“中秋”和“国庆”假期日渐临近，资金面宽中现紧。而正在资金面初现紧象之时，央行公开市场操作力度反而加大，1年期央票发行规模创自今年3月16日以来的新高，市场猜想其中可能存在对冲到期定向央票的需求。

　　资金面宽中现紧

　　数据显示，周一（9月13日）银行间市场回购利率周一收盘涨跌互见。货币市场指标利率——7天期质押式回购加权平均利率报在2.3980%，较前交易日的2.2895%升近11个基点，14天期质押式回购加权平均利率报在2.6119%，较前交易日的2.2926%大涨逾31个基点；而隔夜质押式回购加权平均利率报在1.5211%，较前交易日的1.5618%下行4个基点。1年期央票收益率涨0.3个基点，至2.1290%；3个月期Shibor涨0.3个基点，至2.5418%。

　　业内人士表示，货币市场资金面总体宽松，但跨节资金略显紧态。

　　“较之长期跨节资金，短期不跨节资金宽松程度相对高。”北京一银行交易员预计，短期内隔夜及7天期质押式回购利率下跌空间已不大。

　　来自中国货币网的数据显示，周一国有大行通过质押融出资金1713亿元，而股份制银行亦融出资金310亿元。

　　上述交易员对《每日经济新闻》表示，货币市场资金面总体宽松，但由于长假临近，资金融出正趋谨慎。

　　而现券市场方面，银行间债市周一现券收益率全线上涨。

　　1年期央票发行量突增六成

　　而正在资金面初现紧象之时，央行公开市场操作力度反而加大，引发市场诸多猜想。

　　公告显示，央行将于周二（9月14日）招标发行890亿元1年期央票。该发行规模不仅较上周续增近六成，且创下自今年3月16日以来的新高。

　　而本周公开市场到期资金规模仅为850亿元，较上周的2740亿元大降七成。如果不考虑其他操作，本周央行已实现净回笼40亿元。央行公开市场此前连续两周净投放，其中上周净投放710亿元，前周为700亿元。

　　业内人士表示，央行于此时持续增加央票发行量不合情理，因此不排除最近可能有部分定向央票到期，央行为对冲这部分的到期流动性而被动增量。

　　“可能是有部分定向央票到期需要回收，且这部分定向央票并未在市场上公开。”一大型银行交易员对《每日经济新闻》表示，如果上述猜想成立，则周二1年期央票发行量中，真实需求的部分不多，因此央票发行收益率持平的概率较大。

　　不过，一机构研究员则指出，目前1年期央票二级市场收益率仍稍高于一级市场，因此央票发行量大幅增加，除了存在定向央票到期的可能之外，另一种可能性则是发行收益率上调。

　　中债登央行票据到期收益率曲线显示，1年期央票收益率最新报2.1258%。而上周二央行招标发行的560亿元1年期央行票据，发行收益率连续第13周持平于2.0929%。

　　“以此判断，周二的发行结果变数较大，收益率持稳或小幅上涨的可能性都存在。”

　　央行今日将发行890亿元1年期央票，比全周的到期量还多出40亿元，本周的净回笼态势因此提前得到确立。同时，尽管央行此举与节前“投放”流动性的惯例龃龉不合，但将之与当下甚嚣尘上的加息忧虑结合起来看，央行这一操作，却反而在较大程度上缓解了短期内加息的可能性。

　　公告显示，今日公开市场将发行2010年第八十期中央银行票据，期限1年，发行量890亿元。记者发现，这一数量较上周骤增近六成，同时也超过本周的到期总量850亿元。乍一看，这应该出乎很多投资者预料。实际上需要解释的是，通过每周例行的公开市场操作上每一细微变化，或多或少可以洞悉央行对目前流动性及利率水平等的判断，这里面或许蕴含着央行的深思考量。

　　央票发行数量“逆势”增加，首先可以表明，央行认定目前市场的“剩余”流动性仍需要加以对冲，某些短期的资金面扰动因素只是暂时的。对此，某大行资金运营中心人士表示，银行间市场的回购利率短期内出现异动，会受到诸如大型新股发行、月末季末及长假等因素影响，但从若干年份的角度来看，利率曲线所显示的目前各期限回购利率，仍属于历史低位。该人士还表示，货币市场利率与央票发行利率之间也具有一定的同质性，而后者目前也属于历史均值中的较低位置。

　　其次，还可以表明，央行利用进一步收紧流动性的手段，来部分替代本可以通过加息去解决的“实际负利率”问题。对此，中国银行（601988）金融市场总部分析师石磊表示，通过多次加息解决“实际负利率”的可能性并不大。实际上，如果收紧银行间市场流动性，提高银行间的市场收益率，可以提高银行理财产品和货币市场基金的收益，从而达到稳定存款，抑制通胀的作用。

　　第三，此次央票增量难以提升相关品种的发行利率，这一重要的加息先行指标目前并未出现提升迹象。按照以往的调控模式，在CPI不断创新高的时期，央行一般会先提高央票收益率，收紧银行间市场流动性以提高货币市场利率。央行统计显示，目前正在发行的三个期限央票当中，1年期品种已连续13周企稳，3个月品种已连续10周企稳。此外，3年期品种发行利率则不升反降，在今年4月8日重启至今的总共12次发行中，利率下行的次数6次，利率企稳的次数也是6次。

　　另外，未来的经济增长趋势仍具有不确定性，这也表明央行加息必然会是斟酌再三。安信证券最新的研究报告指出，总体来看经济增长的环比动量在8月份有所恢复，PMI指数也出现了反弹。但一些细项数据则暗示经济动量的恢复主要来自财政措施，同时保障房建设可能也有边际上的贡献。目前的经济仍处于产能周期末端，经济减速的趋势尚未改变。

　　众所周知，中国货币政策的作用点在于数量型调控，而非价格型调控。中国银行分析师石磊认为，当前我们仍在按照全年7.5万亿新增人民币信贷的计划执行，信贷额度并未有收紧的迹象。更何况，信贷额度控制造成了中小企业融资困难，而同时大企业发债融资的收益率依然很低。因此，即使央行欲进一步收紧货币政策，那么其合理的政策选择，也应该是提高银行间市场的利率水平，而非加息。

　　8月份CPI同比上涨3.5%，一举创出年内新高，使加息预期再度强化。不过，综合各方面情况来看，当前加息靴子落地的概率很小，有望为市场赢得喘息之机。在此局面下，短期市场面临的压力或将舒缓，这有利于当前A股结构性行情继续演绎。

　　加息利空消弭或

　　催生结构性机会

　　随着加息利空消弭，短期市场的压力得到一定的舒缓。在负利率的情况下，我国居民整体负债和消费意愿继续走高，8月份我国居民整体贷款总额与存款总额之比上升至35.7%的新高，显示我国居民整体的杠杆化水平仍在继续提高中。在此局面下，未来我国消费仍将有良好的表现。

　　尽管前期有房贷限制政策出台，但是我国居民整体的杠杆化过程并未中断。如果当前加息靴子不落地，可以预期我国居民整体的杠杆化水平将进一步上升。在杠杆化的带动下，我国内需消费仍将维持强劲的增长，并有望为经济成功“软着陆”提供很好的支持。作为消费持续强劲增长的题中之义，大消费类行业有望获得上行动力，这有望使后市大盘的结构性机会继续演绎。

　　值得注意的是，如果加息不能成行，我国居民整体杠杆化水平提升和内需消费继续强势增长，会使近期房价向下调整的现象难以出现，通胀上行也不会明显减轻，这可能进一步提升市场对于通胀和房价上行的预期，并倒逼未来紧缩政策的出台。如果这种情况出现，银行和地产等大盘蓝筹股将面临中期压力。从这个逻辑出发，在不加息的格局下，大盘的机会可能更多地表现为结构性机会，而不会是趋势性机会。

　　若“意外”加息将

　　施压银行股

　　虽然当前加息是小概率事件，但并非完全没有一丝可能。倘若加息一旦成为现实，必将给A股市场带来很大的“意外”。分析人士指出，如果真要加息，为应对当前负利率的情形，央行进行非对称加息的可能性十分大，这将促使银行业利差收窄，对银行股的业绩预期形成压制，进而拖累短期银行股的市场表现。

　　正是基于对银行非对称加息的担忧，近期银行股反复底位徘徊，申万金融服务行业指数逐步逼近其6月9日创出的阶段低点。同时，尽管9月13日大盘温和上涨0.94%，但申万金融服务行业指数依然反弹乏力，在23个行业指数中表现最为疲弱。有分析人士进一步指出，一旦加息小概率事件成为现实，考虑到银行股的巨大权重，必然拖累大盘出现较大幅度的下跌。不过，由于银行股当前估值已然处于相对低位，加息对其形成的打压可能是脉冲式的，而不会是持续性的。

　　此外，受下半年节能减排力度加大等因素的影响，下半年地方项目投资增速回落幅度将会加大。近期钢铁大省河北突击减排，对当地部分钢铁企业断电限产，就从一个侧面反映出节能减排的压力。在这种情况下，如果此时出现意料之外的加息，一些节能减排压力较大的行业将面临双重压力。（贺麒麟）