金学伟

　　 开始人们对成长的追求是粗放的、感性的，现在“市场潮流+产业动态和产业政策+成长和价值”已成为全市场的潮流

　　中国证券市场将满20周年，谈起这20年中的投资理念演变与未来，我不妨从自己的第一篇股市分析评论说起。

　　我的第一篇“股评”发表于1991年夏，那时我手里有几股豫园商城，是我处心积虑卖掉电真空（现广电电子）后，以每股1017元买的，也是我当时的全部家当。那时我已从境外带进来的一些书和股市分析文章中了解了一些分析方法，知道股票价值应根据市盈率、市净率、利润增长率以及增长的可靠性、稳定性来综合比较，算下来，一股豫园的价值应等于5股电真空，而非当时的2.05倍。

　　买好豫园后不久，上海一家著名的报纸在它的证券评论版（也是全国第一个证券评论专版）发表了一位专家的评论，认为豫园商场是全市场风险最大的股票。原来那时的股票有100元、50元、10元三种面值，而人们尚未从计划经济体制下摆脱出来，总觉得那张盖着大印、由国家发出来的股票上所印的数值才是国家认可的股票价值，就像国债和人民币的票面值一样。

　　看了这篇评论，我有一种非常强烈的冲动，于是就不假思索地写下我人生的第一篇证券评论，对该文及该报提出批评。报纸的主编非常大度，不仅全文放在了头条位置，还加了一段长长的编者按。

　　这个事件非常典型地反映了最初的一种投资理念：将股票面值看作股票的内在价值；不是根据企业的盈利、资产，而是根据市价面值比的高低来衡量股票风险大小。专家学者如此，遑论投资大众。

　　1992年：价值与成长性理念萌生

　　不过上述过程非常短暂。1992年5月放开股价管制，实现无涨跌停板制，所有的股票均一飞冲天，豫园涨到了每股10000元，按现在1元面值算，成为全市场第一个百元股。此后，价值便成为人们关注的重点之一。

　　只是当时大众对价值的衡量主要还是看市盈率。只有极少数人开始尝试用一揽子指标，包括市盈率、市净率、股本大小等，对股票进行综合评估。这种评估在1992年11月386点开始的行情中发挥了巨大作用。二纺机、氯碱化工等，都是在综合价值评估中被发掘出来的。

　　在关注价值的同时，股票的成长性也开始受到人们关注。当时上海股市有4个著名股票，分别是爱使、小飞（飞乐音响）、申华、延中（现方正科技），并称为四小龙。无论是1992年6月后的调整，还是其后的牛市，均表现不凡。这4个股票的共同特点是盘子小，且成长性高。

　　而1992年底的386点行情再次见证了成长股的风范。不过，早期的成长股投资并没得到舆论的广泛认同。一方面是有些股票的市盈率很高；另一方面是它们的盘子很小，带有非常鲜明的人为操纵或联手做市痕迹。

　　为此，1992年夏，我在上述这家报纸的证券专版中发表了一篇文章，向读者介绍了一个由彼得·林奇发明的公式：（利润增长率+分红派息率）÷市盈率。当结果等于1时不离不即；等于2时坚决摒弃；等于0.5时绝不放过。指出市盈率超过1000倍的爱使电子是全市场最有投资价值的股票，因为它的结果是最低的。

　　这个公式就是近几年广为流行的PEG的原型，只是PEG去除了分红派息率，因此和它的原型相比，实际上是倒退了，而非改进了。

　　阳光底下没有新鲜事。从投资理念角度说，我们这个市场几乎从一开始就接受了成长与价值这两个主流概念。

　　尤其是成长，几乎从一开始就成为我们这个市场的引领指标。许多概念，无论是早期的浦东概念、后来的网络概念、去年开始的七大新兴产业概念，其背后都有一个基本逻辑，那就是成长！

　　只不过开始人们对成长的追求是粗放的、感性的，只有少数人在自觉运用，对绝大多数包括许多身在其中的人来说，还只是纯自然的自在反应、不由自主的追涨行为。有些成长股炒作还会披上一件非常荒唐的概念性外衣，以广视听，博得更多人的赞同和响应。

　　1996年：成长与价值理念走向成熟

　　1996年的大牛市是我国股市成长与价值理念走向成型的一年。由于专业证券投资机构和专业研究队伍的壮大，各种价值和成长性分析的工具被一一运用起来。

　　当时，因专业投资机构对宏观经济层面的关注度较高，行业前景、产业政策、行业间的估值差异也开始成为主流投资人群关注和研究的内容之一。

　　对不同的行业赋予不同的看好与看坏评价，也是伴随中国股市的诞生而诞生的，如早期人们最看好商业、银行、地产等，但这种评价也是粗放的、感性的。

　　而1996年后，它成了一门重要功课，沪深股市也由此从“就个股看个股”时代，走向以行业板块统领个股的时代，一家上市公司做什么，有时要比做得怎样更重要。

　　1999年~2001年：庄股文化横行

　　在投资理念演变过程中也出现过一个小插曲，那就是1999年到2001年的庄股横行。要说中国特色，这是最具中国特色的。

　　在全市场已很少能找到符合价值和成长投资理念的股票情况下，一下子增加了那么多资金，而资产重组又能化腐朽为神奇，监管又缺失，唯一可行的方法只能是做庄，把股价炒上去后再想办法通过重组等手段让股价变得合理。那时，流行于主流群体中的概念是创造成长，创造价值。

　　不过这只是短暂的瞬间。一个好制度可以让坏人少做甚至不做坏事，2001年的大调整后，这种纯庄股式的炒作基本上已销声匿迹，因为庄股存在的市场基础没了。

　　在此之外，还有一个变化则反映了投资主体的成熟和自主意识的觉醒，那就是跟谁的风？在过去的十多年里，中国股市产生过很多神话。基本上是一轮牛市诞生一个神话，一轮熊市又让一个神话破产。

　　1992到1993年是关于大户的神话。那时散户间最值得骄傲的炫耀是“我认识大户室里的人”。大户资金实力大，消息多，炒股狠，跟着大户意味着有了一个盈利保障。而大户看什么？看“龙虎榜”！这是比后来Topview还牛的一个软件，不仅可以看到谁在买卖，而且知道他的仓位和成本价多少。但1558点的调整却成为大户灾难的开始，许多大户就是在这波调整中看着“龙虎榜”被消灭的。

　　1996到1997年是券商神话。那时，每一只大牛股背后都有券商身影，“炒股认机构”成为许多股民乃至股评家的不二法门。同样，1510点的调整使券商神话迅速破产。

　　2000到2001年是庄家神话。“我是庄家我怕谁”成为2000年沪深股市最牛的一句话。但结果和前两次一样，2245点调整成为庄家神话破产的开始。

　　凭借新创立的优势，携巨额现金，同时也凭借着专家理财的桂冠和狼群效应，基金在2007年前的中国股市中创造了一个新的神话。一时间，炒股要看基金，投资理念要听基金，寻找基金重仓股，成为股民乃至绝大多数股评家和主流媒体的口头禅。但正如笔者说的，股市容不得神话。一轮熊市让一个神话破产，这一规律在2008年后的市场中得到了完美体现。

　　2001年至今：市场潮流+产业动态和产业政策+成长和价值

　　时至今日，人们在投资理念上已不再自我矮化、不再唯他人马首是瞻。虽然有部分股民还在看什么资金流向炒股票，就像1993年许多大户看着“龙虎榜”炒股一样，但这已是支流的支流了。

　　市场潮流+产业动态和产业政策+成长和价值，已成为全市场最主要的风向标，至于谁在炒，主流的投资人群已不再关心，因为真正的好股票，张三不炒李四会炒，李四不炒王五会炒，如果大家都不炒，那就一起炒。这是中国股市真正成熟的开始！

　　20年只是人生旅途的一个阶段，历史长河的一个瞬间。而中国股市，这位年仅二十的“少年”，已以他的青春活力，为中国经济和社会创下了不朽功勋。也以他的少年老成，走完了世界股市200年所走过的路。

　　可以相信，无论未来市场如何变，花样如何翻新，已经形成的这些主流投资理念不会变，因为它绝不是股海中的一朵浪花，也不是潮流，而是大洋深处的涌。浪花溅起又会落下，潮来了又会退去，唯有涌，深藏于洋流之下，托起潮，托起浪，深沉浑厚，绵延不绝。插图/刘飞

　　（作者为上海金耕信息科技有限公司技术兼运营总监）

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