□陈树强

　　近期银行业的再融资刚趋于平静，但国有电力企业的融资大幕似乎又将来临。国资委官员近日表示，目前电力央企资产负债率普遍超过80%，电力行业已进入风险攀升阶段。对此，国电集团等企业的反应是，将利用旗下上市公司的交替融资来保证集团的负债率下降。笔者听到上述应对措施后却实在乐观不起来，因为利用股市融资也许可以给难看的资产负债表美容，但治标不治本的药方终究不会是好方。

　　从过去一年的市场表现来看，趴在地板上的电力行业相比2008年底的低点而言涨幅十分有限，甚至明显跑输涨幅本就滞后的上证指数，过高的负债水平无疑成为制约其行业股价上涨的桎梏之一。值此目前“二八”行情轮动，年报密集披露之际，如何从年报中掘金并规避投资“地雷”无疑是普通投资者最需关心的，因此有必要从负债率等财务数据切入，探讨一个良质企业应该具备怎样的财务特征。

　　首先，净资产收益率是一个纯粹且重要的公司财务指标而与公司股价无关。它的定义是用净利润除以净资产 （净资产=总资产-负债）。从直观上讲，该指标反映的是一个企业经营运作的效率，从长期角度来看，始终能用尽量少的本金获得尽量高收益的公司才是我们应该追逐的，因此净资产收益率高低是一个评价企业好坏的重要财务标准。

　　然而高净资产收益率并不是唯一或者最高的标准。在杜邦财务分析中，可以把净资产收益率分解成销售净利率，资产周转率与权益乘数的乘积，而权益乘数本身就是反映企业的负债程度，权益乘数越大等价于负债率越高，会进一步导致净资产收益率越大。因此一个公司净资产收益率高只有两种可能：其一是经营效率高，这无疑是积极的因素；其二是利用了很高的负债杠杆，高负债促成高收益，这就未必是什么好事了，因为杠杆超过极限就可能崩溃。作为典范，股神巴菲特青睐的上市公司，多数都具有相对较低的负债率，而那些陷入困境的企业却相反。

　　上面两条线索至此合而为一，如果一只股票长年具有较高净资产收益率的同时，具备较低负债率，就不仅能说明其财务的稳健性及踩到公司“地雷”的概率较小，更由于其较高净资产收益率本身是在较低的财务杠杆下获得的，从而进一步衬托其经营运作效率之高，如此高效率且财务稳健的公司正是价值投资者梦寐以求的。

　　当前上市公司年报还在陆续发布中，那些公布高送转方案的公司似乎更多地受到市场投机力量的追捧。然而笔者倒是认为，与其追逐虚无缥缈的送转红股，中长期而言倒不如更多地关注那些资金运作效率高，财务稳健，多现金分红的上市公司，从同时满足高净资产收益率和低负债率的公司年报中掘金。少务虚，多务实。

　　（作者为长城伟业期货研究所研究员）

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