僧多粥少的借壳炒壳游戏

　　证券时报记者 李雪峰

　　炒壳已经成为了一门生意，参与方不仅仅是二级市场投资者，还包括拟借壳公司及壳公司原大股东。原本这门生意主要集中在A股市场，但因为生意太好，惹得一众中概股纷纷回来抢生意。

　　中概股回归有两条路径，其一是以“私有化+重大资产重组”方式在A股市场完成曲线上市，此种上市方式又包含一般的重大资产重组及借壳上市。对于一般的重大资产重组，中概股完成系列交易后将成为A股壳公司的控股子公司，原A股公司控股股东及实际控制人均不发生变化，如学大教育与银润投资、如家与首旅酒店之间的交易均系此例。

　　当中概股私有化后，控股方所占的估值足够大，超过A股壳公司资产规模时便有可能构成借壳上市，如分众传媒与七喜控股、巨人网络与世纪游轮的交易便均构成借壳上市。

　　另一种回归路径则是“分步走”，以恒大地产、吉利汽车为例，两公司关联公司恒大地产集团、吉利控股拟分别受让嘉凯城、\*ST钱江控股权。交易若完成，恒大地产及吉利汽车将各自拥有一个A股壳平台，但并未完成回归。后期，恒大地产、吉利汽车可实施私有化，并将资产注入嘉凯城、*ST钱江，完成借壳。

　　从买壳效率来看，恒大地产、吉利汽车显然更优，因为这两家公司买壳只涉及壳公司控股权的转让，并无股份增发、资产置换等内容。从回归的角度来看，分众传媒、如家显然更彻底，而恒大地产等是买壳而不回归，后期面临私有化回归问题。

　　两种路径各有千秋，具体操作要视乎中概股最迫切的需求。据不完全统计，近年超过30家中概股公司已经完成或正在实施私有化，还有一批中概股公司在A股市场周旋，寻求他们认为最优质的壳资源。

　　严格来说，中概股回归只是市场行为，当他们认为境外资本市场难以准确体现估值水平时，选择私有化回归无可厚非。只是，A股市场习惯了关起门做生意——拟上市公司委托投行等中介机构到处找壳并迅速借壳。

　　监管层对借壳上市并不排斥，但借壳上市的审核标准却趋同于IPO，侧面反映出监管层对借壳上市的审慎态度。但这并不妨碍二级市场对壳资源的爆炒。

　　这种炒壳风的背后实际上是壳资源供求的严重失衡。A股壳资源极其有限，中概股试图买壳回归，加剧了壳资源的稀缺性。此外，中概股回归，估值往往成倍增加，继而引发更大规模的跟风炒作。

　　5月6日，证监会新闻发言人张晓军称，证监会正对相关公司通过IPO、并购重组回归A股可能引起的影响进行分析研究。5月8日，深圳证监局原局长张云东撰文对借壳乱象、盲目炒壳表达了较大的担忧，同时对这一现象提出了批评和建议。然而，A股市场炒壳积弊日久，短时间内恐难发生较大程度的逆转，这场游戏在相当长的一段时间内可能会持续下去。