中信海直:龙头占比提升 力拓非油业务

　　报告要点

　　事件描述

　　2015年中信海直营业收入同比减少3.71%至12.89亿，毛利率同比上升4.21个百分点至33.34%，归属母公司净利润同比减少16.27%至1.69亿。最终EPS为0.2795元，上年EPS为0.3495元。每股拟派发现金股利0.075元(含税)。

　　事件评论

　　低油价减弱海油景气，龙头企业占比提升。2015年油价持续走低，导致收入占比80%以上的海上石油业务需求减少。海油景气下行阶段，公司作为龙头企业，合同架月数的市场占有率由之前的61.2%提升至62.93%。以港口引航、航空护林为主的其余通航业务同比大幅增长，最终2015年公司整体实现飞行架次3.5亿架次、飞行时间3.2亿小时，分别同比减少2.38%和2.43%，平均单位小时收入同比下降2.2%。

　　控制通航运输成本，最终毛利小幅增长。公司在行业下行时，严控通航运输成本，人工费和航油航材费分别同比下降3.6%和26.4%。航材及航油成本的大幅下降，预计主要因为油价下跌所致。石油业的不景气，同时影响公司的收入和成本端，最终毛利率同比提升4.21个百分点，毛利同比增加10.2%至4.3亿。

　　人民币贬值导致财务费用激增。公司因购买和租赁飞机，具有较多的美元和欧元负债。2015年因为人民币贬值、公司主动替换外币借款，全年汇兑损失6479万，相较去年年末的汇兑收益，增加财务费用近7071万，最终导致税前利润减少4465万。

　　给予“增持”评级。考虑到:1)2016年石油市场供需难见缓解，海油行业景气度反转概率较低;2)公司在空客系直升机维修领域国内领先，维修业务成长迅速;3)公司大力发展以航空护林为代表的非海油通航业务。我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.22元、0.27元和0.33元，给予公司“增持”评级。

　　风险提示:行业景气恶化超预期;成本大幅增长;人民币大幅贬值。