文 / 榊茂树

　　日本的制造业无论从生产角度、产出角度，还是从就业角度来看，实际上都在萎缩。相比起来，有些服务行业，比如健康医疗行业，从就业角度来看正在增长。可是，在日本的股票市场上，制造业还是主导。它的市值比重不仅没有在收缩，反而是在增长。就是说，即使它的生产和就业都在收缩，但在股市中，制造业的市值占总市值的比重还是在上升。这是因为，日本的制造商都变得越来越全球化，它们的海外分支于生产方面和就业方面都是在增长。

　　日本经济自2009年第二季度开始持续一段时间强劲的复苏，可是最近正处于停滞的状态。预计2011年上半年日本经济的发展还会放缓。个人消费及出口这两方面一直是日本经济的推动力，可是，现在这两方面也正受到一些压力。

　　日本的个人消费其实在去年受到过日本政府一系列刺激措施的影响，包括补贴、减少税款等。另外，去年也有过刺激消费的特殊因素，但是这些措施取得的效果已经在减弱，因为对于大部分只是一次性。日本的出口在2009年有过一段强烈的复苏。可是，去年开始有放缓的迹象。其中一个原因就是出口受到美国和亚洲地区的库存调整的打击。在工业生产方面，日本2009年这方面也有过强烈的复苏，可是现在同样有放缓的迹象。

　　不过，基于中国的稳定发展和美国经济的复苏，在这些外需主导下，我们认为日本经济也会重新回到复苏的道路上来。最近，企业的利润已有一些改善，现在的水平其实比20世纪80年代，就是日本经济最繁盛的时期还要高。虽然企业的利润正在改善，可是它们对于资本的支出还是抱谨慎的态度，也积累了大量的现金流。现金流实际上不是在花费，也不是没有任何项目的资本支出。现在日本企业的储蓄率其实比家庭储蓄率更高。尽管政府的财政赤字很高，但从公司角度来看，实际上有大量储蓄。总的来说，日本债券的利率是非常低的。

　　从日元对美元的汇率来说，2007年以来日元升值非常明显。尽管如此，由于日本本身国内消费非常弱，有通缩的现象，因此我们并不认为日元现在估值过高。而且，以实际有效汇率来说，其实现在的水平跟历史平均水平非常接近。

　　由于日元汇率的变化，以日元计算，日本的出口实际上是下降的。这是因为日本出口企业希望以美元来计价，并尽量保持价格稳定。在这样的情况下，日元的升值有可能导致通缩。为保持出口的竞争力，日本企业跟中国企业仍然在进行价格的削减，这样也会增加通缩的压力。这种通缩有可能使日元保持一个强势的状态。日元升值和通货紧缩实际上是有互相的作用。我们预期，日元很可能会维持于现在的水平，或温和地升值。

　　我想谈谈日本整个经济发展中的一些结构性问题。日本制造业无论从生产角度、产出角度，还是从就业角度来看，实际上都在萎缩。相比起来，有些服务行业，比如健康医疗行业，从就业角度来看正在增长。可是，在日本的股票市场上，制造业还是主导。它的市值比重不仅没有在收缩，反而是在增长。就是说，即使它的生产和就业都在收缩，但在股市中，制造业的市值占总市值的比重还是在上升。这是因为，日本的制造商都变得越来越全球化，它们的海外分支于生产方面和就业方面都是在增长。

　　另外，日本人口很鲜明地进入老龄化。1564岁这个年龄段，即就业人口所占的比例在总人口比例中迅速降低。很快，日本经济就会面临劳动力不足的情况。怎样解决这个问题，可能有两个方面。一方面，很明显就是需要有更多妇女来参加就业。目前，在日本，妇女就业率远低于男性就业率。另一方面，对于年龄较大的就业人口来说，他们应该延迟退休年龄。从全球来看，日本人口的平均寿命预期是最长的。在这样的情况下，他们相对也需要工作更长的时间。

　　整体来说，其实日本产业已经越来越全球化。由于制造业在日本不断收缩，本身所占的经济比重也在不断降低。所以，贸易盈余也在不断下降，现在只有历史高峰的一半。由于大量生产都转移到海外，所以企业收入盈余实际上是在增加，很多的盈余或者是储蓄都是留在海外的子公司里。制造业以外，非生产企业也同样变得更加全球化。比如旅游业方面，日本接待越来越多的海外游客，特别是很多来自中国的游客。另外，很多日本餐馆都在海外开了分支机构。对日本而言，促进日本经济未来的繁荣，全球化是唯一的方式。

　　(本文为野村资产管理公司首席经济学家茂树在“2011年(第四届)金融家年会”上的演讲，已经本人审阅)