黔源电力（002039.SZ）用一个“来之不易”的股东会决议为新晋董事长耿元柱喝彩。

　　2010年5月28日上午，在黔源大厦4楼的会议室，尽管部分中小股东坚定不移地投下反对票，但跟定向增发有关的数个议案仍得到了85%以上的赞成票，有惊无险地通过股东大会审议。事实上，黔源电力2008年两度谋划融资，甚至在2008年11月将重组方案提交股东大会审议，但却不幸遭中小股东否决。

　　几个小时后，就在股东大会的同一地点，经过董事会的选举，年仅46岁的“少壮派”董事耿元柱从张志孝手中接过权杖，出任上市公司新一任董事长，而在今年的1月23日，耿元柱亦顶替张志孝出任贵州乌江水电开发公司（下称：乌江电力）董事长。

　　“总股本将增加45%，百亿负债降低3亿”——这是黔源电力的中小股东最愤懑之处，5月31日甫一开盘，黔源电力便掉头向下，当日跌幅达到了4.89%，大幅超过深证成指2.78%的跌幅，黔源电力亦进一步逼近16.86元/股的增发价，报收于17.71元/股。

　　控股股东“保持持股比例”？

　　在黔源电力的高层人士看来，公司的再融资只有定向增发一条路。

　　黔源电力2009年扣除非经常性损益的净利润为负数，再加上净资产的盈利能力不强，这已从政策层面堵死了公开增发、配股以及可转债等募资方式，而唯一可行的公司债，考虑到“降低不了高资产负债率，在目前利息上升通道的行情下，并不能改善公司的资产结构”，故不得不放弃。

　　至于通过定向增发募集资金，也绝非坦途——在2008年定向增发方案当中，黔源电力拟以6.7元/股的价格，向实际控制人中国华电集团公司（下称：中国华电）子公司乌江水电增发7463万股，募资5亿元还债，但众多中小股东认为“黔源电力控股股东低价参与增发，认购股份数量过多将稀释掉中小股东利益”，故合力将上述方案否掉。

　　“在这次增发预案当中，我们实际上吸取了前次增发被否的一些教训。”黔源电力高层人士说。

　　本次定向增发，黔源电力将拟以不低于16.86元/股的价格发行不超过6400万股，而实际控制人中国华电及子公司乌江电力仅分别认购800万-1300万股和700万-1200万股，剩余股数将向机构投资者发行。至于融资目标，募集不超过10.8亿元，其中3.2亿元用于偿还金融机构的债务。

　　按中国华电与乌江水电的认购区间估算，若6400万增发股顺利发售，本次黔源电力实际控制人1500万-2500万股的认购数量将占到增发股数量的23.43%-39.06%。黔源电力高层人士解释称，上述1500万-2500万股认购数量的确定是有依据的，主要是实际控制人希望在定向增发后持有黔源电力的比例尽量维持在增发前水平。

　　截至目前，中国华电直接持有黔源电力13.30%的股权，再加上控股子公司乌江水电手中的12.01%股权，持股比例达到了25.31%。

　　或触发30%要约收购红线

　　但不容忽略的是，黔源电力的股价至少从理论上来说对机构投资者并不具吸引力。

　　由于黔源电力本次增发股拟发行不超过6400万股，除去控股股东及子公司认购的1500万-2500万股，尚有3900万股-4900万股不等需要机构投资者认购，而截至5月31日，黔源电力报收于17.71元/股，对应16.86元/股的增发价仅有5%的溢价，故本次增发成功发行数量尚存悬疑。

　　一个黔源电力不愿看到的情况是，若本次定向增发经监管部门批准后，届时黔源电力二级市场上的价格远低于增发价，而机构投资者无心认购，由于实际控制人及子公司乌江水电的认购增发股的协议已经生效，那么实际控制人将至少认购1500万股，这意味着黔源电力仅能募集2.5亿元左右的现金，而实际控制人及子公司的持股比例将达到32.52%，触发30%的要约收购红线。

　　一位贵州上市公司董秘指出，黔源电力中小股东看好公司的理由很简单，黔源电力旗下的北盘江公司即将进入收获期，加上黔源电力从事水电开发，虽然目前水电上网电价低于火电但大趋势是 “水电火电同价”等，而这些也将成为今后机构投资者追捧黔源电力的理由。

　　“即使二级市场上的价格低于增发价，但我相信坚定看好的机构投资者仍然会认购。”上述董秘表示。原因很简单，机构投资者考虑的视角不同于散户，如果存在一个非常看好黔源电力的机构投资者，在二级市场股价低于增发价的情况下，它通过二级市场上增持1000万股是“将上亿元资金交给了前一个卖出者”，但另一方面，如果通过定向增发方式认购1000万股是“将上亿元资金交给了上市公司”，如果上市公司合理利用这一部分资金让业绩大幅提升，机构投资者得到的收益将远远大于它认购时“多付出的那一部分成本”。