史进峰

　　12月3日中央政治局会议已为2011年的货币政策定下“稳健”基调，但何谓“稳健”，在中央经济工作会议即将拉开帷幕之前，市场的解读各有不同。

　　12月8日，三家不同机构人士向本报记者传达了同一个讯息，即有关部门建议将2011年全年新增贷款目标维持在7.5万亿的水平，这一数字大大高于此前市场预期的6万亿-7万亿水准。

　　央行货币政策委员会委员夏斌曾预测，明年新增信贷7.1亿，贷款增速将回归常态，信贷目标的增长率大约在15%左右。

　　7.5万亿的信贷目标恐非经济学家认为的“常态”。一位接近决策层的经济学家向本报记者表示，7.5万亿可能代表一部分人的意见，不大可能成为最终确定的目标值，接下来召开的中央经济工作会议也不会对具体的信贷投放目标作出说明。

　　前述人士表示，继10月份CPI创下年内4.4%的新高之后，11月份CPI或将继续攀升至4.6%，与此同时，中央银行流动性对冲压力仍然不容小觑。“尽管11月份外汇占款有可能比10月份大幅下降，但整体数值也不会太低。”

　　7万亿还是7.5万亿？

　　上述接近决策层的经济学家分析，明年三大政策目标“保增长、调结构、防通胀”不同的优先次序，将决定不同的政策取向。

　　相关部门对于2010年信贷增长目标尚有不同看法。11月底，一位接近央行的人士就表示，央行希望将明年新增贷款定在5万亿左右，但“最后各部委博弈的结果可能落在7万亿左右。”

　　对于其他部委和地方政府而言，2011年的信贷需求依然很大。一位大型银行公司业务部人士向记者透露，按照惯例，11-12月是各家分支行项目储备时期，但不同于往年各家银行为抢项目，争得头破血流，“今年项目储备比较多，不用担忧”。

　　随着2011年信贷从紧预期加强，信贷市场的供求关系也在发生微妙变化。2011年恰逢地方政府换届之年，地方政府的建设冲动较大，政府融资平台的贷款需求也很大。因此，7.5万亿信贷目标的主张似乎不足为怪。

　　不过，兴业银行资深经济学家鲁政委向本报记者坦言，7.5万亿的说法，“不靠谱，也完全无法接受。”他认为，若最终落实7.5万亿目标，以此类推广义货币供应量M2至少在18%左右，而如果M2连续两年高于17%，宏观经济将面临显著的通货膨胀压力。

　　接受采访的多数经济学家认为，2011年通货膨胀压力仍然不容小觑。早在11月下旬，就有接近决策层的人士向记者表示，明年CPI管理目标将定在4%，而明年1-2月份，CPI可能会探至5%。

　　在鲁政委看来，货币政策再度宽松的理由已经难寻，“随着四万亿计划相继落实，2011年地方政府再像前两年一样以项目建设配套资金为由争取银行贷款已难成立。”

　　2011年，信贷增长目标到底是6万亿、7万亿还是7.5万亿？中央经济工作会议并不能给出确切答案。

　　据一位国有大行总行人士介绍，按照惯例，中央经济工作会议将会延续政治局会议的定调，详细讨论2011年的具体经济目标；中央定调之后，国家发改委工作会议、物价工作会议、央行等部门会议将在12月底陆续进行，分别部署经济增长、物价和信贷等多个计划。

　　“先是各家行向央行货政司计划管理处拟签报2011年度计划规模申请；随后报送人行领导批准；央行综合考虑多种因素后，确定总额和各家银行的分配额；总行拿到了信贷额度后，再向下进行核批。”上述人士分析，信贷规模最终恐到1月份才能确定。

　　何谓稳健？

　　争议2011年信贷规模的背后，折射出市场对于货币政策走向稳健以及何谓稳健的分歧。

　　鲁政委指出，在2001-2007年共七年执行稳健货币政策的时间里，在基准利率上，经历了先降息后升息的过程；在准备金率上，则先是长期稳定不动然后提高的过程。

　　“由此可见，所谓‘稳健的货币政策’，实际上就是一种根据经济形势相机抉择的货币政策，根据情况可松可紧。”鲁政委分析，2011年货币政策重提“稳健”，是在国际环境仍存不确定的情况下，中央对政策留有余地的提法。而面对当前严峻通胀形势，央行引导货币政策回归常态的主张已十分鲜明。

　　中金公司认为，2006年和2007年，政府实行稳健货币政策时，M2增速目标是16%，因此，中金预测明年M2目标值也在16%左右。

　　“稳健”的货币政策意味着什么？瑞银证券中国首席经济学家认为，其核心含义2011年的银行贷款(和货币总量)增速将有所放缓，汪涛预计明年贷款增长目标设定在14%-15%(广义货币M2增长15%)，而名义GDP估计增长12%-13%、今年的银行贷款增速为19%。

　　汪涛认为，货币信贷政策回归常态需要央行加大对冲操作的力度，并在全年里更严格地管理月度和季度的信贷额度。“稳健”的政策还意味着政策的目标是防止投资和经济过热，而不是要大幅压低经济增速。

　　事实上，进入12月份，央行公开市场操作的困境十分明显，央票发行量继上周创下20亿元的历史低位后，12月7日又再度低量发行10亿元。

　　12月8日，央行暂停两周一期的三年期央票发行。平安证券固定收益部研究主管，“一二级市场利差过大，没有投资者愿意通过一级市场购买央票。”然而，在央票动静不大的背景下，中央银行面对的流动性对冲压力丝毫未减。

　　农业银行宏观研报分析，由于年底即将面临财政资金集中支付，即便抛开外汇占款，12月份央行仍然至少面临高达5500多亿的流动性回收难题。

　　“在通胀压力的背景下，目前M2超过19%，已超出全年17%的控制目标，如果M2继续大幅向上偏离，对中央银行的压力非常大。”鲁政委分析。