深圳旧改摆开资本盛宴
12月8日，信达地产披露其用于投资房地产领域的私募基金额度由此前的40亿元增加至80亿元。今年8月以来，信达地产已通过3支地产私募基金向深圳“输血”超过86亿元，其中信达地产自身认缴28.98亿元。
公告显示，这些基金的投向是深圳的旧城改造、产业地产和涉及旧改的地产并购类项目。
2009年深圳提出“城市更新”概念后，旧城改造成为目前深圳土地供应的主要渠道。
12月14日，《2015年深圳市城市更新单元计划第四批计划》获得市政府批准正式公布。此次《计划》拟拆除重建用地总面积约130.45万平方米，涉及12个城市更新单元。至此，深圳今年公布的城市更新计划已经涉及76个项目，其中49个项目更新方向包含了居住功能。
城市更新脚步的加快吸引了大量地产基金与资本涌入。钜派投资相关负责人介绍，目前房地产私募（有限合伙）、资管计划以及信托产品中，涉及旧城改造类项目的比重达到10%-20%。在深圳，这个比例可能更高。
旧改项目看似是“肥肉”，实际操作难度难以预计。“房地产基金是完全市场化的投资工具，资本本身会匹配风险和收益，如此多的资本涌入说明市场还是看好深圳的发展。”中城新产业董事长刘爱明说。
旧改大蛋糕
近期，深圳市规土委陆续公示了第三批和第四批城市更新项目名单。截至目前，深圳已确权、在建、拟建及意向开发的旧改项目共有280个。未来深圳需要进行城市更新的总用地面积约为240平方公里。
去年，深圳房地产住宅用地90%以上来自旧改。深圳市规土委副主任薛峰称，未来旧改供应的房地产占比将会更高。
深圳市对于城市更新的扶持政策特别规定：鼓励金融机构创新产品，通过构建融资平台、提供贷款，建立担保机制等方式，对城市更新项目予以支持。同时，批准设立城市更新局以统筹工作。
10月29日，信达资产集合了旗下6家下属企业，设立了总规模为51.01亿元的深圳信达城市发展基金，其中信达地产出资7亿元，基金投向明确指明为深圳城市更新项目。
公开资料显示，信达地产的实际控制人信达投资是财政部下属中国信达的全资子公司。信达地产的前十名股东中还包括建设银行、农业银行、交通银行旗下的投资基金。
2014年，信达地产成立了投融资部，开始实行金融地产战略，同时在广州和深圳成立了两个区域公司，为深耕珠三角市场进行布局。信达地产公告称，设立地产基金主要针对深圳区域城市更新需求大，房地产市场较为活跃的特点，另外，有助于巩固公司对华南区域的战略投资布局。
景荣基金是信达地产的基金合作方之一。据景荣基金董事长胡健岗介绍，公开市场拿地成本不断走高，不少国有企业需要在旧改项目上盘活土地资源，而旧改需要大量的资金，因此许多基金在一级开发阶段就积极参与到这类合作当中。
此外，自实行旧改新政以来，拆迁需要执行二次征询制度，这有效减少了拆迁的时间和难度，排除了私募基金的顾虑。
地产国企和央企是基金公司投资旧改合作的主力。一位长期关注旧改的律师告诉经济观察报，央企中粮地产在深圳的旧改项目基本都引入了基金合作的模式进行融资。
股权+债权
从产品设计来看，旧改类地产基金的投资策略与风控模式和其他地产基金类似，主要以股权、债权或股债结合方式投向单体项目且单独核算收益。
其本质是，地产私募基金把钱借给开发商后，开发商要保证私募基金每年固定的回报，私募基金在投资期满进行结算时，开发商以股权收购的形式将地产项目进行回购，或者开发商以项目的销售资金来赎回项目股权。
近年，地产基金股权投资的比例开始上升，更多采取与开发商同股同权，共担风险和收益的方式提供融资。
以中粮地产位于深圳的爱联社区旧改项目为例，项目以“股权+债权”方式引入深圳汇金壹号投资合伙企业，后者将最高投资12.5亿元中的4.42亿元将对项目公司进行增资，余下8.08亿元将以股东借款形式提供，期限为2年，年利率为9.5%增资完成后，中粮地产深圳公司持有项目公司51%股权，基金持有项目公司49%股权。
在退出机制上，通过股权转让，基金可以选择在目标项目全部可售面积的销售率达到85%之日或全部股权投资款到账之日起满36个月之日，以约定的价值评估方式转让持有的项目公司49%的股权实现退出。深圳中粮对目标股权具有优先购买权。
目前中粮在深圳共持有5个旧改项目，总旧改面积37.9万平方米。中粮方面向经济观察报表示，旧改是中粮地产目前主要的土地获取路径，目前中粮深圳在建的3个旧改项目中，有2个项目运用了相似的基金操作模式：和基金合作通过股权增资和提供股东借款的方式对项目公司进行投资。
地产分析师薛建雄表示，目前，国内的房地产私募通常是“3+1”、“3+2”或“5+2”模式，即用3到5年投资，再经过1到2年退出。
从地产基金的回报率来看，2014年以来受到楼市低迷影响，国内房地产基金行业的收益率整体出现明显下滑，约40%的基金退出收益在10%-15%区间。旧改类地产基金的年化收益率一般可保持在12%-15%。
空间有多大？
私募基金投旧改的原因之一是，相比周边需要通过公开拍卖的地块，那些早先通过参与旧改获取的土地，不仅位置更为核心，地价也较低。如基金、信托资金早期便参与投资，获利比正常房地产项目都要丰厚。
胡健岗认为，一般参与旧改项目开发的均为国企和央企，和这些企业合作，能大大降低投资风险，比单纯投资一些概念产业，更为安全，“既然用的是社会资金，就要让LP看得懂”。
但旧改实际操作难度难以预计，主要体现在时间成本上。从纳入城市更新计划到开盘销售，旧改项目周期一般在3-4年，时间长的可达7-8年，部分如华润大冲村、鹿丹村等旧改项目甚至超过10年。若先期投入的都成为沉淀资金，容易陷入进退维谷的状态。
此前，佳兆业也曾通过成立金融集团，搭建了私募基金管理平台——佳诚基金，并与大型信托公司合作发行了多款私募基金，这些资金主要投资于深圳旧改项目。“佳兆业事件”后，这部分资金均难以兑现。
华商律师事务所律师郭维表示，2014年私募房地产基金的资金募集非常困难，一些项目募集了一两个月也只筹到了一两千万元，存在着巨大的资金缺口，2015年融资环境相对转好。
有地产基金业内人士向经济观察报表示，涉及旧改类的项目，他们主要关注的因素不是地块能否按时完成旧改，而是融资方是否有充足的还款能力。最好是项目公司股东方拥有强大的背景，自身流动性较有保障，或是拆迁已经接近完成，项目即将发售能快速回笼资金。
据了解，由于风险不可控，目前很多基金已经不做支付工程款、补地价等地产的开发市场，而做地产的“一级半市场”，也就是收购、整售包销。
近期，深圳前海新富资本发行了一只房地产并购增值投资基金，融资规模为1.2亿元，用于收购万科布吉麓城及坂田润创兴时代公寓商业部分，年收益率为9.5%以上。
8月，深圳前海动产资本转战地产并购，宣布将构建地产并购项目库，总投资达50亿元，其并购项目包括酒店公寓、城市更新、商业空间、住宅项目等。其为首个深圳本土并购项目发起了动产壹号·并购投资基金，其并购物业项目为罗湖区春风路的广西经贸大厦的商业物业，项目谈下来单价仅为1.5万元，预计后续升值还有很大空间。
该公司决策团队认为，地产行业困境给理财基金带来机会，将产生大量的折价优质资产。对于房地产基金而言，将迎来新一轮并购潮。
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