理财周报IPO实验室研究员 任家河/文

　　NO.14江西恒大：控制权过于集中

　　 对于江西恒大的未能过会，业内有人士大呼可惜，认为恒大高新无论从盈利性还是技术性都是一家很优秀的企业。

　　即便如此，江西恒大100%家族控股的法人治理结构存在的缺陷也难以符合《暂行办法》的要求。根据汉鼎咨询提供的信息，江西恒大实际控制人为其董事长朱星河，加上朱星河的妻子胡恩雪、岳父胡长清、儿子朱光宇、妻妹胡恩莉、侄子朱倍坚，六人共持有江西恒大100%的股份。

　　而且在上述六位股东中，除了胡长清和朱光宇因为年纪问题未在公司任职之外，其余四人都在公司内担任董事会成员或监事会成员。

　　虽然建立了完整的董事会、监事会等功能部门，但在如何克服家族企业家长制的公司治理问题上，江西恒大并没有提出有效可行的办法，这与《暂行办法》第十九条：“发行人需要有完善的法人治理结构并依法履行职责”的规定相悖。

　　另外，江西恒大招股书对公司产品的未来市场需求描述不够充分。

　　江西恒大招股书中提到，“近三年公司开始逐步向化工、石化、有色、矿山、水泥、造纸等其他行业开展市场推广，来自除电力和钢铁以外的其他下游行业的业务收入比重由2006年的13.14%提高到2009年1-9月的23.48%。”

　　 但却没有在相应的文件中进一步描述市场的情况，未来成长动力。对募投项目的产能消化，也出现了无法解释的情况。

　　NO.15福星晓程：募投项目可行性存疑，实际控制人是集体企业

　　 尽管福星晓程称，募投项目之一数字互感器凭借数字互感器更高产品性能及更低的价格，可以迅速替代目前主流的电能测量芯片与互感器分立的解决方案。但是，根据汉鼎咨询提供的信息，数字互感器目前仍处于产品市场空白期，而福星晓程的也仅仅是推出了数字互感器的实验阶段产品。

　　根据《暂行办法》第三十一条的规定，发行人董事会应当对募集资金投资项目的可行性进行认真分析，确信投资项目具有较好的市场前景和盈利能力，有效防范投资风险，提高募集资金使用效益。在募投项目的可行性报告中，对于尚处于市场空白的数字互感器如何才能替代目前的主流产品，福星晓程并未给予充分理由。

　　福星晓程的另一处硬伤在于其实际控制人汉川钢丝绳厂是一家集体所有制企业。由于集体所有制企业的权属确认并不稳定，如果股权结构不稳定，上市公司利益很难得到保证。此前就有保荐人认为，“集体企业做实际控制人的话，就很可能等于没有实际控制人。”

　　实际上，自2000年福星晓程成立起，就先后经历了多达八次的股权变动。有券商研究员认为，虽然汉川钢丝绳厂自始自终都是福星晓程的实际控制人，但公司股权结构变动频繁，特别是第二大股东程毅所持资产进入公司前后产权有瑕疵，也对公司IPO申请有减分作用。

　　NO.17赛轮股份：经营环境发生重大变化，持续盈利能力可疑

　　 根据汉鼎咨询提供的信息，2009年美国对从中国进口的所有小轿车和轻型卡车轮胎实施为期三年的惩罚性关税，这就发生在赛轮股份上会前夕。而且赛轮股份的主要产品目前大部分销往国外，其本次募集资金拟投资于扩大生产规模。发审委认为，“轮胎特保案”使国内轮胎行业出口前景不明，造成赛轮股份经营环境发生重大变化。

　　另外，公司生产轮胎的主要原材料天然橡胶价格波动剧烈。以马来西亚天然橡胶为例，2006年1月至2009年6月，月均价从1757美元/吨攀升至最高3183美元/吨，2009年6月又跌至1609.5美元/吨。外贸环境的变化，导致公司业绩波动剧烈、经营不够稳定，公司发展前景并不明确。

　　按照《暂行办法》第十四条第二项的规定，发行人应当具有持续盈利能力，不存在下列情形：发行人的行业地位或发行人所处行业的经营环境已经或者将发生重大变化，并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响。

　　NO.16博晖创新：错在不差钱

　　 北京博晖创新光电公司主要从事临床医疗检测系统的研发、生产和销售，主要产品为检测仪器、检测试剂和仪器耗材，拟募集资金29280万元建设综合研发基地项目。

　　根据汉鼎咨询提供的信息，博晖创新依靠自身财务杠杆和盈利能力，基本可以满足自身的融资需求，并无上市募资的必要。

　　博晖创新财报披露，2007年至2009年，博晖创新扣除非经常性损益后的净利润分别为1695万元、1965万元、2566万元，主营业务带来的业绩增长稳健。同时,博晖创新主营业务的综合毛利率高达75％,显示出较强的盈利能力。

　　博晖创新现金流也比较充裕。2007年至2009年，公司经营活动现金流净额分别为2094万元、1604万元、2279万元；货币资金分别为477万元、7030万元、6538万元。

　　 由于“闲钱”多，博晖创新此前四处投资，并显现不俗的财技。2008年，公司投资收益达2383万元，其中信托产品投资收益约2287万元，超过当年度净利润的一半。

　　而且，截至上会时止，博晖创新的募投项目部分新产品尚未获得生产许可。

　　 博晖创新当时预计新产品免疫荧光联检仪在今年3月完成注册，并进入市场推广阶段，对应的试剂卡最早也要到今年年下半年才能取得相关的注册许可。