高江虹

　　 11月20日，本报记者从铁道部获得证实，作为多元投资主体的铁路发展基金已于去年就获得批准，但迟迟未能运作起来。

　　 记者从接近铁道部的渠道了解到，铁道部早于2006年就意识到铁路大建设即将面临的资金困境，并于当年着手研究新型的融资渠道。这也就是铁路发展基金的前身，即铁路产业投资基金的雏形。

　　 中信证券正是当初承揽铁道部产业投资基金项目的机构。记者了解到，2007年8月中信证券试图说服铁道部从国务院获得产业投资基金的特批文件，正式试水产业基金融资渠道，基金融资额为500亿元，但未能成功。至今铁路产业基金或发展基金的运作机构依然悬而未决。

　　 国家发改委综合运输研究所交通运输规划研究室副主任李堃认为，不解决政企分开，无从解决新融资渠道的问题，产业基金也好，股权融资也罢，都无从谈起。

　　 5年前的计划

　　 2006年底，铁道部就开始考虑搭车产业投资基金，拓宽自己的融资渠道

　　 要清晰勾勒铁路发展基金的“今生”，还需从其前世说起。

　　 2006年，铁道部确定了“十一五”铁路中长期发展规划，将2006年到2010年五年投入规划增至12500亿元人民币，建设17000公里铁路新线，其中客运专线7000公里。后来该计划还一再更改，投资额扩至1.5万亿元。

　　 也就是从那时候起，铁道部上下开始意识到，这些宏大计划的落实有赖于铁路投融资渠道拓展。

　　 而同一年，国家试水产业投资基金，温家宝总理对产业投资基金批示“在试点中进一步推动制度建设”，国家“十一五”规划也提出了“搞好产业基金试点”的要求。

　　 趁着这一时机，铁道部也开始考虑搭车产业投资基金，拓宽自己的融资渠道。2006年底，铁道部政法司主动联系上中信证券，让其为铁道部做一份关于产业投资基金的研究报告。2007年8月，中信证券交出了《中国铁路产业投资基金研究报告》，这份165页报告，就是现在热议中的铁路发展基金的雏形。

　　 产业投资基金是与证券投资基金相对应的一种基金模式，是指通过发行基金受益券募集资金，交由专业的投资管理机构运作，以股权或其他方式将基金投资于不同的产业和项目，以获取投资收益的一种投融资方式。

　　 铁道部规划研究院一位不愿透露姓名的专家表示，铁道部之所以考虑产业投资基金，是因为以股权形式投资铁路运输，意味着铁路的股权融资不再是对边边角角做一些零敲碎打、微不足道的运作，而是着眼于对铁路跨越式发展的，对全局具有根本性影响的战略安排，将为铁路快速客运网、大能力货运通道的建设，以及为促进铁路技术装备现代化、铁路信息化提供强大的资金支持。

　　 同时，这也意味着铁路投融资体制、经营管理体制将发生根本性变革，是铁路改革的重大突破。大规模的股权融资既保证了铁路的跨越式发展，又将促进铁路改革向纵深推进。

　　 另一方面，铁道部意识到设立发展铁路产业投资基金，不仅有利于培育新型投融资主体，建立投资风险约束机制，促进铁路投融资体制改革和现代企业制度建设，而且有利于解决当前我国铁路改革发展中存在的一些现实问题。

　　 比如，产业投资基金采用股权投资方式，可以先从局部解决铁路政企不分的顽症，改善企业法人治理结构，主动并购、重组同类或上下游企业，促进资产重组和经济结构调整。再比如，发展产业投资基金有利于促进产业资本和金融资本的融合，减轻铁路的还款付息压力、商业银行贷款压力与贷款风险，从而在一定程度上防范和化解金融风险。

　　 中信版方案

　　 中信证券提供的基金方案，大致描绘了铁路发展基金的雏形

　　 中信证券内部人士透露，最初中信证券希望借做这项研报机会，与铁道部共同发起该项铁路新基金。而中信证券提供的基金方案，也大致描绘了铁路发展基金的雏形。

　　 按照报告的构想，该基金由铁路建设投资公司、中信证券股份有限公司作为发起人，共同发起设立的法人型投资基金。基金通过对新建和既有铁路运输线路等项目进行直接股权投资，以期获得长期资本增值，实现股东长期利益的最大化。基金的存续期为15年，可以延续，但不超过两年。基金的管理人为中国铁路产业投资基金管理有限公司，系由铁道部指定出资人和中信证券股份有限公司共同出资设立。

　　 该基金募集总额为200亿元人民币，最低认购额为1亿元人民币。募资对象为保险资金、机构、大型企业等境内外投资者。基金募集结束后，将在国家工商局以法人形式注册成立。

　　 报告还提供了另一套方案为契约型投资基金，募资额为500亿元人民币。

　　 这两套方案毕竟是在五年前做的，规模似乎偏小，据悉，目前市场上有的基金规模逾千亿，甚至有两千亿元的基金。证券人士认为，按照目前铁道部的资金需求量，很可能等到真正启动时，该基金募资额会逾千亿。

　　 不管哪一套方案，基金的资金投向是直接投资于铁路公司（项目）股权，进行阶段性融资安排，以获取投资收益和资本收益。事实上，在当时，报告亦建议铁道部将该基金的资金倾向投于客运专线的建设和运营。原因在于这些客运专线的运价和客流量更可观。

　　 除了投资铁路建设项目外，基金的经营范围还包括在一级市场认购中国政府发行的债券及其他固定收益类证券，向被投资项目提供管理咨询以及主管机关批准的其他业务。

　　 记者还了解到，该基金净收益的分配原则为，若基金净收益率低于4％，除发起人外，其他股东享有优先分配权，并按照出资比例进行分配；若基金净收益率高于4％，基金管理人对4％以上部分净收益提取20％的业绩奖金后，基金全体股东按照出资比例进行分配。

　　 而如何吸引投资者投资该基金呢？报告建议铁道部将现有成熟的路产加上新建线路，构建资产池，随后吸引基金投资人，撬动200亿或者500亿的投资。如果资产池中的单个项目收益率为负数时，将其从资产池中剔除，由铁道部回购，从而保证产生满足市场平均收益水平的投资回报，以此提高基金对投资者的吸引力。

　　 作为封闭式私募基金，且其设计为法人型投资基金，是考虑到条件成熟时，法人型基金或可以申请在证券交易所上市，从而为基金投资者找到一条市场化的退出道路。

　　 难产之因

　　 如果要做投融资的改革，无疑需要先做政企分开，独立结算

　　 尽管方案也做了，国家的批文也到手了，铁路发展基金却并没有如愿成为铁道部融资平台。截至记者发稿前，铁道部财务司并未对铁路发展基金是否运作一事予以答复。铁道部有关人士对记者说：此事尚不明朗。而接近铁道部的专家则告知记者，基金并未开始运作，至于何时会启动，仍不得而知。

　　 有一种说法认为，尽管融资是过去几年、尤其是过去一年多铁道部的紧箍咒，铁道部对资金的渴求已经到了极为紧迫的地步，但是铁路发展基金作为新的融资渠道，牵扯到的范围甚广，需要做体制上的突破。而当下铁道部的改革步伐尚未行进至此。

　　 “铁路现在虽然是资金困局，但深究起来，是体制问题。不解决政企分开，无从解决新融资渠道的问题，产业基金也好，股权融资也罢，都无从谈起。”李堃认为，铁路的政企不分导致产权界面不清晰，民间投资会担心政府不公正，收益难保障。一直以来铁路建设项目缺乏吸引投资的能力，正是因为社会资本一直对投资铁路的收益率怀有疑虑。

　　 要吸引境内外社会资金投资铁路，关键取决于两条：一是要有好的投资回报率；二是投资者的合法权益能得到保障。

　　 10月31日，铁道部发布了2012年第三季度的财务报告，报告显示，其税后利润继续亏损，债务、负债率呈继续扩大的态势。截至2012年三季度，铁道部的资产为43044亿元，负债为26607亿元，资产负债率为61.81%，税后利润则为-85.41亿元。铁道部的整体盈利状况不免令投资人缺乏信心。不过，若是细分到单个项目，情况却是不同。有些干线客运专线或者货运专线的盈利状况甚好。但在目前的铁路清算体系下，这些盈利的铁路在铁道部的大盘子里补贴更多非盈利的铁路线路。