夏欣

　　备受关注的新股发行制度第二轮改革实施4个月之后，全国政协委员、中国证监会主席助理朱从玖日前在证监会举办的新闻发布会上明确表示：下一步新股发行体制改革的方向，将“在询价环节、定价环节方面，进一步强化询价对象的责任机制，进一步提高定价的合理性”。

　　具体到改革措施，朱从玖指出，“存量发行”（即IPO时，原有股东对外公开出售一部分股份）、“扩大券商配售权”（赋予主承销商一定比例的自主配售权）、缩短网下配售股份锁定期等相关建议都在考虑范围之中。

　　此外，朱从玖强调，发行体制改革还有一定的前提条件。现在，新股发行很容易，一旦将来出现新股发不出去的情况，那么，就会有更加完善的机制，以确保可充分调动保荐机构、承销机构的资金利用能力。

　　审核制度不会变为注册制

　　去年以来，资本市场新股IPO上市首日频现破发潮之后，市场上把“三高”现象(高市盈率、高发行价、高估值)归结为引发投资者用脚投票的根源。甚至有一段时间引发了新股上市必破发的尴尬局面。

　　对于“三高”现象，朱从玖亮出了自己的观点。

　　“新股二级市场表现并没有验证普遍的‘三高’现象。”他举例称，2010年发行的347只股票中，首日破发的有26只，随着市场的调整，迄今仍破发的不足60只，首日破发比例低于10%，目前累计破发比例低于20%，远远低于同期的中国香港和美国市场。

　　朱从玖认为，新股定价的理性正在逐步增强，这表现在今年年初破发潮之后，一级市场定价有明显的回归迹象。而且“新股发行改革以来，投资者的辨别能力日益增强，市场也体现出很强的选择性，这个现象值得关注”。

　　一直以来，新股发行“核准制”的弊端一直被业界诟病，更为甚者将其视为新股发行改革失败的源泉。市场也一直呼唤上市公司IPO发行制度应从目前的“核准制”转向更市场化的“注册制”，这也是国际趋势。

　　对此，朱从玖坦言，与市场发展阶段相对应，目前我国发行审核监管体系也处在“新兴加转轨”的发展阶段。虽然还沿用了不少传统体制下的审核方法，但现在发审委审核理念、把关要求已经与国际主流市场相一致。“这个阶段，这种情况实际上是要求我们应该进一步完善发行审核机制。”

　　关于超募资金的问题，朱从玖介绍了今年年初“新股发行体制改革研讨会”各方形成的共识——“超募”是个伪命题。

　　朱从玖强调，鉴于一些公司确实存在募资炒股等滥用超募资金的问题，为此，首先要对超募资金加强监管，督促发行人把这部分资金用在发展主业、用于服务于股东利益最大化方面。其次，鉴于发行股本最低要达到发行后总股本的25%（大盘股为10%）这一现行要求，首发公司筹资量可能超过其即期募投需要。为解决这个问题，下一步可以考虑允许原股东在公司首发时出售一部分老股，即通过存量发行的方式予以解决。不过目前，这项工作还存在一定法律障碍，证监会正在研究解决办法。

　　瓶颈：融资和资金供给不匹配

　　今年全国两会上，多名全国政协委员认为，2010年A股快速扩容是造成A股下跌的原因之一。对此，也有政协委员提出过相关提案。

　　数据显示，2010年境内资本市场融资再创新高，全年融资规模达到10275亿元，新上市公司347家。

　　对于新股发行节奏到底是快是慢，朱从玖认为，“从上市的需求，以及上市后二级市场的表现看，目前的融资节奏并没有给市场带来太大的压力。”

　　不过，朱从玖也表示，考虑资金的供给问题，整体上，需要相关的制度安排。他承认，“目前这个阶段把握节奏确实很难。”由于众多传统企业、中小企业、新兴战略性产业等企业云集资本市场，使得短时间内聚集了巨大的融资需求。而从资金供应角度看，目前一个与直接融资比重相匹配的资金供给明显不足。

　　此前，为了拓宽资本持续流入机制的渠道，监管层已经做了大量的工作来推动各种资本的进入，比如鼓励保险资金入市、大力发展公募资金、QFII、推动企业年金入市等。

　　未来，随着大量的公司成为上市公司，要保证市场良性发展，必须要在市场资本的提供方面，建立一个与之相匹配的制度安排。在构建资本的持续机制上，“中国可借鉴国外成熟市场经验，在推动‘养老金入市’上下工夫”。

　　数据显示，西方资市场，养老金占了很大比重，并且欧美等国家养老性质的基金都享有税收优惠。在欧洲市场上，各类享受延迟缴纳税收的养老金规模约占市场参与者规模的70%，而美国市场这一比例是50%，全球多数资本市场这一比例亦不低于40%。

　　对各大银行巨额再融资对市场造成的恐慌，朱从玖表示，在这一问题上，银行监管部门和证券监管部门已经协商后达成共识，希望银行优先考虑四条再融资原则：尽量使用内源融资增加资本；尽量使用利润来补充资本；尽量使用配股方式补充资本金；尽量以发债方式优先补充附属资本充足率；如果上述方式还不能满足资本充足率，再考虑定向发行和公开发行。朱从玖表示，希望这些银行安排好时间窗口，不要撞车。

　　另据了解，为了适应“十二五”规划中提出的“要显著提高融资比重”这一目标，证监会在发行监管体制方面已经作出了一些改革：首先，正在研究对IPO和再融资办法进行修改完善，这一工作有望在今年内完成；其次，对公司债审核程序进行改进，缩短审核时间，开辟专门审核通道；第三，整体调整了IPO和再融资办法，使之朝着更加市场化的方向迈进。特别是对企业再融资办法，有可能根据公司自身的条件，对不同类型公司进行分类监管、审核。

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