张歆晨 吴丹

　　旅游地产是一把双刃剑，让雅居乐地产（03383.HK）赚得钵满盆满，但又将其拖入违规圈地的种种非议，不仅如此，宏观调控的大棒打压之下，旅游地产作为投资型品种率先受到冲击，一度火热的市场戛然沉寂，海南清水湾等旅游地产销售放缓。

　　如果旅游地产不再景气，如果中央对大面积圈地行为的监管进一步加强，雅居乐依附在这一产品形态上的高毛利运转模式将难以为继。

　　雅居乐16日披露的中期业绩报告显示，公司上半年获得营业收入118.48亿元，与去年同期相近，其毛利则较去年同期下降12.7%至53.64亿，毛利率下降至45.3%。该公司解释，收入持平而毛利下降，主要因为公司在财务周期内结算收入的结构发生变化，其中较为突出的便是，海南清水湾的总确认销售面积为57870平方米，较2011年同期减少81.5%。

　　过度依赖广东市场

　　雅居乐地产16日中午发布中期业绩报告，数据显示上半年净利润同比下滑1%至20.7亿元（人民币，下同），期内营业额同比增加1.1%至118.48亿元，毛利同比下滑12.7%至53.64亿元，毛利率同比下滑7.1个百分点至45.3%，每股基本盈利0.6元。

　　不过，雅居乐在今年上半年的利润构成依然显示出其布局的缺陷。上半年，雅居乐的确认销售金额为115.04亿元，珠三角区(包括广州、佛山及中山)的总确认销售金额为85.03亿元，较2011年同期大幅增加88.4%，并占集团总确认销售金额的73.9%。其中，广州的总确认销售金额为75.49亿元，较2011年同期大幅增加6.52倍，占集团总确认销售金额的65.6%。

　　由此可见，2012年上半年，雅居乐赚取的利润当中，超过六成由其大本营广州提供。而原先一度占据公司收入相当大比重的海南清水湾则出现结算面积大幅下降，确认金额15.43亿元，较2011年同期减少72.9%。

　　受到清水湾结算面积减少的冲击，以及销售成本的增加，雅居乐的毛利为53.64亿元，较去年同期下降12.7%，而毛利率则相应下降至45.3%，销售成本也由2011年同期55.71亿元上升16.4%至2012年上半年64.83亿元。

　　对于雅居乐区域布局不足的缺憾，招银国际在日前发布的一份研报中指出：该公司高度依赖广东和海南市场，其在广东省和海南省的土地储备分别占其总土地储备的51%、26%。广东和海南房地产市场的任何不利发展都会对公司的状况造成较显著影响。

　　旅游地产优势难续

　　自从雅居乐2007年涉足旅游地产并成功打造了海南清水湾之后，该公司始终被视作旅游地产开发的先锋，而且，公司也试图在这一长项上巩固自己的独特竞争力，将触角从海南延伸至云南。

　　但如今无法回避的是，主打投资和投机客户的旅游地产项目，正因为这些客户群体的撤退而面临困境。以销售颇为成功的清水湾为例，7月25日，克而瑞“2012上半年海南楼市成交排行榜”在海口发布，雅居乐清水湾以29.38亿成交金额、10.4万平方米的销售面积再次夺得海南上半年销售之冠。但其成交总额已从去年上半年的60.94亿缩水至29.38亿，降幅超过50%。

　　以清水湾为代表的旅游地产曾经让雅居乐获得高于同行的毛利率，因为其较低的土地成本和较高的销售价格。数据显示，雅居乐在2007年以平均每平方米276元的价格拿到了海南的土地，但项目在2011年的确认销售均价则超过2万元/平方米，即使扣除土地增值税，巨大的价差也为公司带来相当可观的利润。

　　随着旅游地产在调控当中跌下神坛，这种毛利率上的优势逐渐减少。为了摆脱对旅游地产项目的过度依赖，公司还加快在其他城市的布局。中报称，至8月16日，公司在全国27个不同城市及地区拥有总建筑面积3173万平方米的土地储备，期内，公司分别在重庆、文昌、西安及郑州购入土地，可建总建筑面积合共106万平方米。

　　虽然雅居乐截至今年中的平均土地成本仅为每平方米1293元，但近年来公司新购入土地的高地价则正在侵蚀其利润。例如广州科学城项目、南京秦淮区项目的土地收购价格分别为7074元/平方米、11745元/平方米。招银国际预测，这两个项目分得毛利率分别为25％和28％。

　　即便如此，在3年内销售了300亿的清水湾依然让雅居乐对旅游地产颇为热衷。在16日举行的业绩发布会上，该集团高层依然坚信，未来8~10年，旅游地产，尤其是海南和云南的市场依然将是公司业务的重要组成部分。