在线教育资本大战冲击传统巨头 学大教育回归A股遭围剿

　　在线教育资本大战冲击传统巨头 学大教育回归A股遭围剿

　　学大教育回归A股遭围剿

　　■本报记者 张学光 北京报道

　　全通教育（300359）的市值在去年5月份一路冲上300亿元，超过了纽交所上市的新东方（EDU.N）。就在全通教育股价一路飙涨的同时，在纽交所上市的学大教育（XUE.N）开始启动私有化，筹备回归A股。据称，学大教育在中国K12课外辅导市场的份额仅次于新东方，与另一家也在纽交所上市的好未来（XRS.N）并称国内K12课外辅导教育三巨头。

　　在纽交所备受冷落的学大教育笃定其回归A股，必然演绎一场王者归来，利用估值优势可以快速弥补线上教育的短板。然而，估值高地的A股早已吸引各路资本蜂拥而至，一大批上市公司已经将在线教育资产的抢购潮引入二级市场。现如今，全通教育、立思辰（300010）、拓维信息（002261）以及恒力实业（000622）等纷纷启动再融资抢收在线教育资产。

　　去年年初，全通教育只是借概念吹动了A股的一缕春波，而一年下来，教育资产证券化在国内资本市场上已是一派乱战，BAT来了，雷军也来了，中概股回来了，连生产汽车配件的也要跨界了。

　　回归A股新捷径

　　按照正常程序，赴美上市的中概股要回归A股，首先需要筹集资金完成私有化，然后拆除VIE构架，随后还要在国内A股通过借壳或者IPO上市，其间耗时最少3年。

　　然而，学大教育的回归却开创了一条通过并购回归的全新之路。

　　去年4月19日，在深交所上市的银润投资（000526）向学大教育发出初步收购要约，计划以每ADS（存托股份，1ADS=2普通股）3.38美元的价格，总计2.2亿美元收购学大教育所有在外流通股票。

　　就在同一时间，银润投资的原控股股东椰林湾将其持有的1500万股以6亿元的价格转让给了紫光卓远，折合每股40元的股价远高于停牌前的市场价，而这部分溢价也被视作是紫光卓远的买壳成本。在股权转让之后，紫光卓远持有了银润投资15.59%的股权，成为第一大股东，银润投资的实际控制人也变为清华控股，而最终的实际控制人则是教育部。

　　随后在8月份，银润投资又启动了非公开发行2.87亿股，其中，紫光集团通过下属子公司紫光育才和建坤长青合计认购其中的1.08亿股，占非公开发行完成后公司总股本的28.2%；学大教育的原有股东、管理层和核心员工通过5家持股公司和员工持股计划，合计认购其中的1.2亿股，占总股本的31.33%；剩余3家财务投资者认购其中的5900万股，占比15.39%。

　　从控股比例来看，“紫光系”加上此前通过二级市场增持的部分股份，总计持有银润投资非公开发行之后33.31%的股份，实现了控股，同时“紫光系”和原管理团队及员工持股也相对均衡。

　　通过此次非公开发行，银润股份可以募集到55亿元资金。公司和学大教育最终确定的私有化协议为3.5亿美元，因此，其中的23亿元用于收购学大教育的股权，剩余的32亿元用于设立国际教育学校投资服务公司和在线教育平台建设。

　　在分析人士看来，“紫光系”前后只花费了29亿元的资金就将学大教育并入旗下，不但通过A股募集资金完成了学大教育的私有化，而且还巧妙地规避了借壳上市，将以最快的速度完成学大教育回归A股。

　　据悉，学大教育已经在去年12月16日召开的特别股东大会上以99.9%的高票通过了这一私有化协议，而在此前，美国证券交易委员会（SEC）也并未对此次私有化提出反对意见，按照公司方面的预计，整个交易将在今年一季度左右完成。

　　而在银润投资方面，目前公司的非公开发行方案已经获得股东大会的通过，接下来，在获得证监会的批准之后，这一协议将正式履行。

　　前后只用不到一年时间，学大教育或将创下中概股回归A股的最快纪录。

　　业务转型急缺钱

　　整个清华控股虽然旗下上市公司平台众多，但是银润投资是旗下唯一的教育资产整合平台，如果按照清华控股的同业竞争承诺，那么未来清华控股旗下的教育资产都有望注入到这一上市公司平台。

　　相对而言，此次回归对于学大教育显得更为迫切。

　　学大教育目前在全国有123所学校，主要业务是针对中小学生一对一地进行应试教育考试培训。相比于新东方的大班模式和好未来的小班模式，这种一对一的培训模式，在师资和场地上的成本将更高。

　　根据国海证券分析师的测算，学大教育无论从坪效上还是人均产值上，都远低于同行业的新东方和好未来，其坪效只有新东方的1/4，而人均产值也不到好未来的1/3。

　　从财务数据上来看，学大教育在上市前的2009年主营业务收入增速高达126%，随后的几年一路下滑，到2014年几乎已经是负增长。究其原因，一方面是整个市场的生源数量经过几年的开发之后已经出现增长瓶颈，一些地方的中小培训机构通过价格战抢夺生源，而更重要的原因是互联网带来的免费模式，极大地冲击着这些依靠线下培训的机构。

　　而作为应对互联网冲击的治本之策，学大教育从2014年开始也推出了“e学大”线上平台，将互联网技术结合线下辅导，开创在线教育的O2O模式。

　　一方面线下业务的收入减少，成本提升；另一方面公司还要投入巨额资金用于互联网线上平台的搭建。对于这些轻资产公司而言，只能通过股权融资的渠道解决困境，可是眼下，公司在纽交所的股价被严重低估，整个市值只有3亿多美元。

　　更重要的是，作为主要竞争对手的好未来和新东方目前在线上平台上动作迅速，都在通过大量外部投资的方式进行外延式发展，相比而言，学大教育受累于自身估值，很少对外部投资，只能依赖于自建平台转型。

　　教育资产证券化“混战”

　　相比于传统竞争对手新东方和好未来，学大教育更大的竞争对手来自于外来行业，目前BAT和雷军主导的投资基金均已在在线教育领域布局，他们所推行的免费平台模式对于传统线下教育培训市场冲击巨大。

　　除了互联网巨头，越来越多的A股上市公司凭借估值优势，去年纷纷并入在线教育资产，这其中甚至连生产汽车配件的恒力实业（000622）也启动了25亿元非公开发行计划，并入在线教育资产。

　　就在半个月前，全通教育也通过发行股份及支付现金的方式，募集资金11.5亿元，用于全资收购两家在线教育公司的股权；几乎就在同一时间，拓维信息也以同样的方式完成了对4家教育信息公司的股权收购；而在此前，这两家公司已经通过现金的方式多次参与并购在线教育资产。

　　去年12月30日，立思辰发布停牌公告称，公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金的申请，近日将在证监会并购重组委进行审核。

　　立思辰此次增发方案是向特定对象以股权加现金的方式，收购康邦科技、江南信安100%的股权，同时募集17.96亿元现金用于互联网教育云平台建设与运营、安庆K12在线教育整体解决方案建设运营项目以及智能机器人研发中心项目，整个再融资规模将近40亿元。

　　同样，立思辰从2013年以来的2年时间已经并购了将近10亿元的教育资产，其中涵盖了软件开发、信息技术、数据处理以及线下职业教育等，凭借着向在线教育的转型，公司的市值规模已经从2013年的十几亿元跃升至目前的超过200亿元。

　　就在年初全通教育创下A股最高股价纪录的同时，立思辰的股价也曾经一度暴涨240%，而拓维信息更是飙涨了280%。

　　在行业研究机构看来，传统线下培训教育的单纯收费模式已经难以为继，而线上教育也难以复制美国那样的付费用户模式，线上和线下相结合的模式更符合中国实际，通过社区化和粉丝化聚拢人群，通过优质的课程资源增加用户的黏性。