本报记者 李维 实 习 生 严娱 北京报道
资管业的监管政策正在对传统证券业务环节带来次生冲击。
21世纪经济报道记者日前从华中、华东部分券商机构业务部人士处获悉，近期业内的股票质押项目合作在从过去使用较多的资管计划向银证间接授信模式（下称银证模式）“转型”。
上述业务变形的原因或与此前机构私募资管业务的监管趋严不无关联。在证监会下发“新八条底线”（《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》）后，以资管计划进行的各类融资正在受到诸多限制。
与资管模式不同，在银证模式下券商只要在银行方面取得授信，银行即可为股权质押项目进行放款，但在风险承担上，银行则只通过转移部分收益权的方式赚取推介费用，而项目实际风险则将向券商转移。
从业务上看，上述模式能够帮助银行挽留有股权质押融资需求的客户，同时降低银行在该类项目上的风险，而券商则可节省自有资金占用，并增加资本中介业务的实际收入。
资管类质押转型在即
新八条底线实施已有三月有余，而通过资管计划开展的融资类业务也在面临更大转型压力，其中发起资管计划开展的股权质押业务就是所受冲击的一个横切面。
“传统的方法是，券商或者基子（基金子公司）发起一个资管计划，然后银行理财资金来对接，资管只是做了一个通道，券商、基子也是相应的赚取通道费用，”北京一家AMC系券商资管投资经理表示，“相当于资管计划是在这个股权质押项目中扮演财顾的角色，真正放款和承担风险的仍然是银行。”
在传统的资管模式下，银行以理财资金对接券商资管计划从事股权质押贷款项目，进而实现两类主体在资金、风险层面的双“表外化”。
其中，由于券商拥有股权质押的操作便利性，在股权质押项目中，通常由银行提供项目、资金，而券商则扮演质权人和作为质押品的股票管理人的角色。21世纪经济报道记者了解，过去产品类融资至少有三种模式可以帮助融资方实现以所持质押品的结构化融资。
一是常规的股权质押，即资管计划作为质权人对融资方进行放款，并通过回款和资管计划的终止完成项目周期；二是“假股真债”，即资管计划对股票进行买断式回购或股票收益权投资，但实际结构仍然是以股票质押展开的融资类业务；三是收益互换，即通过资管计划收益和融资方所持股票进行收益权互换，进而达到为股票持有方进行融资的目的。
然而，八条底线的实施和资管行业的新监管风向，正在让过往的操作变得更难。
“设立资管计划来放贷，一个问题是放款的效率，因为资金设立一个资管计划需要在协会走备案程序，另一个则是因为八条底线的缘故，融资类产品层面正在受到更多的限制，”北京一家基金子公司负责人表示，“比如预期收益安排的问题上，新的资管框架是不鼓励产品设预期收益的，这方面结构化产品也很难设立。”
据该基金子公司人士透露，融资类资管的一个方向可能是去预期收益化的承诺式基金。
“股权质押融资本质上还是贷款，但资管产品作为放款人目前已经不被鼓励，”一家中型券商风控部人士指出，“我们也想过在结构上如何规避，比如用承诺式基金的形态来代替原来的预期收益率模式，但目前还只停留在研究设想阶段。因为没有预期收益，对银行现阶段的FTP（内部转移定价）、风险计提和利率管理来说很难入账。”
银证模式“归来”
一边是产品类融资的消沉，而另一边则是股权质押业务向银证连环授信模式的回归。
21世纪经济报道记者日前获悉采用的新银证合作模式，就是券商需要在资金提供行除获得授信额度，且作为实际放款人和风险承担者存在，而银行虽然提供资金，但自身并不承担该类业务风险。
据华中一家了解该业务的券商人士透露，由于银行并不承担实质风险，因此也不会对其资本金和风险资本构成明显占用。
事实上，该模式最早起于质押式回购业务刚刚开闸的2013年，但后来该类业务需求更多被风险指标占用成本更低的资管模式所取代。
“过去券商更多是在做通道，因为项目都在银行那里，但是经历了股市异常波动，再加上不良率提高，所以很多银行愿意把项目外置，”北京一家股份行资产负债管理部人士表示，“如果券商愿意来承担这个风险，银行是有意愿来合作的，这既能增加银行的中间业务收入，又能保住客户和存款。”
善于从事股权质押项目的券商，也正是看到了这一业务机会，才让上述银证模式得以重新兴起。
“券商在这方面有更好的盯盘、风控和质押股的管理能力，但是网点没有银行那么多，所以通过和银行的合作，可以扩大这块业务的规模，”前述AMC系券商资管人士表示，“相当于银行给券商授信，然后券商以股票为担保再放款给企业。”
不过该业务是否存在监管套利的嫌疑，也引起了业内争议。
“从实质大于形式原则出发，如果券商承担信用风险，那么和资管模式相比，这种模式会对券商风控指标形成更高的占用，抬高券商的杠杆率，”北京一家中型券商非银分析师表示，“如果它通过某种方法规避了占用，那么则可能成为一种监管套利的新方式。”
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