商证券要开策略会，传言再次验证了“招商魔咒”。实际上，股市已经连涨7周，本来就应该调整了，和招商证券没有任何关系。

　　 恒大人寿被保监会停止股票投资资格，保监会紧急停止了前海人寿的万能险新业务，并派出调查组到前海人寿和恒大人寿进行检查，基本坐实了万能险就是刘士余口中的妖精。显然，刘士余吸取了前任在股灾中的教训，3300点开始风险管控，在股市捉妖。2015年股市的妖精是杠杆，2016年股市的妖精就是万能险。万能险是保险公司发行很多年的成熟产品了，又是如何变成妖精的呢？

　　“保险资金”秒变“危险资金”

　　 保险资金是出了名的谨慎，代表了风险管理的业界水准。保险的意思就是追求稳妥，有钱任性不是保险资金的风格。不过，近期险资举牌万科、南玻A、格力电器、中国建筑和伊利等公司风格却非常凶悍，成为很多优质蓝筹上市公司门口的野蛮人。除了中国建筑欢迎安邦举牌之外，万科、格力电器、南玻和伊利等公司都明确表示反对险资举牌。

　　 刘士余重新定义了险资，是危险的险，而不是保险的险。不过，近期凶悍举牌的野蛮人真的是险资吗？事实上，至少举牌的大部分资金来源不是保险公司自有资金或者保费收入，而是一种叫万能险的理财产品，严格意义上说，它不是保险资金，而是来自保险客户万能险投资账户的资金。你要让保险公司自己掏钱买这么贵的股票，他还真不一定舍得，也没有那么多钱。

　　 前海人寿、恒大人寿、生命人寿、华夏人寿、阳光保险和安邦保险等新兴的保险公司频频举牌，中国人寿、中国太保、中国平安这些传统的保险巨头今年几乎没有参与；中国人寿、中国太保和中国平安等几大保险巨头主要依靠保费收入，资金成本很低，期限很长，完全可以安静地做一个长期机构投资者。而那些新兴保险公司的资金来源主要是万能险等理财市场资金，希望借助万能险的资产管理业务实现弯道超车，迅速做大保险公司资产规模。但是，这些万能险期限短，资金成本高，所以，保险公司变成类投资公司，投资风格比较激进。

　　 2015年赶上股灾和PtoP互联网金融公司跑路，信托风险的暴露，利率不断下行，储蓄资金找不到安全的投资出口，发现一些新兴保险公司的万能险和投资分红险收益高。老百姓相信保险公司的产品比较安全，如果保险公司都不保险，那就再也找不到安全配置的资产了。万能险大卖，成为理财市场一枝独秀的明星品种，呈万亿级规模的增长。一些名不见经传的保险公司依靠万能险等理财产品迅速崛起。生命人寿、华夏人寿和前海人寿等新兴保险公司发行的万能险预期年化收益率都在7%-9%之间，加上银行渠道的费用，资金成本达到10%。

　　 经过2013年钱荒之后，新兴保险公司的钱好募集了，上万亿的资金募集到手，却发现高收益的资产已经很难找，市场陷入了资产荒。随着社会整体利率水平的不断下行，理财产品收益超5%都已经罕见，这些万能险面临巨大的利差损失。1万亿万能险每年利息支出就是1000亿，高收益的万能险成为新兴保险公司手中的“烫手山芋”。生命人寿已经传出巨大财务窟窿，当时，它发行的万能险收益率是市场最高的，规模也很大。万能险巨大的财务压力让新兴保险公司只能博取风险收益，无法做一个安静的长期投资者。

　　 万能险是一个有一部分保险保障功能的理财产品，扣除保险公司收取的保费之外，多余的资金进入到万能险客户名下的投资理财账户，保险公司就是用这些钱去举牌上市公司的。但是，万能险作为保险公司经营的一个保险产品，所有的资金都计入到保险公司资产负债表。也就是万能险卖得越多，保险公司负债越多。保险公司需要尽快把这些高成本的巨额资金购买成资产，这样保险公司的资产规模就会扩大。但是，资产荒让万能险已经在固定收益市场不容易找到覆盖资金成本的资产，只能进入股票市场博取风险收益。

　　 这些靠万能险发家致富迅速做大的新兴保险公司开始凶悍举牌，变成了敲开优质龙头上市公司大门的野蛮人。因为优质蓝筹公司经历股灾之后估值便宜，而且资产规模比较大，收入和利润规模比较大，一旦持股超过20%就可以按照长期股权投资权益法记账，可以避免二级市场股价波动影响保险公司利润，这就意味着保险公司的资产规模、收入和利润都会几何倍数增长，有利于进一步扩张。这就是新兴保险公司万能险赚钱的秘密。于是，行业龙头上市公司因为资产规模大、收入和利润规模大成为万能险举牌并购的重点。

　　 2014年万能险举牌从最初的招商银行、民生银行、浦发银行、金地集团和金融街牛刀小试。2015年股灾后开启了对行业龙头公司的举牌并购。最著名的就是宝能举牌收购万科，从宝万之争到许家印的恒大出场，高潮迭起，万科的股票成为险资争抢的绣球。恒大来晚了，赶上一场盛宴的结尾，尽管万科股价已经很高，但恒大仍然开启从二级市场买买买模式，总共动用363亿元，买了万科15.5亿的股票，占14%，位列第三大股东，平均价格达到23元。宝能和恒大都是地产起家，能够控制地产业的标杆企业万科在他们事业中具有里程碑的意义。

　　 万科总资产超过7000亿元，净资产也达到1000亿元，今年收入可能超3000亿元，利润上百亿。目前，宝能控制万科25%左右的股权为第一大股东，第二大股东为华润集团持股15%，第三大股东是许家印的恒大超过了14%，第四大股东是安邦有7%。保险公司已经完全控制了万科这家地产龙头公司。

　　 从万科的案例来看，保险公司用万能险举牌不计成本，只问结果。新兴保险公司以万能险吸收社会资本，四处出击掀起一波波举牌并购浪潮，以谨慎示人的险资变成了危险的野蛮人，这引起了监管层的注意。当前海人寿瞄准格力电器的时候，监管部门出手了。2016年中，政策风向转向控制资产价格泡沫，万能险作为一颗定时炸弹成为去杠杆需要拆除的。

　　万能险持股权属谜团

　　 一些法律专家认为，险资举牌并购上市公司目前还找不到明显违反法律的地方，都是按照证券法和公司法框架内在进行。

　　 但是，险资举牌主要是万能险等理财资金，万能险举牌不同于美国的杠杆收购，它不是保险公司举债杠杆收购上市公司，风险由保险公司股东承担，这纯粹是市场行为。万能险不一样，它是社会资本，打着保险产品的名义，实际上是理财产品，举牌资金来自保户的投资理财账户，保险公司只是万能险产品发行机构。万能险不是债券，保险公司也没有保本保息的承诺，投资风险是购买万能险的投资者承担。但是，这些万能险进入了保险公司资产负债表，举牌上市公司的资产、收入和利润的权益都归保险公司。

　　 万能险之所以能成为妖，就是因为保险公司用社会资本举牌并购，满足自身资产规模、收入和利润快速增长的需要，风险却是购买万能险的投资者承担。这种只享受收益，而不用承担风险的制度设计漏洞，必然是野蛮人成群结队。刘士余看到这个致命的漏洞发展下去可能酝酿另一场危机。

　　 当然，我们需要规范万能险，及时打上万能险的补丁。但也应该看到，没有保险资金举牌的威胁和制约，资本市场会面临大股东减持的压力，今年正是因为举牌的制约使得上市公司大股东不敢轻易减持，否则可能失去控制权。

　　 保险资金一直是政策鼓励参与资本市场的长期资金，在转型创新型国家的过程中，资本对于科技的孵化，对产业升级转型都是必不可少的。我们不能因为万能险否定保险资金对资本市场的作用，也不能因噎废食，妖魔化资本，从而让科技发展和企业创新失去资本的助推。不仅科技创新需要资本助力，很多过剩产能还需要资本并购整合，未来中国企业的全球竞争力，需要全球范围内整合资源，参与全球产业整合，这些都离不开资本的作用。万能险可以规范了重新上路，专注精耕细种的农民需要，敏锐嗅觉的狩猎高手同样也需要。