本报评论员张立伟

　　8月23日，国美在港公布最新业绩的同时，董事局主席陈晓宣布，公司董事会决定于9月28日召开特别股东大会，表决大股东提出的撤销关键董事和一般授权(有关增发)的动议，国美电器董事会明确建议股东反对上述动议。此外，贝恩投资确认，计划在特别股东大会前将所持可转换债券全部转权，黄光裕的持股权将被削弱至30.7%，陈晓一方持股占比将大幅增至一成二。

　　这意味着此场纷争已经由先前纷扰的大众道德审判正式走向两者实力的对决。目前来看，陈晓与贝恩阵营在股权弱势的情况下，选择对决是自信的表现，尽管现在还无法判断这种自信来自实力还是孤注一掷，因为在贝恩债转股后，先前的融资协议为债权人所提供的保障将失效。根据此前媒体报道，协议要求陈晓董事局主席至少任期3年以上；确保贝恩3名董事人选，并不得提名他人接替；陈晓、王俊洲、魏秋立三个执行董事中两个被免职，则国美违约等。如有违约，贝恩有权要求国美电器以1.5倍的代价即24亿元赎回可转债。即使黄最终成功让陈晓出局，贝恩也会有高额的违约收益。

　　贝恩的赌博可能着眼于国美增发时增持股权并稀释黄所拥有的近34%股份，夺取第一大股东的地位。因为此次会议还宣布，国美电器董事会和贝恩资本共同制定了未来发展5年计划，将耗资70亿至110亿港元，这使得国美有了增发的理由，而国美董事会有随时增发的权力。如果真如传说中增发20%，如果黄不参与增发，他在国美电器的持股比例将被摊薄至25%左右，因此，最终决定输赢的将是黄光裕的资金实力，这也是陈晓阵营极为被动，但又考验大股东融资能力的诡异之处。

　　对除了贝恩之外那些沉默的国美股东而言，假设这些机构拥有处理其所持国美股票的权力，对他们而言，主要的风险是国美目前内讧造成的动荡，他们追求公司稳定的重要性远远高于公司治理或发展模式的争论。因此，如果黄光裕能够公开拥有捍卫大股东地位的资金实力，机构在投票时可能倾向支持他，因为既然无法取消其大股东控制权，只有牺牲陈晓才能求得公司稳定。但是，如果黄并没有这样的实力，投资者可能支持陈晓，毕竟包括管理团队在内的他们关系到国美运营的稳定，从公司治理来看，也有利于公司发展。

　　对财务投资者而言，最关注的并非个人道德以及权力的转移，而是风险与利益。目前他们面临的困境是，如果黄并没有实力捍卫大股东地位，投资者不得不支持现有管理层及其筹资计划，他们也会受到股权稀释的伤害，除非管理层有足够能力向投资者保证公司将有长期增长的前景；但如果投票支持黄光裕并帮助其成功，现有管理团队的离职动荡以及未来诸多不确定性，也会是巨大的风险，因此，这将是一场目前难断输赢的大战。

　　实际上，黄与陈各自代表了一种公司管理的气质，即黄光裕作为大股东的人治(即家族治理)与陈晓在法律与规则之内运作的市场派。但是，治理模式之争只是此次“内战”后的结果，而非目标。由于国美缺乏战略投资者，对于所有随时可能减持的财务投资者而言，公司治理的目标并不是特别需要考虑的问题。因此，缺乏对大股东制衡的力量，才是国美悲剧的根源。