人大学者曹远征：当前宏调政策框架或须做重大调整

　　曹远征：当前宏调政策框架或须做重大调整

　　本报记者 商灏 北京报道

　　面对当前极不确定的国际经济背景下的中国经济非常复杂的变化趋势，经济学界对于中国宏观经济的调控思路出现更多争论，中国人民大学国发院高级研究员、原中国银行首席经济学家曹远征新近接受《华夏时报》记者专访，提出了不少深入的思考和相关政策建言。

　　曹远征认为，政策调整的一个可行的突破口是，通过转变国债发行模式和方式，推动债券市场的大发展和大开放。

　　当前政策框架亟需调整

　　《华夏时报》：您如何评估中国当前宏观经济政策框架，有无必要对其进行大调整？

　　曹远征：在中国现有的宏观经济政策框架中，增长和就业是首要目标，物价稳定和国际收支平衡是次要目标；为了实现增长和就业目标，宏观政策调控主要针对出口和投资，通过鼓励出口增长来拉动投资增长，或者直接推动投资增长；为了更有效地刺激出口增长和投资增长，政策层面倾向于替代市场机制或扭曲市场机制，在政策组合中往往是以非市场化的、具有结构效应的财政政策为主导，作为辅助性的货币政策也是以非市场化的数量型工具为主。

　　然而中国当前经济业已出现的特征以及大调整、大变革和大开放战略，对中国宏观经济政策框架提出了调整要求。首先，在中国宏观经济调控中，增长和就业目标的重要性相对下降，而宏观经济短期稳定性的重要性相对上升。其次，物价稳定性和金融稳定性在中国宏观经济调控中的重要性凸显。第三，中国的宏观经济政策应该从生产导向和长期导向转变为消费导向和短期导向，应该更多地通过消费渠道去影响宏观经济的动态平衡。第四，财政政策因其具有很强的结构效应和市场扭曲效应，应该避免直接介入甚至主导结构调整过程，而是针对市场化结构调整路径必然出现的短期阵痛；宏观经济和金融稳定性问题应该更多地依靠货币政策手段，并且货币政策操作要从以非市场化的数量型工具为主转向以价格型工具为主。

　　需要特别关注的是2015年中国国际收支的新变化，这种变化预示着中国国际收支的平衡模式将会发生深刻调整。国际收支平衡从过去的官方储备逆差与私人部门顺差相配合的模式，转向私人证券投资顺差与其他私人部门逆差相配合的模式。这样一种新的、可持续的国际收支平衡模式，首先依赖于国内金融市场深度、广度以及效率和流动性的不断提高。其次，这种平衡模式使得中国宏观经济和金融暴露在跨境私人资本流动的波动性和易变性之下。由此要求对国际收支实施主动的、市场化的宏观经济政策管理。

　　《华夏时报》：当前及未来一段时间内，中国宏观经济政策框架调整的战略定位应该怎样确立？

　　曹远征：应该包括短期、中期和长期三个层次。第一个层次是针对短期中已经显露的宏观经济和金融风险，提升和强化维持宏观经济和金融稳定的能力。第二个层次是针对中期的问题，特别是在较长时期持续存在的结构调整、去库存、去产能以及去杠杆等问题，提升应对这些问题相互叠加后可能带来的负面冲击，应对大调整、大变革和大开放战略可能带来的“创造性破坏效应”。第三个层次是针对长期将会出现的均衡、开放和市场化的经济体系，构建高效的、可持续的和动态一致的宏观经济调控模式和政策框架。

　　《华夏时报》：具体应有哪些调整？

　　曹远征：就具体调整而言，首先是增长、就业、宏观经济与金融稳定和国际收支平衡等目标及其相互关系的重新定位。物价稳定、金融稳定和国际收支平衡应该成为宏观经济政策的显性目标。其次是政策工具及其匹配和组合原则的重新考量。财政政策应该减少对市场主导型结构调整路径的直接介入，更多地针对结构调整期必然出现的短期阵痛，为社会福利提供托底；宏观经济和金融稳定性的实现应该更多地依靠货币政策。第三是政策操作方式和传导机制的重构。宏观经济政策应该遵循市场化、可预期的操作模式，避免自身成为宏观经济和金融波动的来源；宏观经济政策应该围绕市场机制的作用方向去传导其意图和影响。

　　在政策层面，短期问题往往更为紧迫、也更为重要。如果不能解决短期问题，中长期调整都将变得毫无意义；如果短期问题的解决方式不合理，中长期调整将会无以为继。因此，在目前不仅要积极应对短期宏观经济和金融风险，而且要选择一种符合中长期调整方向的解决方案。中国短期中最大的宏观经济波动风险来自去产能与去杠杆的交互作用。所以，政策层面需要在推进去产能的过程中避免过快的去杠杆。为此，需要政府部门加杠杆，即提高财政赤字水平。在中国财政赤字水平相对较低的情况下，这具有可行性。

　　《华夏时报》：宏观经济政策框架内部的调整应涉及哪些方面？应当遵循怎样的原则？

　　曹远征：首先是增长、就业、宏观经济与金融稳定和国际收支平衡等目标及其相互关系的重新定位。其次是各种政策工具及其匹配和组合原则的重新考量。第三是政策传导机制的重构。

　　调整需要遵循如下总体原则：首先是政策目标定位。宏观经济和金融稳定性问题凸显，物价稳定、金融稳定和国际收支平衡应该成为宏观经济政策的显性目标。其次是财政政策和货币政策的相对分工与定位。财政政策应该减少对市场主导型结构调整路径的直接介入，更多地针对结构调整期必然出现的短期阵痛，为社会福利提供托底；宏观经济经济和金融稳定性的实现应该更多地依靠货币政策。第三是政策操作方式和传导机制。宏观经济政策应该遵循市场化、可预期的操作模式，避免自身成为宏观经济和金融波动的来源；宏观经济政策应该围绕市场机制的作用方向去传导其意图和影响。

　　对于政策层面，短期问题往往更为紧迫、也更为重要。一方面，如果不能解决短期问题，任由宏观经济和金融形势持续恶化，甚至演变为全面的动荡和危机，那么，所有的中长期设想都将变得毫无意义。另一方面，如果短期问题的解决方案不合理，还是通过扭曲甚至是替代市场的方式来解决，那么，中长期的调整战略将会无以为继。因此，在目前不仅要积极应对短期宏观经济和金融风险，而且要选择一种符合中长期调整方向的解决方案。就短期而言，中国最大的宏观经济波动风险来自去产能与去杠杆的交互作用。所以，政策层面需要在推进去产能的过程中避免过快的去杠杆，或者说，要在稳住杠杆的同时推进去产能过程。当然，如前分析，企业部门高杠杆已经失去了动态平衡基础。要稳住杠杆，只能是政府部门加杠杆，即提高财政赤字水平。相对而言，中国的财政赤字水平较低，在短期中增加财政赤字是有足够空间的。问题是，如何操作才能不对中长期调整过程形成干扰和阻碍？依据前文的分析，沿着短期导向和消费导向去增加财政支出，是符合中长期调整方向的。因此，关键问题就转变为如何解决财政赤字的融资问题。

　　突破口:推动债券市场大发展

　　《华夏时报》：可行的调整突破口会是什么？

　　曹远征：一个可行的突破口是通过转变国债发行模式和方式，推动债券市场的大发展和大开放。首先，这能够为财政赤字提供可持续依赖的融资模式。其次，这有助于提高价格型货币政策手段的操作效率和传导效率。第三，有助于解决央行资产负债表的币种结构失衡问题及其对货币政策操作的制约。第四，有助于提升人民币资产作为国际范围内的安全性和流动性资产的地位，以此打破利率与汇率之间的平价关系及其对中国货币政策的制约。第五，为中国吸引和管理非FDI私人资本流动创造了最关键的条件。

　　《华夏时报》：在未来的宏观调控中会否对需求侧管理的重要性有所强调？

　　曹远征：应该强调短期需求管理的重要性，调控的着力点应该逐步从外需和投资转向居民消费。

　　《华夏时报》：这与当前的供给侧改革方向是否矛盾？

　　曹远征：并不矛盾。供给侧改革的目的是调整产业结构，为长期可持续增长夯实基础，具体来说，就是实质性地推动去产能、去杠杆、去库存，以此加速落后、过剩行业的淘汰过程；通过降成本和补短板，为新产业的新业态的成长创造更好的条件。对于过剩产能的淘汰，重点是取消过去的对过剩生产的僵尸企业的财税、信贷或其他政策性支持。对新产业和新业态的培育，重点也是取消体制和政策层面的制约因素。所有这些在总体上都是让宏观政策不再承担或从事过去的某些活动，这就为政策指向新的目标留下了空间。

　　对于新产业和新业态的培育，当然需要财税和信贷层面的支持。但是过去的经验启示，这种支持力度不能过大，不能扭曲甚至完全抑制市场的筛选和淘汰机制。供给侧改革在根本上是一种制度性调整，通过理顺政府与市场的关系，让市场在资源配置中起决定性作用，通过市场竞争淘汰产能过剩的低效产业、筛选和培育新兴产业。所以，即便是配合供给侧改革，宏观政策在投资和生产层面要做的主要是减少人为的支持和扭曲，发挥的作用应该偏于消极或辅助性的。

　　而供给侧管理或者结构调整，在加速淘汰落后过剩产能和培育新产业的过程中，总会面临旧产业业已退出、新产业尚未补进的状态。在这种所谓的主导产业真空状态中，整个社会的就业和收入等必然会出现问题。这就要求政策在此发挥关键作用。也就是面对短期必然出现的“创造性破坏效应”，宏观经济政策通过减税、增加转移支付和强化社会安全网等，为整个社会提供福利托底。从这个意义上说，供给侧改革需要需求管理的配合。在需求管理方面，过去通过外需和投资渠道影响宏观经济动态平衡的政策实践，扭曲了市场机制的作用，也带来严重产能过剩等后遗症。因此，未来需求管理方面的重点则应该从外需和投资转向居民消费。无论是为了更加有效地影响宏观经济动态平衡关系、并避免政策调控带来扭曲和负面后果，还是为了在结构调整和增长动力机制转化时期发挥宏观经济政策的社会福利托底作用，中国宏观经济政策框架的总体目标定位应该从生产导向和长期导向，转变为消费导向和短期导向，在收入调节、社会保障和社会福利等方面发挥更加积极和主导的作用。

　　财政与货币：孰轻孰重？

　　《华夏时报》：财政层面应做哪些调整？

　　曹远征：在配合新常态下的结构调整的同时，应该重视和强化财政因素在金融发展和金融稳定性等问题上的重要性。

　　在财政政策方面，主流经济学思维通常认为其缺乏灵活性、速度、可逆性和独立性，因此排斥相机抉择的逆周期财政政策。全球金融危机的爆发，凸显了传统货币政策的失灵以及财政政策对宏观经济短期稳定性的重要性。不同于此，在中国的宏观经济管理中，源于目标定位的差异与宏观经济动态平衡关系的特殊性，财政政策具有更重要的地位，往往表现出更为积极、主动的姿态。

　　新常态下所要求的经济结构调整和增长动力机制转变，并不是要求财政政策转向消极被动，而是要求财政政策的运作模式发生变化。供给侧改革所指向的是一种市场主导型结构调整路径，这就要求在财政支出方面取消针对企业投资和生产行为的各项优惠或补贴，改变大方运用财政资金进行直接结构调整过程的做法；改变财政支出的优先顺序，相对增加教育、医疗、基础设施、社会保障和社会安全网方面的支出。在财政收入方面，降低企业税费负担，降低社会保险费，清理各种不合理收费，营造公平的税负环境。总体而言，在财政支出方面，在不同类别上有增有减，改变主要财政支出中不同类别的优先次序；在财政收入方面，为了降低整个社会的税负成本，财政收入总体呈现下降趋势。这就带来了在财政赤字上升的同时如何解决赤字融资的问题。

　　《华夏时报》：财政赤字的融资需求如何解决？

　　曹远征：为了更有效地解决财政赤字的融资需求，需要大力完善国债市场。首先是改善国债的品种结构，增加短期国债的发行规模和发行频率，提高国债市场的流动性，为中长期国债的发行营造有效的国债市场环境。其次是统一国债市场，打破银行间市场、银行柜台市场和交易所市场的分割状态，形成统一的国债价格形成机制和合理的国债利率期限结构。国债市场的发展和完善，不仅是财政自身的需求，也能够为货币政策操作和金融体系的发展与完善创造有利条件。

　　目前在中国，国债的基本功能主要是为政府的财政赤字融资，财政部门的职责集中在财政收入和支出两个方面。应该将金融功能纳入财政当局对国债发行和管理的长期规划之中，从金融功能的角度出发，探讨中国国债市场规模、期限和品种结构、市场参与者结构以及市场效率和流动性方面存在的问题和缺陷。此外，央行票据市场和财政债券市场的并行，使得中国存在两个相互分割的主权债券市场，这严重制约国债收益率曲线在整个金融市场定价机制中的基础性作用，为此，需要尽快改变财政债券市场与央行票据市场并行所导致的主权债券市场分割状况。

　　《华夏时报》：货币层面应更多关注哪些方面？

　　曹远征：应该更加关注货币稳定性和金融稳定性，在调控模式上应该从倚重数量型工具转向倚重价格型工具，同时应该保留调控甚至是管控跨境资本流动的能力和手段。

　　在中国货币政策的操作中，价格型手段是指通过影响流动性或信贷的成本，对金融部门和实体经济产生影响；数量型手段是指直接管控流动性或信贷的可获得性，对金融部门和实体经济产生影响。中国的政策工具不是单一的利率政策，而是利率、货币总量和信贷总量等多种价格型和数量型工具的综合使用。这种状况需要做出改变。

　　价格型和数量型手段、市场化和非市场化手政策工具的综合使用，合理性在于中国的利率传导机制以及货币数量传导机制各自都存在问题，而且在数量与利率之间也不存在固定的联系机制。其背后的根源是中国整个金融体系存在的内在缺陷。因此，新常态下的货币政策框架，不仅需要在目标定位上做出调整，强化物价稳定和金融稳定目标，而且要配合于发展和完善金融市场的目标。这就与前面所说的国债市场的发展和完善相呼应。

　　在金融稳定问题上，现在对宏观审慎监管的呼声越来越大，要求央行在货币稳定性之外进一步承担金融稳定性职责。这就不仅要求转变金融监管模式从微观审慎转向宏观审慎，而且要求货币政策操作中兼顾金融的顺周期性。我们想强调的是对于跨境资本流动和汇率稳定性的管理。在全球金融危机以后，很多人开始反思资本流动和金融全球化的好处以及资本管制的必要性。近年来关于宏观经济政策的新共识中，也已经不排斥资本管制的必要性和好处。对此，中国的货币当局需要保留必要的资本管制能力和手段。在中国对跨境资本流动风险的暴露程度和脆弱性显著提高的背景下，这一点尤其必要。

　　当然，目前的问题并不是开放与管制的选择，而是如何开放。重点应该是对现有的各种资本流动渠道进行调查和梳理的基础上，从法律和制度层面对经常项下和资本项下的各种资本流动渠道进行有选择的事后认可、调整和再管制。从法律和制度层面确认通过这些渠道进行资本跨境转移的合法性，降低资本经过合法渠道进行跨境转移的成本和风险；禁止、打击和阻断资本跨境转移的非法渠道，进一步增加资本通过这些渠道进行跨境转移的成本和风险；严格限制经常项下资本流动、FDI、证券投资以及银行信贷等不同资本流动形式之间的相互转化。通过这些调整，一方面提高名义金融开放度，另一方面降低实际金融开放度，从而尽可能缩小名义金融开放度和实际开放度之间的差异。这样才能提高跨境资金流动的可观察性和可控性，在此基础上，货币当局才可能调控甚至是管控跨境资本流动的易变性和波动性。

　　《华夏时报》：现在人们很关注的一个问题是，政策传导机制究竟如何构建？

　　曹远征：这主要是指货币和金融政策的传导机制。这涉及中国金融体系的发展方向问题。在中国原有的金融发展模式下，金融发展在多维度的定量指标上呈现明显的不对称性和不协调性。在全球主要经济体的横向比较中，中国的总体金融发展水平处于中等偏上的水平，超过大部分发展中经济体和新兴市场经济体。但是从分类指标来看，也就是金融发展的多维度特征，却存在显著的差异。以股市流动性、银行体系盈利性以及国内资产分散程度等衡量的金融体系效率指标非常高，仅次于美国和韩国；金融深度和金融广度等数量指标却依然较低；金融体系的支撑性制度条件很差，不仅低于主要发达经济体，甚至低于大部分发展中和新兴市场经济体。金融发展的效率指标显著高于金融深度、金融广度和制度指标，这是中国当前金融发展过程不对称和不协调的表现。

　　对于中国以银行为主导的金融模式，除了内生的问题和缺陷，贸易开放度和实际金融开放度的不断提高也带来了严重的冲击。虽然中国的资本账户依然保持着较为严格的管制，但是随着贸易依存度和跨境资本流动性的不断提高，原有的金融发展模式越来越难以维持。

　　放松利率管制有助于推动货币政策调控方式从数量型为主向价格型为主转变，这是提高宏观调控效率的必要条件之一。进一步还需要形成一个辐射整个金融市场的利率形成、传导和调控机制。这依赖于金融市场体系的发展和完善。目前的突破口应该是货币市场和债券市场。货币市场和债券市场不仅是联系银行和整个金融市场的关键环节，也是连接银行和实体经济的关键渠道之一。货币市场和债券市场的发展，有助于降低整个社会总体利率水平的刚性程度。

　　《华夏时报》：由此来看，金融改革应如何加以深化？

　　曹远征：在未来几年中，中国金融深化的重点应该是，大力推进货币市场和债券市场的发展以及鼓励货币市场和债券市场的工具创新与机构创新。通过货币市场和债券市场的发展，在改变企业和家庭的融资和投资模式的基础上，引导银行融资和投资模式以及定价机制的转变。由此，一方面促使货币市场和债券市场的定价机制成为整个社会利率体系的核心；另一方面，使银行的作用更多体现为金融体系的中介，而不是家庭和企业储蓄与投资行为的中介。