中国社会科学院金融研究所 尹中立

　　在美国的次贷危机对全球经济的影响逐步消退、经济复苏迹象越来越明显之际，欧洲的主权债务危机又开始进入人们的视野。面对欧洲债务危机的冲击，国内的宏观经济政策面临调整的压力，尤其是房地产调控政策，不少权威人士认为在国际局势不明朗的背景下，中国应该继续采取宽松的货币政策和积极的财政政策，或者说，宏观刺激政策不宜过早退出。

　　笔者认为，欧洲债务危机对中国并非都是坏事，处理得当将成为中国在未来崛起的重要契机。中国应该采取的是紧缩而不是扩张的宏观经济政策。

　　欧洲债务危机不是局部的危机

　　欧洲的债务危机从希腊的主权债务危机开始。截至2009年底，希腊政府债务余额已经超过其GDP的110%，财政赤字超过了GDP的12%以上，这些指标都大大超过了欧盟规定的标准（根据欧盟的规定，政府债务余额不能超过GDP的60%，当年财政赤字不超过GDP的3%）。随着2010年4月份之后不断有到期的债务需要偿还，希腊政府必须要从国际市场筹集大量资金，但因为其债务负担已经超过规定，信用评级机构将其债券评级不断调低，希腊政府通过市场筹集资金的成本（债券的收益率）将越来越高，未来偿还债务的能力将进一步降低，陷入了恶性循环。

　　当人们关注希腊的债务危机时，就不能不关注南欧的与希腊类似的一些国家，于是，葡萄牙、西班牙、意大利等国的债务问题同样成为国际社会关注的焦点。就在希腊的国债评级被调低不久，葡萄牙的国债评级也被调低，西班牙的国债也已经被列入观察的对象。

　　如果说欧洲债务问题仅仅限于南欧这些国家的话，那么问题不会很严重，因为它们都是小国，经济总量不大。而认真分析欧洲的总体情况后发现，英国、法国、德国等大国同样有债务负担过重的问题，这三个大国的债务负担都超过了欧盟规定的标准，德国的情况最好，政府负债已经占GDP的73%，财政赤字已经达到GDP的3.4%，而法国的财政赤字已经超过了8%。

　　仔细考察这些国家的债务问题会发现，这些国家的债务大多数债权人都在欧洲，而且是交叉持有债权。如：希腊的债权人主要是法国和德国，分别有500亿欧元和300亿欧元。而葡萄牙的债权人主要是西班牙和法国，分别有600亿欧元、300亿欧元、300亿欧元。

　　因此，我们可以看出，欧洲的主权债务问题不仅仅局限在个别国家，它涉及到几乎所有的欧洲国家，如果一个国家的债务出现违约风险，会迅速影响到其他欧洲国家。希腊债务危机实际上已经引爆了整个欧洲的债务危机，其影响面之广、持续时间之长可能会超过美国的次贷危机，需要我们高度关注。

　　欧洲债务危机将导致欧元危机

　　这场危机暴露了欧元区经济的内在缺陷。欧元区只统一了货币，却没有统一的财政，这是欧元的致命弱点。因为没有统一的财政做后盾，每当出现危机就难以招架。

　　2009年底希腊出现债务危机之后，各方围绕如何化解希腊危机的博弈过程就充分反映了欧元制度设计的困境：如果将希腊债务危机交给IMF处理，这等同于欧元区放弃自救，也就意味着在欧元区内部甚至连最后一根“救命稻草”都找不到，这对欧元信心将是进一步打击；而如果由欧洲的大国出面救助，则无疑鼓励更多的国家不守信用，最终会拖垮欧元。而且欧洲大国（如德国和法国）的国内政治势力对本国政府出手救助希腊等国存在强烈的反对声音。

　　正因为欧元制度设计上的缺陷，使市场对欧元货币区是否能够应对此次债务危机存在担忧，担心债务危机会导致欧元的崩溃，使债务危机演变为欧元货币危机。即使5月10日欧盟首脑会议和财政部长会议通过了7500亿欧元的援助基金方案，但仍然难以彻底扭转市场对欧元的颓势。该方案出台之后曾经给市场带来一线希望，但市场仅仅反弹了一天，就又重新步入连续下跌甚至暴跌的轨道，欧元对美元的比价已经跌破2008年美国次贷危机爆发时的最低点，并且已经达到近5年来的新低。因为市场对这个方案仍然疑虑重重，这主要表现在以下几个方面：

　　首先是资金的来源存在不确定性。救助资金的最主要提供者德国国内存在着强大的反救助力量，民众认为不应该把德国人民勤奋工作得来的钱拿出去救助好吃懒做、不思进取的希腊与其他南欧国家。因此，在德国224亿欧元的救助方案在议会通过后，德国民间迅速组成了强大的诉讼团体，要求宪法法院阻止这种救助行为，德国的大多数民众甚至赞成退出欧元区。2010年5月21日德国议会通过了参与欧洲债务危机的救助计划。但笔者担心，真的到了需要拿钱的时候，德国政府是否会遵守承诺？

　　7500亿欧元的救助计划还要求国际货币基金组织拿出2500亿欧元参与救助，这本身也会给国际货币基金组织带来巨大风险，一旦这些资金打了水漂，那么国际货币基金组织就会面临破产危险，这也是国际货币基金组织在提供救助资金时不得不反复权衡的事情。

　　美国也对救助计划存在争议。在IMF提供的总计2500亿欧元的贷款中，美国作为IMF最大股东，也要间接为拯救方案“埋单”。美国参议院前日以94票对零票一致通过共和党议员提出的措施，指示IMF内的美国执行董事，IMF援助一些国债超过本土生产总值的国家时，应确保这些国家有可能偿还这笔贷款。若认为无法收回贷款，便应投票反对借贷。

　　其次是，7500亿欧元是否能拯救欧洲的债务危机存在疑问。前面我分析过，当前的欧洲债务危机不是局部的危机，是整个欧洲的危机。从危险的程度看，希腊之后是葡萄牙、西班牙、意大利和爱尔兰。西班牙是欧元区第三大经济体，其财政赤字水平与希腊不相上下，其主权债务危机暂时还没有爆发，是因为其主权债务还没有到期，短期还不会发生支付危机。一旦西班牙爆发了主权债务危机，那就相当于美国次贷危机中的雷曼兄弟破产，整个欧洲的主权债务危机就会全面爆发。根据初步的估计，欧洲的主权债务余额有5万多亿欧元，规模相当庞大，其危机一旦引爆，后果不堪设想。

　　当市场看不到欧洲主权债务危机被平息的曙光时，欧元就会不断受到抛售，汇价不断下跌，面临崩溃的危险。这并不是危言耸听，美联储前主席、奥巴马的经济顾问沃尔克在2010年5月15日就指出，欧元区面临崩溃的危险。

　　根源在于人口结构老龄化

　　不少观察家认为是一年前爆发的全球金融危机导致了欧洲一些国家目前的债务危机。其实，全球金融危机只是让欧洲债务危机提前引爆，即使没有全球金融危机，欧洲债务危机同样不可避免，因为这些国家普遍面临着同样的问题：人口老龄化日趋严重、国家的产业竞争力显著削弱，而长期富裕的生活环境养成的高消费习惯无法自动作出调整，而政治家为了选票必然通过政府举债支出来维持高生活水平与社会福利，导致财政赤字不断扩大、政府债务高居不下。

　　人口老龄化是工业化与城市化的产物，因为抚养成本越来越高，人们生育孩子的愿望日益降低，使生育率迅速降低。欧洲诸国完成工业化与城市化的时间比较早，出生率一直处在较低的水平，普遍面临人口老龄化的挑战。尤其是二战以来，欧洲的人口结构变化更加剧烈。二战之后在欧美等国家出现“婴儿潮”在2010年后同时进入退休年龄，因此，从20世纪末开始，欧洲的大多数国家的人口结构都进入了快速老龄化的进程。

　　从国际经验看，发达国家中第一个进入老龄化的国家是日本，日本的劳动人口占总人口的比重及总人口的数量从上个世纪90年代初开始出现拐点，随之出现的是日本经济持续的低迷和政府债务的不断增长。

　　整个欧洲从现在开始就要重复十几年前日本的故事了，这意味着这些国家将陷入长期的衰退。这才是欧洲债务危机爆发的真正原因。

　　从人口结构的情况看，除了上述的日本和欧洲大多数国家同时进入快速的老龄化状态之外，俄罗斯也已经进入这个行列，美国从2010年开始进入退休潮，但人口老龄化的速度比其他发达国家要慢。中国将从2020年开始加入老龄化的队伍，历史留给中国的最佳发展阶段还有10年的时间。

　　债务危机或演变为政治危机

　　要解决欧洲的债务危机，必然要减少政府和居民的支出，使生活水平出现下降，社会公众对政府不满的情绪会上升，政治危机一触即发。尤其需要关注的是，2010年和2011年是不少国家的大选年份，这些危机可能会因此而引爆。

　　按照欧盟与国际货币基金组织的救助方案，受援国必须实行严厉的财政紧缩政策，在三年内财政赤字占GDP的比例要降到3%以下，这是主权债务危机严重的几个国家根本不可能达到的目标。救援资金的利率是5%，而希腊今明两年的GDP增长都不会低于-5%，根本就不可能有任何的偿还能力。西班牙目前的失业率已经高达20%，40%的青年处于失业状态，如果按照救援计划的要求进一步紧缩财政，那么经济就会更加雪上加霜，失业率就很可能攀升至30%，社会矛盾就会大规模爆发，经济走出困境的难度就会更大。因此，从一定意义上来说，欧洲主权债务危机的救助难度比美国次贷危机还要大，其拖延的时间也会比次贷危机更持久。

　　当前的希腊局势已经为上述推测提供了一个诠释。当国际货币基金组织和欧盟答应给希腊政府通过资金支持时，附加的条件是财政紧缩、减少政府负债的规模，希腊政府在降低政府支出的同时必然要加税，这就使得普通民众的工资收入减少而支出增加。当社会公众认为自己的负担增加而真正的富人的负担并没有增加时（希腊具有庞大的地下经济规模，而政府对地下经济的征税能力非常有限），不满的情绪自然会突然喷发，引发了全国范围内的大罢工。

　　在未来两年的时间里，危机随时都会进一步爆发和蔓延，作为欧洲经济实力较强的国家，德国就很可能退出欧元区，而德国退出欧元区，那就意味着欧元区乃至整个欧盟的解体。欧元区的解体还有一种可能，那就是多个国家爆发危机导致救无可救，最后整个欧元区解体。

　　如果欧元发生崩溃，那就会使整个欧洲倒退10年，世界经济也将面临重大灾难。货币体系的重建、经济衰退的结束与国家关系的重整都将经历十分漫长的过程，即使像德国与法国这样经济状况较好的国家也会被其他国家拖累而在长时期中陷入困境。

　　中国应对之道

　　在分析应对欧洲债务危机的对策之前，我们应该反思一下应对美国次贷危机的得失与教训。笔者以为，2008年底我们在应对美国次贷危机时有些失策。

　　从事后的表现看，中国的4万亿投资计划和宽松的货币政策的确使全球经济摆脱了困境，但中国除了获得廉价的喝彩之外，一无所获，我们需要花更昂贵的价格采购我们需要的石油、铁矿石等资源，中铝与澳洲矿产集团已经签好的并购协议也因为全球资源价格的上涨而泡汤。

　　假如2008年和2009年中国的刺激措施力度缓和些：财政政策上象征性地出台一些刺激计划，但规模控制在数千亿人民币，信贷控制在5万亿以内，那么，2009年的全球石油等各种资源产品的价格不仅不会大幅度上涨，而且会持续下跌。因为只要资源价格下跌，则依靠资源的国家（如俄罗斯、澳大利亚及中东产油国）的经济运行将受到重大打击，到期债务将无法偿还，必将以更低的价格卖资源产品，导致这些矿产价格不断走低。此时，中国的2万多亿美元的外汇储备将真正派上用场。中国不仅可以获得当前需要的各种廉价的资源，而且可以通过收购的方式获得全球各地大量的矿山、企业，为中国未来的数十年发展提供资源保障。

　　欧洲债务危机为中国提供了第二次历史性的机遇，我们不能再次错过这次机会。笔者建议如下：

　　对外政策方面：我们可以适度参与救援欧洲诸国的债务危机，更多地应该表现在道义上，而不是行动上，只有到十分危急的关口，才能真正出手。只有这样才能获得最有利的谈判条件。切不可过早地出手，犯2008年和2009年的错误。

　　需要关注的是，欧洲很多国家都是反对全球化的，在遇到危机之后，反对全球化的浪潮会更加强烈。因此，中国在外交上必须积极参与对欧洲危机的救援，以增强感情上的联系。

　　对内政策方面：我们应该实行从紧的货币政策，对资产价格保持高压态势，防止自己陷入泡沫化的危机。

　　从出口看，欧盟是中国的第一大贸易伙伴，欧洲出现危机必然会导致中国的出口下降。欧洲的危机已经通过两个途径影响到中国的出口，一是欧洲的需求减少，二是人民币相对于欧元和英镑大幅度升值，降低了中国产品的竞争力。如果采取紧缩的货币政策可能会加速企业的破产。

　　但笔者认为，我们不要过于关注出口的减少。对于中国来说，企业倒闭、工人失业，不会导致西方那样的社会稳定问题，出口企业的工人大多数是农民工，从年龄上看，大多属于80后和90后，这些农民工还没有自立门户，在决策和行为上还受其父母约束，他们失业后可以回到农村的家庭，不会产生重大的社会问题。再过几年时间，当这些80后和90后自立门户之后，如果出现大面积的失业，社会风险将比现在大大增加。我们可以把握好这个时间窗口，促进产业结构调整，促进技术升级。当欧洲危机之后，中国的工业实力必然有很大的进步，而欧洲的相对实力不可避免地进一步衰落下去。

　　内外紧缩的好处是十分明显的。不仅有利于国内的资产泡沫的消退，而且通货膨胀的压力会很快消失。更重要的是，此举可以有效调整我国的产业结构，促进经济增长方式的快速转变，还可以在全球资源价格大幅度下跌的过程中，让我们的2万多亿美元的外汇储备发挥更大的作用，为未来十几年乃至更久时期的经济增长创造条件。

　　如果因为欧洲的债务危机，我们立即降低房地产调控的力度，则我们不仅损失中央的决策权威，而且将又一次失去重大战略机遇！