专访土耳其央行行长厄蒂恩·巴斯西：

　　杨燕青 严婷

　　[ 金融危机以来，国际金融环境动荡起伏，对于新兴市场的央行而言，挑战变得日益复杂而艰巨。

　　土耳其央行堪称是一个非常独特的案例，即便是在全球央行专家眼里，其政策组合也显得复杂而令人费解 ]

　　金融危机以来，国际金融环境动荡起伏，对于新兴市场的央行而言，挑战变得日益复杂而艰巨——在维持汇率稳定、控制通胀、防止经常账户赤字扩大之间进行取舍，并不是一件容易的事。

　　土耳其央行堪称是一个非常独特的案例，即便是在全球央行专家眼里，其政策组合也显得复杂而令人费解。今年3月末，土耳其央行宣布，将利率走廊上限的隔夜贷款利率削减100个基点至7.5%，并维持隔夜存款利率4.5%和基准利率5.5%不变，同时也宣布提高存款准备金率。

　　这是今年以来土央行第三次下调贷款利率，降息意味着货币政策趋于宽松，但令人费解的是，为何与此同时又要提高存款准备金率来紧缩信贷呢？在今年的冬季达沃斯论坛期间，土耳其央行行长厄蒂恩·巴斯西(Erdem Basci)接受了《第一财经日报》记者的独家专访，解释了土耳其央行在多重使命下如何另辟蹊径独创出一系列“另类”政策组合，包括灵活的利率走廊以及由其“发明”的“准备金选择机制”(reserve option mechanism)等。

　　政策“组合拳”

　　第一财经日报：土耳其央行在通胀目标的基础上，使用了准备金率和利率走廊的混合策略，试图在实现物价稳定的同时维持金融稳定。你能否解释一下这些非传统政策的背后逻辑？

　　巴斯西：我们目前的通胀目标制度是一步步实现的。最初是一年期目标，那是在2001年危机之后。在央行拥有了操作独立性后，我们就思考央行应该实行何种政策目标制度。最好的可能就是通胀目标制度了。因为当时我们的通胀高达两位数，徘徊在25%~100%之间，这是土耳其经济增长的一大障碍。我们决心要降低通胀，所以第一年的目标是35%，实际控制在了30%左右，然后我们将目标降低至20%，实现了低于20%的通胀，之后又进一步将目标降低至12%，并实现了10%左右的通胀。再之后的目标是8%，也同样实现了目标。就这样，央行逐步降低了通胀。这也要归功于央行的独立性。另一方面，央行行长职位期限是5年，一定程度上也起了作用。如果央行行长没能实现通胀目标，就不得不致函财政部作出公开书面解释，这封信同时也会在央行网站上对外公开。

　　在此之后，2006年央行决定启用完全的通胀目标制度，通胀目标将不再是一年期，而是三年期。此外，我们还开始公布三年内的通胀预测，同时也采用沟通策略。

　　这样一路下来我们将通胀降低至4%左右。但也意识到，如果仅仅使用单一工具，这一目标并不容易实现。因为我们在资本流动上面临巨大波动，自从1990年以来土耳其开放了资本账户，资本是完全自由流动的，因此大量资金能够双向流动。当资本流入时，本国货币就会被迫升值，偏离经济基本面，当资本流出后也会突然大幅贬值。这种资本波动让通胀目标制度面临挑战，因为这会导致通胀波动。汇率转嫁因素现在是15%，如果汇率突然贬值20%，意味着通胀就会上升3%左右，那就无法满足通胀目标了。所以我们给予通胀目标2个百分点的上下波动区间，通胀目标是5%，那么我们允许通胀在3%~7%范围之内。超出范围的话，我们就要向政府致信解释。

　　目前多数通胀波动是由汇率引起，但信贷也会有所影响。资本流入，信贷扩张，银行业急速增长，尤其是多数银行都有国际融资，就会导致经常账户赤字。货币升值加上信贷扩张，就会产生外部赤字问题。反之亦然。

　　任由这样的波动损害经济是不明智的，我们必须有所行动。尤其是在美日等发达经济体推出量化宽松政策后，资金波动加剧。

　　但土耳其政府认为，我们不应使用资本管制措施，因为执行起来很难。而且土耳其签署过OECD自由化条约，除非例外，通常不允许进行资本管制。

　　如果不进行资本管制，就要降低资本吸引力，减少短期套利交易。如果可能的话，每当汇率升值，就要相应降息。但国内信贷怎么办？如果利率过低，国内信贷又会激增，那么我们就要使用其他工具。

　　首先是准备金比率。所以，在美联储2010年推出第二轮量化宽松（QE2）后，我们就宣布停止对准备金支付利息，这是成本渠道，然后我们还大幅提高了准备金比率。

　　其次是银行业监管工具。包括针对消费者贷款和商业贷款的不同风险权重，还有整体拨备要求，不仅针对不良贷款，对良性贷款也有拨备要求。整体拨备比率已从1%提高到了4%。

　　第三，就是贷款价值比率要求。此外，还有税收工具，例如对消费者贷款征税等，因为我们不希望消费贷款增长过快，因此消费者贷款风险权重被提高到了150%。

　　上述措施都是在2011年初夏推出的，正好在欧元区危机加剧之前。这些措施非常及时且有效，在此之前的2010年信贷增速是35%，存款增速达15%，在采取这些宏观审慎措施后，如今信贷增速已降至16%。另外我们也降低了政策利率。

　　与此同时，我们还推出了一些创新机制，例如扩大利率走廊，即隔夜贷款利率与隔夜存款利率之差。

　　当短期资本流入时，我们选择下移利率走廊（下调隔夜存款利率，利率走廊扩大），打击投机性套利交易。这种方法很有效，我们在QE2之后避免了汇率极端升值。当欧元区危机加剧后，又出现了贬值压力，我们反过来上移利率走廊（上调隔夜存款利率，利率走廊缩窄）。两种情况下，利率走廊是不对称的。

　　日报：对于汇率市场，央行是否也可以通过买卖外汇来进行干预？

　　巴斯西：汇率干预并不如上述措施那么有效。你可以适时买入和卖出外汇，但并不那么有效。我们认为，如果对利率没有影响，就要进行冲销干预，那就对汇率毫无影响。但如果干预的话，就不应冲销，因为利率也要相应变动。因此，利率才是最关键的。那么为什么不单单使用利率呢？为什么要卖出外汇储备？因为这是不必要的。

　　因为“三元悖论”，降低外部波动，就要以利率波动为代价。为了汇率与利率之间的权衡，就要以外汇储备波动为代价。所以我们推出了外汇储备工具，称之为“准备金选择机制”，是指银行有权选择将外汇而非本币作为央行的准备金。而且我们将本币与外汇的相关系数设为1：1.4，换句话说，银行可以选择储备100土耳其里拉，或者140的等值外汇。当外汇比例超过40%时，这一系数会逐渐上升，直到2.4，最高比例不得超过60%。

　　如果存款利率非常低，那么银行会更愿意使用这一机制，可能会用满60%的比例，达到2.4的系数，这就会自动增加我们的有效外汇储备。如果流动性短缺，利率上升，银行就会倾向于撤回流动性，更少选择这一机制。

　　这样，我们的外汇储备会根据私人部门的选择而产生波动，当资本流入时，外汇储备自动上升；资本流出时，外汇储备自动减少。这一机制平衡了外汇储备波动和利率走廊波动。

　　这一机制是我们土耳其央行的“发明”，而且目前来看是奏效的。在所有开放资本账户的新兴市场国家中，土耳其里拉是波动最低的货币之一，在拥有经常账户赤字的国家中，里拉是波动最低的。

　　央行的多重使命

　　日报：从央行独立性来说，土耳其央行被赋予了怎样的使命？

　　巴斯西：根据土耳其央行法律，央行的首要使命是物价稳定，其次，在与首要目标不冲突的情况下，央行也需要支持增长与就业。第三，央行要为政府提供经济建议，如果政府要求的话。同时也要求央行维持金融稳定。

　　但土耳其关于央行的法律也规定，通胀目标是由央行与政府共同制定的。我们直接向总理汇报，目前我们在通胀目标问题上是与主管经济的副总理巴巴詹(Ali Babacan)合作，我们都会参加二十国集团（G20）会议。目前我们的通胀目标是5%，目标期为三年。一旦通胀目标设定后，央行又拥有完全的操作独立性来实现目标。利率和汇率决策都完全由央行决定，不会受到政府影响。

　　日报：为什么早在本次危机之前土耳其央行就已有“维持金融稳定”的任务了？

　　巴斯西：因为土耳其过去已经经历过危机，1994年的经济危机、2001的银行业危机，尤其后者的代价非常沉重，银行业重组导致的财政损失占当时土耳其GDP高达30%，也导致GDP急剧收缩。因此，我们已有前车之鉴，对银行业风险格外谨慎。

　　我们有五个监管主体负责金融稳定：央行并不直接监管银行业风险，而是负责传统的支付清算体系，我们有专门的银行业监管机构、证券监管机构、存款保险基金，而存款保险又由财政部监管。

　　日报：在维持金融稳定时，这五个机构之间是否会存在协调困难呢？

　　巴斯西：土耳其在一年多之前成立了金融稳定委员会，将这五个机构汇集到一起，由副总理巴巴詹作为主席。法律规定，财政部向哪位总理汇报，这位总理就将作为金融稳定委员会的主席。自从成立以来，我们采取了很多结构性措施来加强金融防御，消除了一些阻碍金融发展、风险投资的税收障碍，我们还针对延长银行业负债期限引进了激励机制，如果债务期限长的话，受到的监管规则就少，反之则更多。这一委员会也对税收政策提出了建议，其中包括对房地产贷款价值比率的要求，如果是住宅贷款这一比率是75%，如果是商业地产就是50%。另外，多数税收都是针对期限的，例如存款代扣所得税等。

　　日报：你是如何计算汇率是否处于中期均衡水平的？

　　巴斯西：国际货币基金组织[微博]（IMF）的CGER汇率评估方法有三种：宏观经济均衡法、均衡实际有效汇率法和外部可持续法。其中有些用到了经常账户赤字，有些则考虑其他因素。我们的方法很简单，也容易传达给公众。我们用实际有效汇率指数，也就是土耳其利率的贸易加权汇率，以2003年为基准年，设指数为100，以2003年的经常账户赤字比重为基础，当时这一比例较低且被视为长期均衡水平。在土耳其这样的新兴市场国家，每年1.5%~2%的升值是合理的，那么10年后，大致是15%的升值，就算以20%来看，这一指数现在就应在120左右。所以我们认为，如果土耳其里拉的有效汇率指数在115~120，就是没有偏差的。今年1月，这一指数超过了120，央行货币政策委员会认为货币估值过高，所以缩窄了利率走廊。

　　日报：那么怎样的信贷增速在央行看来是合适的呢？

　　巴斯西：我们认为15%的信贷增速是合理的。因为我们对名义GDP的预测是10%，考虑到5%的通胀目标，实际GDP增速大概在5%，另外的5%是为了金融深化。15%的预测值与我们过去对信贷占GDP比率的预测值是一致的。预计信贷占GDP比率每年增长2个百分点，这是不错的。目前信贷增速是16%，我们就要向银行业发出减速信号，因为我们并不希望信贷增速过快，所以我们也提高了准备金比率。

　　如何与公众沟通

　　日报：目前为止，这些政策组合是否都如愿奏效？是否造成任何意外的结果？

　　巴斯西：目前为止，一切都很好。在实体经济中，企业对此都非常满意，因为过去他们要承受很大的汇率风险，无法恰当定价。尽管我们还没有看到任何意外结果，但因为要精确计算政策影响是很困难的，对于宏观审慎工具的效果，我们还没有相关数据，因为这些都是全新的。我们的研究部门目前正就这些问题展开研究。

　　日报：外界能否理解这一创新且复杂的货币政策机制呢？

　　巴斯西：对于我们的货币政策创新，最初的反应非常负面，尤其是国际上的分析师和经济学家，因为他们从未见过这样的政策组合。当他们看到结果，并与我们沟通后，他们就信服了。现在国际上的分析师在报告中对我们的政策组合给予了积极评价。

　　不过，现在还不能高兴得太早。因为我们的通胀目标是5%，现在通胀还在6.2%，尽管这已是44年来最低的通胀水平。其间有一次我们暂时看到过4%的通胀率，但很快又反弹了。因此我们还需要为5%的通胀率努力。同时，我们也在致力于将经常账户赤字占GDP比率降低到6%。从当前情况来看，6%是最具可持续性的，但中期内还是要降低至5%以下。

　　日报：有趣的是，土耳其央行的一些政策工具会互相抵消影响，你如何确定最终效果？

　　巴斯西：的确如此，这正是土耳其央行政策的独特性。我们可以将这些工具互相抵消，但多数央行只能将不同工具用于互补。但当我们将工具互相抵消时，就要非常谨慎，因为最终结果可能是紧缩，也可能是宽松。

　　所以实际上，我们有双重政策参考目标，明白哪些工具会影响哪些变量是很重要的。例如，利率走廊以及政策利率本身，与汇率风险更加相关。而准备金工具和其他工具，更多是用于信贷风险。所以简单的沟通方式就是，分别说明针对什么风险使用了什么工具。

　　日报：公众能理解这些政策吗？

　　巴斯西：公众关心的是结果。当他们看到经常账户赤字从10%下降到了6%，当他们看到汇率和利率波动都下降了，他们就满意了。银行一开始反应比较激烈，但现在也认识到了这些机制的好处，因为他们的利润依然很高，对信贷需求也高，就业市场也表现很好。我们的劳动力市场需求年增长为4%，这是全球罕见的高增速。失业率也维持稳定。目前为止，公众对央行政策很满意。