3月末货币乘数为5.10 M2或将回落至13%下方

　　本报记者 杨志锦 北京报道

　　根据央行最新公布的数据计算，3月末货币乘数为5.10，创2006年6月以来的最高值。货币乘数用于衡量央行投放的基础货币能够派生多少倍的信用扩张，其等于M2除以基础货币。

　　外媒日前报道称，随着信贷的加大投放，货币乘数已攀升至十年来最高水平，中国央行刺激新增信贷来支撑经济的努力是卓有成效的。

　　“货币乘数上升，主要有两个原因：一是存贷比取消后，商业银行贷款增加推升M2；二是降准。”招商证券研究发展中心宏观研究主管谢亚轩对21世纪经济报道记者表示，“存准率下降后，基础货币降低，货币乘数上升，而后者是更为主要的原因。”

　　目前实际货币乘数（5.10）已和理论上最大货币乘数（5.13）相当接近。分析人士称，由于商业银行放贷高峰已过、货币乘数不会无限度提高，未来货币增速回到13%以下将是大概率事件。

　　此前3月召开的全国两会将今年M2的预期增速目标设为13%。21世纪经济报道记者了解到，在央行外汇占款下降的背景下，通过公开市场操作、再贷款、MLF、PSL等方式增加基础货币投放，以及通过降准提高货币乘数将是维持M2增速的主要措施。

　　货币乘数5.10为史上次高值

　　按照惯例，央行一般于季度货币政策执行报告中披露货币乘数数据。市场机构依据央行货币当局货币资产负债表及M2计算月度货币乘数。

　　具体而言，货币乘数等于M2除以基础货币，基础货币为货币发行与其他存款性公司存款之和。其中货币发行为流通中的现金与库存现金之和，其他存款性公司存款近似等于存款准备金。

　　根据相关数据计算，3月末货币乘数为5.10，处于史上次高值。最高值出现在2006年6月，彼时货币乘数为5.12。自2015年以来，货币乘数进入上行通道，由2014年末的4.18上升至2015年末的5.04。

　　“货币乘数在目前更多反映央行货币市场操作的结果，对实体经济情况的反映有限。”方正中期期货研究院利率汇率研究员季天鹤对21世纪经济报道记者表示，“央行刺激新一轮信贷的方法更多是去年的降息，数量型的操作到目前为止以被动调节流动性为主，主动刺激的措施并不明显。”

　　他介绍，今年一月份央行不停地通过逆回购、MLF操作向市场注入流动性，基础货币规模上升，货币乘数是下降的。如果央行采取降准的操作，来适应商业银行在央行的准备金存款下降，任由基础货币规模降低，货币乘数就会上升。

　　央行在去年四季度的货币政策执行报告中表示，2015年央行多次通过下调法定准备金率提供了大量流动性，这是2015年基础货币余额下降、货币乘数提高的重要原因。

　　21世纪经济报道记者采访了解到，3月末货币乘数之所以上升，一方面在于信贷规模扩张带来M2增长，另一方面在于3月初央行采取了降准的措施。谢亚轩认为降准的因素更为重要。

　　方正证券分析师杨为敩表示，用1/（法定准备金率+最小超额备付金率）来测算最大货币乘数的话，最大货币乘数仅仅维持在 5.13。

　　谢亚轩表示，由于商业银行存准率还处于高位，未来央行还是会降准。“只要降准，理论上最大货币乘数还会再上升。”

　　货币政策路径选择

　　央行的数据显示，3月末基础货币28.33万亿，相比上月下降2.47%。基础货币仍延续负增长态势。

　　自2001年加入WTO后至2013年，中国基础货币的主要贡献者是央行外汇占款。而去年央行外汇占款下降2.21万亿，并仍处于下行通道，由此带来基础货币下行压力。

　　市场分析人士表示，在基础货币下降、商业银行信用创造力度回落、未来货币乘数不会无限提高的情况下，M2有下行趋势，其增速有可能回落到13%的下方。这将跌破年初两会设定的M2增速目标。根据央行的数据，3月末M2增速为13.4%。

　　“如果要保证广义货币13%的增速，货币乘数不能轻易下降，必要时还需要通过降准来提高货币乘数。”谢亚轩表示，“降准的必要性肯定有，目前存款准备金率在高位，也有下降的空间。”

　　谢亚轩认为，今年央行降准的节奏会低于市场预期。从前三月数据来看，央行外汇占款降幅持续收窄，未来有可能会继续改善。

　　东方证券首席经济学家邵宇对21世纪经济报道记者表示，除了降准之外，还需通过公开市场操作、再贷款、PSL、MLF等渠道主动投放基础货币以实现M2增长。

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