本报评论员张立伟

　　国家主席胡锦涛12日与美国总统奥巴马会面时表示，中国将据自身需要进行人民币汇率形成机制改革，不会屈从于外部压力。

　　升值压力减少只能意味着作为政治问题的人民币汇率博弈或暂平息，但作为市场问题的汇率压力仍然存在，即人民币升值预期强烈。没有人知道人民币的真实汇率水平应该是多少，但是全世界都认为人民币该升值。事实上，钉住美元的人民币汇率在去年出现较大的贬值，因为美元相对其他主要货币贬值较多。但今年美元大幅逆转，加上中国工资上调，尤其是PPI大幅增长，有效汇率实际是较大升值。

　　探索人民币均衡汇率的前提是国内要素价格的合理，中国货物的竞争力首先来自被控制的廉价的要素成本。所以，自2005年人民币启动升值之时，国内资源价格改革（包括资源税）也如影随形。在所有扭曲的要素价格中，货币和人工被低估得最多，但是，要素价格的纠正只徘徊在资源领域，而利率和工资始终保持较低水平，这些因素导致了成本性通胀、购买力下降及投资过多。

　　在国内要素价格理顺之前，重估汇率水平是一个伪命题，但是，中国经济“被高速增长”以及因要素扭曲造成的贸易顺差，让具有外部性的汇率承担了责任。正确的做法是尽快理顺包括人工、利率在内的要素价格，但是，危机后政府不得不依靠投资维持增长的做法，加大了货币供应并令利率降到更低，进一步扭曲了要素价格，导致严重的资产价格泡沫，并削弱了消费。

　　现在，最糟糕的就是什么都不做，因为迟迟不加息，会刺激更大的资产泡沫；而升值预期不打消，以至于即使剔除难以算计的热钱，对国内的伤害已经足够强大，因为他给予了国内资产投资者更多信心，并令中国利率政策追随美联储防止利差扩大。当美联储零利率不变的时候，中国低利率政策继续为资产投资提供强大的动力。实际上，推动资产泡沫的是国内资金而非热钱。

　　摆在眼前的选择只有两个：要么，通过出乎意料的一次性升值打消国内外升值预期，资产市场魅惑人的故事就会结束，热钱也将撤离，但没有人支持这种冒险；要么，提高利率打击资产泡沫，但是，政府并不情愿打击已经遍地开花的地方投资，这使得加息也难以做到。 即使姿态性的开启人民币逐步升值进程，也是一个糟糕的选择，这会刺激热钱流入并帮助资产泡沫膨胀，为投机资本提供了撤离的机会，当升值预期发生逆转，也就是泡沫破裂之时。

　　我们认为，中国应放弃追求不可持续的经济增长，以提高利率抑制当前的投资过热、通胀压力与资产泡沫，并致力于分配改革（人工）。这样或许让一些制造业、建筑工人失业，但会提高服务业需求，尤其要及时解决房价过高问题，将会逐步提高国内消费。

　　美联储危机前的利率政策造成了中国产能泡沫，而危机后的政策则刺激了中国资产泡沫。如果中国不敢先于美国加息，而且时间足够长将令中国累积巨大通胀与泡沫压力，一旦美联储启动加息进程，中国资产与产能泡沫会同时破裂。与以前中国缺乏资产泡沫的调控相比，这样的结局风险更大，并可能引起大规模的资本外逃——尤其是移民潮导致的资本外流。

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